Precificação de derivativos de taxa de juros utilizando o modelo HJM multifatorial com estrutura de volatilidade não paramétrica

Com o objetivo de precificar derivativos de taxas de juros no mercado brasileiro, este trabalho foca na implementação do modelo de Heath, Jarrow e Morton (1992) em sua forma discreta e multifatorial através de uma abordagem numérica, e, que possibilita uma grande flexibilidade na estimativa da taxa forward sob uma estrutura de volatilidade baseada em fatores ortogonais, facilitando assim a simulação de sua evolução por Monte Carlo, como conseqüência da independência destes fatores. A estrutura de volatilidade foi construída de maneira a ser totalmente não paramétrica baseada em vértices sintéticos que foram obtidos por interpolação dos dados históricos de cotações do DI Futuro negociado na BM&FBOVESPA, sendo o período analisado entre 02/01/2003 a 28/12/2012. Para possibilitar esta abordagem foi introduzida uma modificação no modelo HJM desenvolvida por Brace e Musiela (1994).

Precificação em orquestradores de informação: maximizando redes estáveis

Em redes de inovação baseadas em trocas de informação, o agente orquestrador se apropria das informações dos atores periféricos, gera inovação e distribui em forma de valor agregado. É sua função promover a estabilidade na rede fazendo com que a mesma tenha taxas não negativas de crescimento. Nos mercados de análise de crédito e fraude, por exemplo, ou bureaus funcionam como agentes orquestradores, concentrando as informações históricas da população que são provenientes de seus clientes e fornecendo produtos que auxiliam na tomada de decisão. Assumindo todas as empresas do ecossistema como agentes racionais, a teoria dos jogos se torna uma ferramenta apropriada para o estudo da precificação dos produtos como mecanismo de promoção da estabilidade da rede. Este trabalho busca identificar a relação de diferentes estruturas de precificação promovidas pelo agente orquestrador com a estabilidade e eficiência da rede de inovação. Uma vez que o poder da rede se dá pela força conjunta de seus membros, a inovação por esta gerada varia de acordo com a decisão isolada de cada agente periférico de contratar o agente orquestrador ao preço por ele estipulado. Através da definição de um jogo teórico simplificado onde diferentes agentes decidem conectar-se ou não à rede nas diferentes estruturas de preços estipuladas pelo agente orquestrador, o estudo analisa as condições de equilíbrio conclui que o equilíbrio de Nash implica em um cenário de estabilidade da rede. Uma conclusão é que, para maximizar o poder de inovação da rede, o preço a ser pago por cada agente para fazer uso da rede deve ser diretamente proporcional ao benefício financeiro auferido pela inovação gerada pela mesma. O estudo apresenta ainda uma simulação computacional de um mercado fictício para demonstração numérica dos efeitos observados. Através das conclusões obtidas, o trabalho cobre uma lacuna da literatura de redes de inovação com agentes orquestradores monopolistas em termos de precificação do uso da rede, servindo de subsídio de tomadores de decisão quando da oferta ou demanda dos serviços da rede.

Ineficiências entre os mercados onshore e offshore de Renminbi

Autoridades chinesas tem buscado agir com rapidez, mas com costumeira cautela, para que sua moeda seja capaz de adquirir status de moeda internacional de reserva. Embora tal objetivo exija eliminação ou considerável relaxamento dos controles de capitais, estes ainda existem e geram significativas distorções entre os mercados de câmbio e juros em Renminbi onshore, na China Continental, e offshore, em Hong Kong. Este trabalho descreve algumas destas distorções através da análise de instrumentos financeiros operados nos mercados à vista de moeda (Renminbi spot), forward de moeda (NDF de Renminbi), e de dívida governamental e corporativa em Hong Kong (Dim Sum Bonds).

Considerações analíticas sobre a competição no sistema bancário brasileiro

O mercado bancário brasileiro aparenta se organizar sob a forma de oligopólio, sobretudo por conta da presença de um número reduzido de grandes instituições. A teoria microeconômica nos sugere, no entanto, que mercado oligopolizado não é sinônimo de ausência de competição. A partir disso, conclui-se que não é evidente que os bancos privados domésticos não compitam entre si (claro, tampouco o contrário é evidente). Neste trabalho analisamos a evolução do grau de competitividade da indústria bancária brasileira, entre janeiro de 2001 e dezembro de 2012, utilizando a estatística-H de Panzar & Rosse. A mensuração da competição para a amostra completa continuou a indicar que os bancos brasileiros operam em regime de concorrência monopolística. Não obstante, a evolução trimestral da estatística-H aponta para períodos de significativa redução da competitividade na indústria bancária brasileira, que coincidem com momentos importantes em termos de fusões e aquisições dentro deste setor. Como complemento às conclusões obtidas através do cálculo da estatística-H, e à luz da recente intensiva do governo de “forçar” uma queda do spread bancário via instituições públicas, foram executados testes de causalidade (de Granger) entre as taxas de juros cobradas pelos bancos públicos e privados. Os resultados indicam que as instituições bancárias aparentemente levam em conta, dentre outros fatores, as decisões dos seus concorrentes na hora de definir as taxas de juros que serão cobradas, sugerindo que a estratégia do governo pode contribuir para a continuidade do processo de convergência do spread bancário para patamares internacionais.

Modelagem não-paramétrica da dinâmica da taxa de juros instantânea utilizando contratos futuros da taxa média dos depósitos interfinanceiros de 1 dia (DI1)

Modelos de predição baseados em estimações não-paramétricas continuam em desenvolvimento e têm permeado a comunidade quantitativa. Sua principal característica é que não consideram a priori distribuições de probabilidade conhecidas, mas permitem que os dados passados sirvam de base para a construção das próprias distribuições. Implementamos para o mercado brasileiro os estimadores agrupados não-paramétricos de Sam e Jiang (2009) para as funções de drift e de difusão do processo estocástico da taxa de juros instantânea, por meio do uso de séries de taxas de juros de diferentes maturidades fornecidas pelos contratos futuros de depósitos interfinanceiros de um dia (DI1). Os estimadores foram construídos sob a perspectiva da estimação por núcleos (kernels), que requer para a sua otimização um formato específico da função-núcleo. Neste trabalho, foi usado o núcleo de Epanechnikov, e um parâmetro de suavizamento (largura de banda), o qual é fundamental para encontrar a função de densidade de probabilidade ótima que forneça a estimação mais eficiente em termos do MISE (Mean Integrated Squared Error - Erro Quadrado Integrado Médio) no momento de testar o modelo com o tradicional método de validação cruzada de k-dobras. Ressalvas são feitas quando as séries não possuem os tamanhos adequados, mas a quebra estrutural do processo de difusão da taxa de juros brasileira, a partir do ano 2006, obriga à redução do tamanho das séries ao custo de reduzir o poder preditivo do modelo. A quebra estrutural representa um processo de amadurecimento do mercado brasileiro que provoca em grande medida o desempenho insatisfatório do estimador proposto.

Estratégia de trading utilizando o modelo dinâmico de Nelson-Siegel

Esta pesquisa busca testar a eficácia de uma estratégia de arbitragem de taxas de juros no Brasil baseada na utilização do modelo de Nelson-Siegel dinâmico aplicada à curva de contratos futuros de taxa de juros de 1 dia da BM&FBovespa para o período compreendido entre 02 de janeiro de 2008 e 03 de dezembro de 2012. O trabalho adapta para o mercado brasileiro o modelo original proposto por Nelson e Siegel (1987), e algumas de suas extensões e interpretações, chegando a um dos modelos propostos por Diebold, Rudebusch e Aruoba (2006), no qual estimam os parâmetros do modelo de Nelson-Siegel em uma única etapa, colocando-o em formato de espaço de estados e utilizando o Filtro de Kalman para realizar a previsão dos fatores, assumindo que o comportamento dos mesmos é um VAR de ordem 1. Desta maneira, o modelo possui a vantagem de que todos os parâmetros são estimados simultaneamente, e os autores mostraram que este modelo possui bom poder preditivo. Os resultados da estratégia adotada foram animadores quando considerados para negociação apenas os 7 primeiros vencimentos abertos para negociação na BM&FBovespa, que possuem maturidade máxima próxima a 1 ano.

A study of the impacts of quantitative easing on the macroeconomics variables

Neste trabalho, propusemos um modelo DSGE que busca responder algumas questões sobre políticas de afrouxamento monetário (Quantitative Easing - QE) recentemente implementadas em resposta à crise de 2008. Desenvolvemos um modelo DSGE com agentes heterogêneos e preferred-habitat nas compras de títulos do governo. Nosso modelo permite o estudo da otimalidade da compra de portfolio (em termos de duration dos títulos) para os bancos centrais quando estão implementando a política. Além disso, a estrutura heterogênea nos permite olhar para distribuição de renda provocada pelas compras de títulos. Nossos resultados preliminares evidenciam o efeito distributivo do QE. No entanto, nosso modelo expandido apresentou alguns problemas de estabilidade.

Impacto do IOF sobre composição de dívida e investimento das empresas brasileiras

Este trabalho investiga como os controles de capitais praticados no Brasil através da imposição do Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) sobre empréstimos externos em 2011 e 2012 afetaram decisões em âmbito financeiro empresarial. As principais questões abordadas são: As empresas brasileiras com financiamento de curto prazo em moeda estrangeira investiram menos após a imposição do IOF sobre empréstimo externo? Elas alongaram suas dívidas em moeda estrangeira, ou seja, mudaram a composição, mas não o total de dívida? Elas reduziram a dívida externa total, aumentando a dívida doméstica? Para responder a essas perguntas, foi adotado o método de diferenças-em-diferenças. Os resultados encontrados sustentam que as empresas brasileiras que tinham passivos externos de curto prazo antes da adoção do IOF não diminuíram seus investimentos significativamente mais do que as empresas que não foram diretamente afetadas por tal medida de controle, nem alteraram mais a proporção de endividamento externo sobre dívida total. Não obstante, os resultados apontam para um maior alongamento das dívidas em moeda estrangeira.

Essays in taxation and savings

Esta tese é composta por três artigos. Dois deles investigam assuntos afeitos a tributação e o terceiro é um artigo sobre o tema “poupança”'. Embora os objetos de análise sejam distintos, os três possuem como característica comum a aplicação de técnicas de econometria de dados em painel a bases de dados inéditas. Em dois dos artigos, utiliza-se estimação por GMM em modelos dinâmicos. Por sua vez, o artigo remanescente é uma aplicação de modelos de variável dependente latente. Abaixo, apresenta-se um breve resumo de cada artigo, começando pelos dois artigos de tributação, que dividem uma seção comum sobre o ICMS (o imposto estadual sobre valor adicionado) e terminando com o artigo sobre poupança. O primeiro artigo analisa a importância da fiscalização como instrumento para deter a evasão de tributos e aumentar a receita tributária, no caso de um imposto sobre valor adicionado, no contexto de um país em desenvolvimento. O estudo é realizado com dados do estado de São Paulo. Para tratar questões relativas a endogeneidade e inércia na série de receita tributária, empregam-se técnicas de painel dinâmico. Utiliza-se como variáveis de controle o nível do PIB regional e duas proxies para esforço fiscal: a quantidade e o valor das multas tributárias. Os resultados apontam impacto significativo do esforço fiscal nas receitas tributárias. O artigo evidencia, indiretamente, a forma como a evasão fiscal é afetada pela penalidade aplicada aos casos de sonegação. Suas conclusões também são relevantes no contexto das discussões sobre o federalismo fiscal brasileiro, especialmente no caso de uma reforma tributária potencial. O segundo artigo examina uma das principais tarefas das administrações tributárias: a escolha periódica de contribuintes para auditoria. A melhora na eficiência dos mecanismos de seleção de empresas tem o potencial de impactar positivamente a probabilidade de detecção de fraudes fiscais, provendo melhor alocação dos escassos recursos fiscais. Neste artigo, tentamos desenvolver este mecanismo calculando a probabilidade de sonegação associada a cada contribuinte. Isto é feito, no universo restrito de empresas auditadas, por meio da combinação “ótima” de diversos indicadores fiscais existentes e de informações dos resultados dos procedimentos de auditoria, em modelos de variável dependente latente. Após calculados os coeficientes, a probabilidade de sonegação é calculada para todo o universo de contribuintes. O método foi empregado em um painel com micro-dados de empresas sujeitas ao recolhimento de ICMS no âmbito da Delegacia Tributária de Guarulhos, no estado de São Paulo. O terceiro artigo analisa as baixas taxas de poupança dos países latino-americanos nas últimas décadas. Utilizando técnicas de dados em painel, identificam-se os determinantes da taxa de poupança. Em seguida, faz-se uma análise contrafactual usando a China, que tem apresentado altas taxas de poupança no mesmo período, como parâmetro. Atenção especial é dispensada ao Brasil, que tem ficado muito atrás dos seus pares no grupo dos BRICs neste quesito. O artigo contribui para a literatura existente em vários sentidos: emprega duas amplas bases de dados para analisar a influência de uma grande variedade de determinantes da taxa de poupança, incluindo variáveis demográficas e de previdência social; confirma resultados previamente encontrados na literatura, com a robustez conferida por bases de dados mais ricas; para alguns países latino-americanos, revela que as suas taxas de poupança tenderiam a aumentar se eles tivessem um comportamento mais semelhante ao da China em outras áreas, mas o incremento não seria tão dramático.

A estrutura a termo da taxa de juros brasileira e a oferta de títulos públicos

Estudos sobre os determinantes da estrutura a termo de taxa de juros brasileira são recentes. Um melhor entendimento sobre os determinantes da mesma é importante, entre outras razões, para política econômica. Existem duas visões extremas sobre estrutura a termo. A primeira argumenta que as taxas de longo é igual a uma média ponderada das taxas de curto mais um prêmio por maturidade devido a agentes que arbitrassem tal diferença. A segunda visão argumenta que os agentes não teriam incentivos para arbitrar a curva de juros pois teria preferência por maturidades específicas e logo a curva de longo e curto estariam desconectadas. O presente trabalho testa as proposições Greenwood e Vayanos (2008) obtidas a partir de um modelo em que as duas visões acima são reconciliadas. No modelo de Greenwood e Vayanos (2008) a alteração da maturidade da dívida do governo afeta toda a estrutura a termo e tal efeito é mais intenso para títulos mais longos. Com esse intuito, testou-se se, para dados brasileiros, o prazo médio dos títulos afetava tanto o excesso de retorno como os spreads na curva. Os resultados indicaram que o prazo médio afeta o spread e o excesso de retorno, com efeito mais intenso no segundo.

Exchange rate misalignments, interdependence, crises, and currency wars: an empirical assessment

Este trabalho tem por objetivo comparar metodologias distintas para cálculo de desalinhamento cambial além de testar a hipótese se as taxas de câmbio dos diversos países sofrem influencia apenas dos seus próprios fundamentos ou também da taxa de câmbio e dos fundamentos de outros países. Estas hipóteses consistem, respectivamente, na ausência ou na existência de interdependência entre os diversos países. Para realizar tal tarefa utilizam-se duas estratégias empíricas. A primeira baseia-se em avaliar se um modelo multivariado de séries de tempo usualmente utilizada na literatura de desalinhamento cambial com dados apenas do próprio país em análise pode ser melhorado através da adição de variáveis relacionadas a outros países usando o algoritmo proposto por David Hendry e co-autores. A segunda estratégia consiste em estimar um panel longo com as variáveis utilizadas para estimar desalinhamento cambial e testar formalmente a hipótese de ausência de interdependências. Os resultados sugerem que em ambas estratégias existe evidência de existência de interdependência. Esta ocorreria mais por conta de fatores ligados ao curto prazo, ou seja, o que explicaria o valor da taxa de câmbio de um país no longo prazo seriam seus próprios fundamentos enquanto no curto prazo fatores externos poderiam causar desvios

Taxa de performance, volatilidade e retorno nos fundos de ações

Este estudo analisa o efeito da cobrança da taxa de performance sobre os fundos de ações na indústria brasileira de fundos de investimento. As taxas de performance cobradas dos fundos de investimento podem ser equiparadas a uma opção financeira de compra. Em tese, o valor da opção de compra é diretamente proporcional (ceteris paribus) à volatilidade do ativo subjacente (neste caso a cota do fundo). Sendo assim, há um claro incentivo ao aumento da volatilidade das cotas dos fundos de ações que cobram taxa de performance. Entretanto, contrariando as expectativas, os resultados indicaram que os fundos de ações que cobraram taxa de performance apresentaram, não somente, risco inferior, como também, maior eficiência, aferida pela relação risco / retorno.

Estimation of random coefficients logit demand models: an application to the Brazilian fixed income fund market

Estimation of demand and supply in differentiated products markets is a central issue in Empirical Industrial Organization and has been used to study the effects of taxes, merges, introduction of new goods, market power, among others. Logit and Random Coefficients Logit are examples of demand models used to study these effects. For the supply side it is generally supposed a Nash equilibrium in prices. This work presents a detailed discussion of these models of demand and supply as well as the procedure for estimation. Lastly, is made an application to the Brazilian fixed income fund market.

Determinantes Macroeconômicos da Estrutura a Termo da Taxa de Juros

Este trabalho propõe a implementação de um modelo de três fatores em que os movimentos da Estrutura a Termo da Taxa de Juros são determinados por variáveis macroeconômicas observáveis. Desenvolvi o estudo com base na metodologia elaborada por Huse (2007), que propôs um novo modelo baseado nos estudos de Nelson e Siegel (1987) e Diebold e Li (2006). Os fatores utilizados foram: taxa de câmbio em reais por dólar, expectativa da taxa de inflação para daqui a doze meses, spread do Credit Default Swap com maturidade de cinco anos, taxa de desemprego, índice de commodities e expectativa da taxa SELIC para o final do ano corrente. O modelo foi capaz de explicar 94% das mudanças na estrutura a termo da taxa de juros. Aumentos na taxa de câmbio, na expectativa de taxa de inflação, no spread do Credit Default Swap, na taxa de desemprego e na expectativa da taxa SELIC estão diretamente relacionadas com aumento na curva de juros com zero cupom. Variações no preço das commodities estão inversamente relacionadas com variações na Estrutura a Termo da Taxa de Juros.

Estrutura a termo de volatilidade no mercado brasileiro e aplicação para risco de mercado

Com o objetivo de analisar o impacto na Estrutura a Termos de Volatilidade (ETV) das taxas de juros utilizando dois diferentes modelos na estimação da Estrutura a Termo das Taxas de Juros (ETTJ) e a suposição em relação a estrutura heterocedástica dos erros (MQO e MQG ponderado pela duration), a técnica procede em estimar a ETV utilizando-se da volatilidade histórica por desvio padrão e pelo modelo auto-regressivo Exponentially Weighted Moving Average (EWMA). Por meio do teste de backtesting proposto por Kupiec para o VaR paramétrico obtido com as volatilidades das ETV´s estimadas, concluí-se que há uma grande diferença na aderência que dependem da combinação dos modelos utilizados para as ETV´s. Além disso, há diferenças estatisticamente significantes entre as ETV´s estimadas em todo os pontos da curva, particularmente maiores no curto prazo (até 1 ano) e nos prazos mais longos (acima de 10 anos).