Tunnusluku- ja tuottohistoria-pohjaisten sijoitusstrategioiden toimivuus ja sykliriippuvuus suomalaisilla osakemarkkinoilla

Tutkielman tavoitteena oli analysoida tunnuslukuihin ja tuottohistoriaan perustuvien sijoitusstrategioiden toimivuutta ja sykliriippuvuutta HEX:iin listatuista yrityksistä koostuvalla aineistolla. Tutkitut sijoitusstrategiat perustuivat arvostuskertoimien, betan ja menneiden tuottojen käyttöön analysointivälineinä käytettyjen kvintiiliportfolioiden muodostamiskriteereinä. Kontribuutiota tutkimukseen pyrittiin luomaan tarkastelemalla ensimmäistä kertaa suhdannesyklin vaikutuksia edellä mainittujen sijoitusstrategioiden toimivuuteen tutkimusaineistolla, joka kattoi useita suhdannesyklejä (pisimmillään vuodet 1991 - 2002). Suhdannesyklien käänteiden määrittämiseen käytettiin ostopäälliköiden indeksiä (PMI-indeksi), jonka on todettu toimivan hyvin esimerkiksi pörssikurssien kehitystä ennakoivana indikaattorina. Tulokset osoittivat P/E-, P/B-, EV/EBIT-, EV/EBITDA-, beta- ja momentumanomalioiden esiintyneen myös suomalaisilla osakemarkkinoilla vuosina 1991 – 2002. Tutkimuksessa saatiin näyttöä myös tuottohistoriaan pohjautuvien momentum-strategian ja winner-loser –strategian toimivuudesta. Näistä etenkin jälkimmäinen oli voimakkaasti sykliriippuvaista. Näiden tulosten mukaan suomalaiset osakemarkkinat eivät olisi käytetyillä tarkasteluperiodilla olleet edes heikosti tehokkaat, ts. osakemarkkinoiden keskimääräinen tuottotaso olisi ollut mahdollista ylittää pelkkään kurssihistoriaan perustuvien sijoitusstrategioiden avulla.

Analysis of Earnings, Stock Prices and Bond Yields: The Fed Model Approach

Prediction of the stock market valuation is a common interest to all market participants. Theoretically sound market valuation can be achieved by discounting future earnings of equities to present. Competing valuation models seek to find variables that affect the equity market valuation in a way that the market valuation can be explained and also variables that could be used to predict market valuation. In this paper we test the contemporaneous relationship between stock prices, forward looking earnings and long-term government bond yields. We test this so-called Fed model in a long- and short-term time series analysis. In order to test the dynamics of the relationship, we use the cointegration framework. The data used in this study spans over four decades of various market conditions between 1964-2007, using data from United States. The empirical results of our analysis do not give support for the Fed model. We are able to show that the long-term government bonds do not play statistically significant role in this relationship. The effect of forward earnings yield on the stock market prices is significant and thus we suggest the use of standard valuation ratios when trying to predict the future paths of equity prices. Also, changes in the long-term government bond yields do not have significant short-term impact on stock prices.

Arvostrategioiden menestys Suomen osakemarkkinoilla

Tämän tutkimuksen tavoitteena on selvittää saavutetaanko passiivisilla arvostrategioilla riskikorjattuna ylisuuria tuottoja Suomen osakemarkkinoilla. Tuottaako matalien tunnuslukujen perusteella valittujen osakkeiden portfolio enemmän kuin korkeiden tunnuslukujen portfolio? Ovatko alfat tilastollisesti merkitseviä? Tutkimuksen tavoitteena on myös selvittää, ovatko korkeimman ja matalimman arvostustason portfolioiden menestyserot tilastollisesti merkitseviä. Tunnuslukuina on tarkasteltu P/E-, EV/EBIT- ja EV/EBITDA-tunnuslukuja sekä P/B- ja P/S–lukuja. Lisäksi on tutkittu yhdistelmätunnuslukuina P/E- ja P/B–lukujen tulon muodostamaa tunnuslukua, sekä suhteellisiin EV/EBITDA-, P/B- ja P/S-lukuihin perustuvaa arvostusmittaria. Tutkimusaineisto koostuu Suomen osakemarkkinoilla julkisesti noteeratuista yrityksistä toukokuusta 1991 toukokuuhun 2006. Osakkeet järjestettiin tunnuslukujen arvostustason perusteella kvintiiliportfolioihin. Myöhemmin portfoliot muodostettiin uudelleen kolmen ja viiden vuoden välein. Lopuksi tarkasteltiin kvintiiliportfolioiden kuukausittaisia tuottoja tunnuslukukohtaisesti koko tutkimusjakson ajalta. Tulosten perusteella on selkeästi havaittavissa, että matalan tunnusluvun kvintiiliportfoliot menestyivät paremmin kuin korkean tunnusluvun kvintiiliportfoliot. Kolmen vuoden jaksoissa P/E-, EV/EBITDA-, P/B-, P/S- ja kolmen tunnusluvun yhdistelmällä muodostetuilla kvintiiliportfolioilla arvopreemio oli selkeästi havaittavissa. Viiden vuoden jaksoissa vastaava ilmiö toistui EV/EBITDA-tunnusluvulla muodostetuilla kvintiiliportfolioilla. Eniten tuotti absoluuttisesti sekä riskikorjattuna tutkimuksessa esiteltävä kolmen vuoden jaksoissa kolmen tunnusluvun yhdistelmällä muodostettu matalimman arvostustason kvintiiliportfolio, joka tuotti riskikorjattuna tilastollisesti erittäin merkitsevästi positiivista alfaa matalalla riskitasolla.

Pricing anomalies in the Finnish stock market

The aim of this thesis is to examine whether the pricing anomalies exists in the Finnish stock markets by comparing the performance of quantile portfolios that are formed on the basis of either individual valuation ratios, composite value measures or combined value and momentum indicators. All the research papers included in the thesis show evidence of value anomalies in the Finnish stock markets. In the first paper, the sample of stocks over the 1991-2006 period is divided into quintile portfolios based on four individual valuation ratios (i.e., E/P, EBITDA/EV, B/P, and S/P) and three hybrids of them (i.e. composite value measures). The results show the superiority of composite value measures as selection criterion for value stocks, particularly when EBITDA/EV is employed as earnings multiple. The main focus of the second paper is on the impact of the holding period length on performance of value strategies. As an extension to the first paper, two more individual ratios (i.e. CF/P and D/P) are included in the comparative analysis. The sample of stocks over 1993- 2008 period is divided into tercile portfolios based on six individual valuation ratios and three hybrids of them. The use of either dividend yield criterion or one of three composite value measures being examined results in best value portfolio performance according to all performance metrics used. Parallel to the findings of many international studies, our results from performance comparisons indicate that for the sample data employed, the yearly reformation of portfolios is not necessarily optimal in order to maximally gain from the value premium. Instead, the value investor may extend his holding period up to 5 years without any decrease in long-term portfolio performance. The same holds also for the results of the third paper that examines the applicability of data envelopment analysis (DEA) method in discriminating the undervalued stocks from overvalued ones. The fourth paper examines the added value of combining price momentum with various value strategies. Taking account of the price momentum improves the performance of value portfolios in most cases. The performance improvement is greatest for value portfolios that are formed on the basis of the 3-composite value measure which consists of D/P, B/P and EBITDA/EV ratios. The risk-adjusted performance can be enhanced further by following 130/30 long-short strategy in which the long position of value winner stocks is leveraged by 30 percentages while simultaneously selling short glamour loser stocks by the same amount. Average return of the long-short position proved to be more than double stock market average coupled with the volatility decrease. The fifth paper offers a new approach to combine value and momentum indicators into a single portfolio-formation criterion using different variants of DEA models. The results throughout the 1994-2010 sample period shows that the top-tercile portfolios outperform both the market portfolio and the corresponding bottom-tercile portfolios. In addition, the middle-tercile portfolios also outperform the comparable bottom-tercile portfolios when DEA models are used as a basis for stock classification criteria. To my knowledge, such strong performance differences have not been reported in earlier peer-reviewed studies that have employed the comparable quantile approach of dividing stocks into portfolios. Consistently with the previous literature, the division of the full sample period into bullish and bearish periods reveals that the top-quantile DEA portfolios lose far less of their value during the bearish conditions than do the corresponding bottom portfolios. The sixth paper extends the sample period employed in the fourth paper by one year (i.e. 1993- 2009) covering also the first years of the recent financial crisis. It contributes to the fourth paper by examining the impact of the stock market conditions on the main results. Consistently with the fifth paper, value portfolios lose much less of their value during bearish conditions than do stocks on average. The inclusion of a momentum criterion somewhat adds value to an investor during bullish conditions, but this added value turns to negative during bearish conditions. During bear market periods some of the value loser portfolios perform even better than their value winner counterparts. Furthermore, the results show that the recent financial crisis has reduced the added value of using combinations of momentum and value indicators as portfolio formation criteria. However, since the stock markets have historically been bullish more often than bearish, the combination of the value and momentum criteria has paid off to the investor despite the fact that its added value during bearish periods is negative, on an average.

Portfolio Selection via Composite Measure Analysis: Evidence from the U.S. Stock Market

The aim of this research is to examine the pricing anomalies existing in the U.S. market during 1986 to 2011. The sample of stocks is divided into decile portfolios based on seven individual valuation ratios (E/P, B/P, S/P, EBIT/EV, EVITDA/EV, D/P, and CE/P) and price momentum to investigate the efficiency of individual valuation ratio and their combinations as portfolio formation criteria. This is the first time in financial literature when CE/P is employed as a constituent of composite value measure. The combinations are based on median scaled composite value measures and TOPSIS method. During the sample period value portfolios significantly outperform both the market portfolio and comparable glamour portfolios. The results show the highest return for the value portfolio that was based on the combination of S/P & CE/P ratios. The outcome of this research will increase the understanding on the suitability of different methodologies for portfolio selection. It will help managers to take advantage of the results of different methodologies in order to gain returns above the market.

Évaluation d’indices de comparaison pour la substitution des solvants en milieu de travail

La substitution est une méthode de prévention primaire qui permet l’élimination à la source des dangers pour les travailleurs. Une des étapes de la démarche est la comparaison des options afin de procéder au choix final. Divers indices de comparaison, basés sur des paramètres physicochimiques, sanitaires et environnementaux des substances, permettent de guider ce choix. Toutefois, aucune évaluation de ces indices n’a été effectuée dans le cas de la substitution des solvants. Une recherche de développement a été entreprise afin de proposer une méthodologie améliorée de comparaison des solvants. La démarche d’analyse de substitution et la comparaison des options de remplacement à l’aide du rapport de danger de vapeur (« Vapour Hazard Ratio », VHR) ont été appliquées à un cas réel de substitution de solvants en entreprise. Trois indices de potentiel de surexposition (IPS) (VHR, « Måleteknisk Arbejdshygiejnisk Luftbehov » (MAL) et « SUBstitution FACtor » (SUBFAC)) et trois indices globaux de hiérarchisation des dangers (indice air (ψiair), « Indiana Relative Chemical Hazard Score » (IRCHS) et « Final Hazard Score » (FHS)) ont été évalués et comparés à partir de listes de 56 et 67 solvants respectivement. La problématique de la non-idéalité des mélanges a aussi été considérée par rapport aux IPS par l’évaluation et la comparaison de 50 mélanges de solvant. Une méthodologie d’établissement d’une valeur limite d’exposition (VLE), pour les solvants n’en possédant pas, a été développée par modélisation de type relations quantitatives propriété-propriété (QPPR). La modélisation QPPR des VLE, effectuée sur une liste de 88 solvants possédant une VLE, a été effectuée à partir des coefficients de partage octanol:air, octanol:eau, sang:air et des constantes métaboliques. L’étude de cas a montré que l’utilisation du VHR facilitait la comparaison des options, bien qu’elle puisse se heurter à l’absence de VLE. Les indices VHR et SUBFAC ont été identifiés comme des méthodes très proches, caractérisées par une forte corrélation (R=0,99) alors que l’indice MAL se distingue des deux autres IPS par une perte d’information sur la volatilité résultant en une corrélation plus faible avec le VHR (R=0,75). L’impact de la non idealité, évalué par le calcul de coefficients d’activité sur une série de 50 mélanges, a permis d’établir que les ratios entre les indices VHR corrigés et non corrigés variaient entre 0,57 et 2,7, suggérant un facteur de sécurité de cinq lors de la comparaison de mélanges. Les analyses de corrélation et de sensibilité ont montré que les indices de hiérarchisation des dangers différaient de façon importante sur leur prise en compte de paramètres comme la volatilité, les VLE, l’exposition cutanée, l’inflammabilité, la cancérogénicité et les divers paramètres environnementaux. Aucun de ces indices ne peut être recommandé pour la substitution des solvants. Deux modèles QPPR ont été développés afin de prédire des VLE et des VHR, et 61 % et 87 % des VHR prédits variaient respectivement d’un facteur maximal de deux et de cinq par rapport aux VHR calculés. Nos résultats mènent à proposer une démarche améliorée de comparaison en deux étapes. Après un tri selon des critères prioritaires de santé, de sécurité et d’environnement, la comparaison devrait se baser sur le calcul du VHR tout en considérant d’autres paramètres selon la situation concrète de l’entreprise ou du procédé. La comparaison devra tenir compte de la non-idéalité pour les mélanges, et de VLE estimées pour les solvants n’en possédant pas.

Évaluation de l’effet clinique de la durée d’entreposage des culots érythrocytaires chez les enfants admis aux soins intensifs

Les transfusions de culots érythrocytaires (CE) sont un traitement fréquent en soins intensifs pédiatriques. Des études chez l’adulte suggèrent qu’une durée prolongée d’entreposage des CE est associée à une mauvaise évolution clinique. Aucune étude prospective n’a été conduite en pédiatrie. Notre objectif était d’évaluer l’effet clinique de la durée d’entreposage des CE chez des patients de soins intensifs pédiatriques. Nous avons donc conduit une étude observationnelle prospective dans 30 centres de soins intensifs pédiatriques en Amérique du Nord, chez tous les patients consécutifs de moins de 18 ans, séjournant aux soins intensifs pendant plus de 48 heures. Le critère de jugement primaire était l’incidence de cas de syndrome de défaillance multiviscérale après transfusion. Les critères de jugement secondaire étaient la mortalité à 28 jours et la durée d’hospitalisation aux soins intensifs. En utilisant un modèle de régression logistique, les risques relatifs furent ajustés pour le sexe, l’âge, la sévérité de la maladie à l’admission, le nombre total de transfusions et la dose totale de transfusion. L’étude a montré que les patients recevant des CE entreposés pendant 14 jours ou plus avaient un risque relatif ajusté de 1.87 (IC 95% 1.04 :3.27, p=0.03) de contracter ou de détériorer un syndrome de défaillance multiviscérale après transfusion. Ces mêmes patients avaient une durée d’hospitalisation aux soins intensifs prolongée (+3.7 jours, p<0.001), mais pas de risque augmenté de mortalité. En conclusion, chez les patients de soins intensifs pédiatriques, la transfusion de CE entreposés 14 jours ou plus est associée avec une augmentation de l’incidence de syndrome de défaillance multiviscérale et une durée d’hospitalisation prolongée aux soins intensifs.

Mercure, arsenic et sélénium au Burkina Faso : bioaccumulation, transfert trophique dans les systèmes aquatiques et évaluation de bioaccessibilité chez les humains

L’extraction aurifère est l’une des activités humaines qui a fortement accru l’émission de contaminants métalliques dans l’environnement. Le mercure (Hg), l’arsenic (As) et le sélénium (Se) sont 3 polluants métalliques de grande toxicité environnementale. En milieu aquatique, ils peuvent subir des transformations menant à des composés capables de bioaccumulation et de bioamplification. Il peut en résulter des concentrations 106 fois celle mesurée dans l’eau chez les poissons et les organismes situés en haut des chaînes alimentaires posant de ce fait de graves menaces pour la santé de ces organismes ainsi que leurs consommateurs y compris les humains. Cette étude a évalué les teneurs en Hg, As et Se dans les milieux aquatiques au Burkina Faso, une région d’Afrique sub-saharienne soumise à une exploitation minière intensive. Le risque potentiel pour les organismes aquatiques et les humains a été évalué en considérant les effets des interactions antagonistes Se/Hg et As/Se. La bioaccumulation et le transfert du Hg et du Se dans les réseaux trophiques sont également décrits. L’exposition au Hg de poissons par les humains a été également évalué au laboratoire par mesure de la bioaccessibilité comme équivalent de la biodisponibilité par simulation de la digestion humaine. En général, les milieux aquatiques étudiés étaient peu affectés par ces 3 métal(loïd)s bien que certaines espèces de poisson issus des réservoirs les plus profonds indiquent des teneurs de Hg au dessus de 500 ngHg/g (poids frais) recommandé par l’OMS. Ces niveaux sont susceptibles de présenter des risques toxicologiques pour les poissons et pour leurs consommateurs. En considérant l’antagonisme Se/Hg, 99 % des échantillons de poisson seraient moins exposés à la toxicité du Hg dû à la présence simultanée du sélénium dans le milieu et pourraient être consommés sans risque. Cependant, les effets potentiels de l’antagonisme As/Se pourraient réduire les effets bénéfiques du Se et ramener cette proportion à 83 %. L’application des mesures de signatures en isotopes stables d’azote (δ15N) et de carbone (δ13C) des organismes aquatiques a permis le traçage des voies de transfert du Hg et du Se dans les réseaux trophiques. On y observe des chaînes trophiques très courtes (3 - 4 niveaux trophiques) et des poissons majoritairement benthiques. L’approche isotopique n’a cependant pas permis de détecter les variations saisonnières des niveaux de contamination en Hg des poissons. L’exploration des contenus stomacaux des poissons a permis de mieux expliquer la baisse des concentrations en Hg et Se observées chez certains poissons au cours de la saison sèche en lien avec la variation de la composition des proies que l’analyse isotopique n’a pas cerné. L’étude suggère que l’analyse de contenus stomacaux ainsi que l’étude de la dynamique des communautés d’invertébrés couplées à celle des métaux pourraient améliorer la compréhension du fonctionnement des écosystèmes étudiés. Enfin, l’évaluation expérimentale de l’exposition au Hg indique que les modes de traitement avant consommation ainsi que l’usage de composés alimentaires tels le thé, le café lors de repas de poisson par certaines communautés humaines ont un impact sur la bioaccessibilité du Hg de poisson. Ces résultats, sous réserve de validation par des modèles animaux, suggèrent la prise en compte des habitudes alimentaires des communautés dans l’élaboration adéquat des avis de consommation de poisson.

Corporate valuation and governance: evidence from Colombia

We examine for the first time the association of different measures of ownership and control, and separation ratios with firm’s value and performance for 108 non-financial firms that traded their stock during the period 1998 to 2002. We found that large blockholders exert a positive influence upon firm’s valuation and performance, which validates the positive monitoring approach of large shareholders, but also found that this relation is not monotone implying that when separation of control and ownership tends to increase, a negative effect is exerted on firm’s valuation. Furthermore, we report first estimates of a survey of corporate governance practices conducted in 2004 for 43 Colombian non-financial companies. The index’s scores suggest that implementation of good governance in Colombian firms has been slow and poor as measured by the average of the Index that is below half the maximum attainable value. Regrettably, we did not find any support to recent theories that predict a positive association between good governance practices, measured by the CGI, and performance. At most there exists a positive relationship for sub-index but the results were not statistically significant in general.

Improved Selective Cholesterol Adsorption By Molecularly Imprinted Poly(methacrylic Acid)/silica (pmaa-sio₂) Hybrid Material Synthesized With Different Molar Ratios.

The present paper describes the synthesis of molecularly imprinted polymer - poly(methacrylic acid)/silica and reports its performance feasibility with desired adsorption capacity and selectivity for cholesterol extraction. Two imprinted hybrid materials were synthesized at different methacrylic acid (MAA)/tetraethoxysilane (TEOS) molar ratios (6:1 and 1:5) and characterized by FT-IR, TGA, SEM and textural data. Cholesterol adsorption on hybrid materials took place preferably in apolar solvent medium, especially in chloroform. From the kinetic data, the equilibrium time was reached quickly, being 12 and 20 min for the polymers synthesized at MAA/TEOS molar ratio of 6:1 and 1:5, respectively. The pseudo-second-order model provided the best fit for cholesterol adsorption on polymers, confirming the chemical nature of the adsorption process, while the dual-site Langmuir-Freundlich equation presented the best fit to the experimental data, suggesting the existence of two kinds of adsorption sites on both polymers. The maximum adsorption capacities obtained for the polymers synthesized at MAA/TEOS molar ratios of 6:1 and 1:5 were found to be 214.8 and 166.4 mg g(-1), respectively. The results from isotherm data also indicated higher adsorption capacity for both imprinted polymers regarding to corresponding non-imprinted polymers. Nevertheless, taking into account the retention parameters and selectivity of cholesterol in the presence of structurally analogue compounds (5-α-cholestane and 7-dehydrocholesterol), it was observed that the polymer synthesized at the MAA/TEOS molar ratio of 6:1 was much more selective for cholesterol than the one prepared at the ratio of 1:5, thus suggesting that selective binding sites ascribed to the carboxyl group from MAA play a central role in the imprinting effect created on MIP.

Body Mass Index, Cigarette Smoking, and Alcohol Consumption and Cancers of the Oral Cavity, Pharynx, and Larynx: Modeling Odds Ratios in Pooled Case-Control Data

study-specific results, their findings should be interpreted with caution

Frozen Chicken for Wild Fish: Nutritional Transition in the Brazilian Amazon Region Determined by Carbon and Nitrogen Stable Isotope Ratios in Fingernails

Objectives: Amazonian populations are experiencing dietary changes characteristic of the nutrition transition. However, the degree of change appears to vary between urban and rural settings. To investigate this process, we determined carbon and nitrogen stable isotope ratios in fingernails and dietary intake of Amazonian populations living along a rural to urban continuum along the Solimoes River in Brazil. Methods: Carbon and nitrogen stable isotope ratios were analyzed from the fingernails of 431 volunteer subjects living in different settings ranging from rural villages, small towns to urban centers along the Solimoes River. Data from 200 dietary intake surveys were also collected using food frequency questionnaires and 24-h recall interviews in an effort to determine qualitative aspects of diet composition. Results: Fingernail delta(13)C values (mean standard deviation) were -23.2 +/- 1.3, 20.2 +/- 1.5, and 17.4 +/- 1.3 parts per thousand and delta(15)N values were 11.8 +/- 0.6, 10.4 +/- 0.8, and 10.8 +/- 0.7 parts per thousand for those living in rural villages, small towns, and major cities, respectively. We found a gradual increase in the number of food items derived from C(4) plant types (meat and sugar) and the replacement of food items derived from C(3) plant types (fish and manioc flour) with increasing size of urban centers. Conclusion: Increasing urbanization in the Brazilian Amazon is associated with a significant change in food habits with processed and industrialized products playing an increasingly important role in the diet and contributing to the nutrition transition in the region. Am. J. Hum. Biol. 23:642-650, 2011. (C) 2011 Wiley-Liss, Inc.

The use of contingent valuation for evaluating protected areas in the developing world: Economic valuation of Morro do Diabo State Park, Atlantic Rainforest, Sao Paulo State (Brazil)

The Brazilian Atlantic Rainforest is internationally recognised as one of the most biodiverse and threatened tropical forests in the world [Myers, N., Mittermeier, R.A., Mittermeier, C.G., da Fonseca, G.A.B., Kent, J., 2000. Biodiversity hotspots for conservation priorities. Nature 403, 853-858]. The Seasonal Semi-Deciduous Forest is among the most fragmented and threatened biomes of the Atlantic Rainforest Domain. The largest remnant of this biome (35,000 ha) is protected by the Morro do Diabo State Park (MDSP), situated in the area known as the Pontal do Paranapanema, in Sao Paulo State, Brazil. Despite its environmental importance, the park is under political, economic and demographic pressure. The main aim of our research was to estimate the population`s willingness to pay (WTP) for the conservation of MDSP and for the Atlantic Rainforest`s remnants in Sao Paulo State as a whole, by means of the contingent valuation method (CVM). The results featured a high incidence of null WTP and of protest votes. Nevertheless, the population is willing to pay US$ 2,113,548.00/year (R$ 7,080,385.00/year) for the conservation of the MDSP (use and existence values), or US$ 60.39 ha/year (R$ 202.30/ha/year). The results indicate that the preservation value is strongly associated to the population`s ability to pay, increasing with income levels. Qualitative research questions showed that the population considers protected areas to be very important. Still, the valuation of MDSP revealed a gap between the government budget allotted to the park and the value assigned to the area by the public. (C) 2007 Elsevier B.V. All rights reserved.

Application of molecular techniques to evaluate the methanogenic archaea and anaerobic bacteria in the presence of oxygen with different COD : sulfate ratios in a UASB reactor

In this paper, the microbial characteristics of the granular sludge in the presence of oxygen (3.0 +/- 0.7 mg O-2 1(-1)) were analyzed using molecular biology techniques. The granules were provided by an upflow anaerobic sludge blanket (UASB) operated over 469 days and fed with synthetic substrate. Ethanol and sulfate were added to obtain different COD/SO42- ratios (3.0, 2.0, and 1.6). The results of fluorescent in situ hybridization (FISH) analyses showed that archaeal cells, detected by the ARC915 probe, accounted for 77%, 84%, and 75% in the COD/SO42- ratios (3.0, 2.0, and 1.6, respectively). Methanosaeta sp. was the predominant acetoclastic archaea observed by optical microscopy and FISH analyses, and confirmed by sequencing of the excised bands of the DGGE gel with a similarity of 96%. The sulfate-reducing bacterium Desulfovibrio vulgaris subsp. vulgaris (similarity of 99%) was verified by sequencing of the DGGE band. Others identified microorganism were similar to Shewanella sp. and Desulfitobacterium hafniense, with similarities of 95% and 99%, respectively. These results confirmed that the presence of oxygen did not severely affect the metabolism of microorganisms that are commonly considered strictly anaerobic. We obtained mean efficiencies of organic matter conversion and sulfate reducing higher than 74%. (C) 2008 Elsevier Ltd. All rights reserved.

Private valuation of carbon sequestration in forest plantations

Approval of the Clean Development Mechanism, provided for in the Kyoto Protocol, enables countries with afforested land to trade in carbon emissions reduction certificates related to carbon dioxide equivalent quantities (CO(2-e)) stored within a certain forest area. Potential CO(2-e) above base line sequestration was determined for two forest sites on commercial eucalyptus plantations in northern Brazil (Bahia). Compensation values for silvicultural regimes involving rotation lengths greater than economically optimal were computed using the Faustmann formula. Mean values obtained were US$8.16 (MgCO(2-e))(-1) and US $7.19 (MgCO(2-e))(-1) for average and high site indexes, respectively. Results show that carbon supply is more cost-efficient in highly productive sites. Annuities of US$18.8 Mg C(-1) and US$35.1 Mg C(-1) and yearly payments of US$4.4 m(-3) and US$8.2 m(-3) due for each marginal cubic meter produced were computed for high and average sites, respectively. The estimated value of the tonne of carbon defines minimum values to be paid to forest owners, in order to induce a change in silvicultural management regimes. A reduction of carbon supply could be expected as a result of an increase in wood prices, although it would not respond in a regular manner. For both sites, price elasticity of supply was found to be inelastic and increased as rotation length moved further away from economically optimal: 0.24 and 0.27 for age 11 years in average- and high-productivity sites, respectively. This would be due to biomass production potential as a limiting factor; beyond a certain threshold value. an increase in price does not sustain a proportional change in carbon storage supply. The environmental service valuation model proposed might be adequate for assessing potential supply in plantation forestry, from a private landowner perspective, with an economic opportunity cost. The model is not applicable to low commercial value forest plantations. (C) 2009 Elsevier B.V. All rights reserved.