Barriers to trade: barriers to growth

We study the cxtent to which differences in international trade policies contribute to the significant cross-country disparities in macroeconomic performance. In particular, wc concentrate on the effect of protectionism on generating differences in leveIs (of income and of measured total factor productivity), in growth rates (of output, productivity and inputs), in volatility and in trends (or development traps). We document that these rclationships are strong in cross country data, integrate a Hecksher-Ohlin mode! of international trade into the standard macroeconomic modcl to derive those rclationships analytically, and to quantify them. Our results suggest that a large fraction of the cros::; country variations can be attributed to trade policy.

Um estudo sobre os impactos da surpresa dos indicadores macroeconômicos de atividade e inflação no mercado futuro brasileiro de juros

As diretrizes de política monetária são definidas com base em resultados dos indicadores macroeconômicos divulgados ao mercado periodicamente. Os agentes deste mercado respondem rapidamente às alterações de cenário, com o objetivo de obter lucro ou evitar perdas financeiras expressivas. Com este motivacional, a proposta deste trabalho é avaliar como reage o mercado futuro de juros diante da divulgação de surpresas em determinados indicadores macroeconômicos, propondo um indicador de surpresa agregado para prever os impactos causados. Através dos dados extraídos da Bloomberg e da BM&F Bovespa, foi construída uma base de dados simplificada pela adoção de premissas para mensuração do impacto das surpresas divulgadas no preço do DI Futuro. A padronização dos parâmetros, a realização dos testes de média e as regressões otimizadas pelo método OLS possibilitaram ponderar os indicadores econômicos de acordo com a oscilação que os mesmos causam a este mercado. Por fim, o teste de comparação mostrou que o indicador de surpresa proposto foi mais eficiente nas previsões da reação do mercado do que um indicador que pondere de forma igualitária todos os indicadores macroeconômicos.

Pricing the option adjust spread of Brazilian Eurobonds

This paper presents results of a pricing system to compute the option adjusted spread ("DAS") of Eurobonds issued by Brazilian firms. The system computes the "DAS" over US treasury rates taktng imo account the embedded options present on these bonds. These options can be calls ("callable bond"), puts ("putable bond") or combinations ("callable and putable bond"). The pricing model takes into account the evolution of the term structure along time, is compatible with the observable market term structure and is able to compute risk measures such as duration and convexity, and pricing and hedging of options on these bonds. Examples show the ejJects of the embedded options on the spread and risk measures as well as the ejJects on the spread due to variations on the volatility parameters ofthe short rate.

Unit roots and the welfare gains of cycle smoothing

li consumption is log-Normal and is decomposed into a linear deterministic trend and a stationary cycle, a surprising result in business-cycle research is that the welfare gains of eliminating uncertainty are relatively small. A possible problem with such calculations is the dichotomy between the trend and the cyclical components of consumption. In this paper, we abandon this dichotomy in two ways. First, we decompose consumption into a deterministic trend, a stochastic trend, and a stationary cyclical component, calculating the welfare gains of cycle smoothing. Calculations are carried forward only after a careful discussion of the limitations of macroeconomic policy. Second, still under the stochastic-trend model, we incorporate a variable slope for consumption depending negatively on the overall volatility in the economy. Results are obtained for a variety of preference parameterizations, parameter values, and different macroeconomic-policy goals. They show that, once the dichotomy in the decomposition in consumption is abandoned, the welfare gains of cycle smoothing may be substantial, especially due to the volatility effect.

Asset float and speculative bubbles

We model the relationship between ftoat (the tradeable shares of an asset) and stock price bubbles. Investors trade a stock that initiaUy has a limited ftoat because of insider lock-up restrictions but the tradeable shares of which increase over time as these restrictions expire. A speculative bubble arises because investors, with heterogeneous beliefs due to overconfidence and facing short-sales constraints, anticipate the option to reseU the stock to buyers with even higher valuations. With limited risk absorption capacity, this resale option depends on ftoat as investors anticipate the change in asset supply over time and speculate over the degree of insider selling. Our model yields implications consistent with the behavior of internet stock prices during the late nineties, such as the bubble, share turnover and volatility decreasing with ftoat and stock prices tending to drop on the lock-up expiration date though it is known to aU in advance.

Do options contain information about excess bond returns ?

There is strong empirical evidence that risk premia in long-term interest rates are time-varying. These risk premia critically depend on interest rate volatility, yet existing research has not examined the im- pact of time-varying volatility on excess returns for long-term bonds. To address this issue, we incorporate interest rate option prices, which are very sensitive to interest rate volatility, into a dynamic model for the term structure of interest rates. We estimate three-factor affine term structure models using both swap rates and interest rate cap prices. When we incorporate option prices, the model better captures interest rate volatility and is better able to predict excess returns for long-term swaps over short-term swaps, both in- and out-of-sample. Our results indicate that interest rate options contain valuable infor- mation about risk premia and interest rate dynamics that cannot be extracted from interest rates alone.

Caracterização dos retornos e das volatilidades de ativos financeiros do mercado Brasileiro : uma abordagem baseada na volatilidade realizada

The goal of this paper is twofold. First, using five of the most actively traded stocks in the Brazilian financial market, this paper shows that the normality assumption commonly used in the risk management area to describe the distributions of returns standardized by volatilities is not compatible with volatilities estimated by EWMA or GARCH models. In sharp contrast, when the information contained in high frequency data is used to construct the realized volatilies measures, we attain the normality of the standardized returns, giving promise of improvements in Value at Risk statistics. We also describe the distributions of volatilities of the Brazilian stocks, showing that the distributions of volatilities are nearly lognormal. Second, we estimate a simple linear model to the log of realized volatilities that differs from the ones in other studies. The main difference is that we do not find evidence of long memory. The estimated model is compared with commonly used alternatives in an out-of-sample experiment.

Endogenous borrowing constraints and default when markets are incomplete

Incomplete markets and non-default borrowing constraints increase the volatility of pricing kernels and are helpful when addressing assetpricing puzzles. However, ruling out default when markets are in complete is suboptimal. This paper endogenizes borrowing constraints as an intertemporal incentive structure to default. It modeIs an infinitehorizon economy, where agents are allowed not to pay their liabilities and face borrowing constraints that depend on the individual history of default. Those constraints trade off the economy's risk-sharing possibilities and incentives to prevent default. The equilibrium presents stationary properties, such as an invariant distribution for the assets' solvency rate.

Common factors in Latin America's business cycles

This paper constructs new business cycle indices for Argentina, Brazil, Chile, and Mexico based on common dynamic factors extracted from a comprehensive set of sectoral output, external trade, fiscal and financial variables. The analysis spans the 135 years since the insertion of these economies into the global economy in the 1870s. The constructed indices are used to derive a business cyc1e chronology for these countries and characterize a set of new stylized facts. In particular, we show that ali four countries have historically displayed a striking combination of high business cyc1e volatility and persistence relative to advanced country benchmarks. Volatility changed considerably over time, however, being very high during early formative decades through the Great Depression, and again during the 1970s and ear1y 1980s, before declining sharply in three of the four countries. We also identify a sizeable common factor across the four economies which variance decompositions ascribe mostly to foreign interest rates and shocks to commodity terms of trade.

Ensaios em gestão de risco e regulação bancária

Esta tese é constituída por três ensaios. O primeiro ensaio analisa a informação pública disponível sobre o risco das carteiras de crédito dos bancos brasileiros, sendo dividido em dois capítulos. O primeiro analisa a limitação da informação pública disponibilizada pelos bancos e pelo Banco Central, quando comparada a informação gerencial disponível internamente pelos bancos. Concluiu-se que existe espaço para o aumento da transparência na divulgação das informações, fato que vem ocorrendo gradativamente no Brasil através de novas normas relacionadas ao Pilar 3 de Basileia II e à divulgação de informações mais detalhas pelo Bacen, como, por exemplo, aquelas do “Top50” . A segunda parte do primeiro ensaio mostra a discrepância entre o índice de inadimplência contábil (NPL) e a probabilidade de inadimplência (PD) e também discute a relação entre provisão e perda esperada. Através da utilização de matrizes de migração e de uma simulação baseada na sobreposição de safras de carteira de crédito de grandes bancos, concluiu-se que o índice de inadimplência subestima a PD e que a provisão constituída pelos bancos é menor que a perda esperada do SFN. O segundo ensaio relaciona a gestão de risco à discriminação de preço. Foi desenvolvido um modelo que consiste em um duopólio de Cournot em um mercado de crédito de varejo, em que os bancos podem realizar discriminação de terceiro grau. Neste modelo, os potenciais tomadores de crédito podem ser de dois tipos, de baixo ou de alto risco, sendo que tomadores de baixo risco possuem demanda mais elástica. Segundo o modelo, se o custo para observar o tipo do cliente for alto, a estratégia dos bancos será não discriminar (pooling equilibrium). Mas, se este custo for suficientemente baixo, será ótimo para os bancos cobrarem taxas diferentes para cada grupo. É argumentado que o Acordo de Basileia II funcionou como um choque exógeno que deslocou o equilíbrio para uma situação com maior discriminação. O terceiro ensaio é divido em dois capítulos. O primeiro discute a aplicação dos conceitos de probabilidade subjetiva e incerteza Knigthiana a modelos de VaR e a importância da avaliação do “risco de modelo”, que compreende os riscos de estimação, especificação e identificação. O ensaio propõe que a metodologia dos “quatro elementos” de risco operacional (dados internos, externos, ambiente de negócios e cenários) seja estendida à mensuração de outros riscos (risco de mercado e risco de crédito). A segunda parte deste último ensaio trata da aplicação do elemento análise de cenários para a mensuração da volatilidade condicional nas datas de divulgação econômica relevante, especificamente nos dias de reuniões do Copom.

Cálculo do Value at Risk (VaR) para o Ibovespa, pós crise de 2008, por meio dos modelos de heterocedasticidade condicional (GARCH) e de volatilidade estocástica (Local Scale Model - LSM)

O objetivo deste estudo é propor a implementação de um modelo estatístico para cálculo da volatilidade, não difundido na literatura brasileira, o modelo de escala local (LSM), apresentando suas vantagens e desvantagens em relação aos modelos habitualmente utilizados para mensuração de risco. Para estimação dos parâmetros serão usadas as cotações diárias do Ibovespa, no período de janeiro de 2009 a dezembro de 2014, e para a aferição da acurácia empírica dos modelos serão realizados testes fora da amostra, comparando os VaR obtidos para o período de janeiro a dezembro de 2014. Foram introduzidas variáveis explicativas na tentativa de aprimorar os modelos e optou-se pelo correspondente americano do Ibovespa, o índice Dow Jones, por ter apresentado propriedades como: alta correlação, causalidade no sentido de Granger, e razão de log-verossimilhança significativa. Uma das inovações do modelo de escala local é não utilizar diretamente a variância, mas sim a sua recíproca, chamada de “precisão” da série, que segue uma espécie de passeio aleatório multiplicativo. O LSM captou todos os fatos estilizados das séries financeiras, e os resultados foram favoráveis a sua utilização, logo, o modelo torna-se uma alternativa de especificação eficiente e parcimoniosa para estimar e prever volatilidade, na medida em que possui apenas um parâmetro a ser estimado, o que representa uma mudança de paradigma em relação aos modelos de heterocedasticidade condicional.

Os determinantes macroeconômicos do spread bancário para pessoas físicas e jurídicas no Brasil: uma análise do período pós plano real

Este trabalho tem por objetivo a análise empírica dos fatores macroeconômicos que determinaram os níveis de spread bancário para pessoas físicas e pessoas jurídicas no Brasil no período pós-adoção do Plano Real até dezembro de 2012. Para isso foi utilizado um modelo de auto regressão vetorial com variáveis representativas de fatores macroeconômicos. O Trabalho expõe ainda algumas características da indústria bancária no Brasil e as particularidades do mercado de crédito praticado para pessoas físicas e pessoas jurídicas. Os resultados deste trabalho evidenciaram que: (i) a taxa básica de juros foi o principal fator macroeconômico de influência do spread praticado tanto para pessoas físicas quanto para pessoas jurídicas; (ii) Enquanto um impacto no nível de inflação ocasionou maior influência no spread para pessoas físicas, um impacto na volatilidade da taxa básica de juros influenciou positivamente o spread para pessoas jurídicas.

A systematic component of the jump-risk premium in an AJD model

We develop an affine jump diffusion (AJD) model with the jump-risk premium being determined by both idiosyncratic and systematic sources of risk. While we maintain the classical affine setting of the model, we add a finite set of new state variables that affect the paths of the primitive, under both the actual and the risk-neutral measure, by being related to the primitive's jump process. Those new variables are assumed to be commom to all the primitives. We present simulations to ensure that the model generates the volatility smile and compute the "discounted conditional characteristic function'' transform that permits the pricing of a wide range of derivatives.

Terms of trade, macroeconomic dynamics and default decisions

A evidência empírica aponta que Termos de Troca é uma variável relevante tanto para dinâmica macroeconômica como para o risco de default em países emergentes. No entanto, a literatura de dívida soberana baseada nos trabalhos de Eaton e Gerzovitz (1981) e Arellano (2008) ainda não explorou de forma adequada as conecções entre a dinâmica de termos de troca e incentivos ao default. Nós contribuímos nessa área, introduzindo volatilidade de Termos de Troca no modelo proposto por Mendoza e Yue (2012), no qual as decisões de dívida soberana são vinculadas à um modelo de equilíbrio geral para a economia doméstica. Nós encontramos que uma economia exposta à volatilidade dos termos de troca consegue produzir uma variabilidade do consumo que supera significativamente a variabilidade do produto, característica que constitui um fato estilizado chave de business cycles de países emergentes. Nossos exercícios também mostram que decisões de default são geradas por mudanças bruscas nos termos de troca, mas não necessariamente estão vinculados à estados ruins da economia.