Títulos públicos indexados à inflação e a ancoragem das expectativas no Brasil

O objetivo deste trabalho é investigar a ancoragem das expectativas de inflação de longo prazo no Brasil, medidas por intermédio das taxas de inflação implícitas nos títulos indexados ao IPCA. Para isso, são extraídas as curvas de juros reais e nominais dos preços do mercado secundário de títulos públicos, e uma vez de posse destes valores, são calculadas as taxas de inflação implícitas observadas diariamente no mercado brasileiro. Utilizando um modelo simples, estimado por Mínimos Quadrados Ordinários (MQO) robusto, testa-se a sensibilidade de alguns vértices das taxas de inflação implícita em relação às variações mensais de indicadores macroeconômicos relevantes para a trajetória de curto prazo da inflação e política monetária. Desta maneira, pretende-se avaliar se o comportamento da inflação implícita nos preços de mercado dos títulos públicos pode oferecer evidências de que as expectativas estão bem ancoradas no Brasil, no âmbito do regime de metas de inflação.

Ensaios em dívida soberana

O objetivo central desta tese é colaborar com a literatura de finanças internacionais, abordando a discussão sobre os limites “toleráveis” de endividamento aos quais os governos estão submetidos, bem como, sobre os fatores que afetam a forma como os países denominam suas dívidas no mercado internacional. A análise dos limites de endividamento é baseada num modelo onde crises de dívida auto-realizáveis podem ocorrer quando o nível de endividamento encontra-se em determinado intervalo. Uma vez nesta região, a dívida pode (ou não) ser rolada e, caso os credores não concedam novos empréstimos, a crise torna-se, de fato, uma profecia auto-realizável. Os resultados encontrados indicam que o limite de endividamento, além de bastante persistente, é muito dependente da razão dívida/PIB, bem como, dos históricos de inflação, crises bancárias e de defaults (ou reestruturações) de dívida soberana. Posteriormente, é feita uma aplicação do modelo estimado aos países da periferia do euro, na qual os resultados sugerem que países como Portugal e Grécia, mesmo após a adoção da moeda única, apresentam dificuldades em administrar os seus níveis de endividamento. Em conjunto, os resultados apresentados sugerem que quanto pior o histórico macroeconômico, menor será a capacidade do país “tolerar” dívidas. Em relação à denominação da dívida, o estudo procura identificar em que medida a volatilidade da taxa de câmbio real efetiva, controlada por diversos fatores, impacta a forma como países se endividam no mercado internacional. Os resultados indicam que a baixa volatilidade cambial é condição fundamental para que a moeda doméstica seja utilizada em transações internacionais. Além disso, porte econômico, estabilidade de regras, respeito aos contratos e ampla liquidez dos mercados financeiros domésticos, são fatores que contribuem para a aceitação de uma moeda nos contratos de dívida internacional. Evidências adicionais do estudo sugerem que a ampla liquidez internacional, observada principalmente nos anos 2000, foi incapaz de ampliar de maneira significativa o número de moedas utilizadas no mercado internacional de dívidas. Ainda em relação a este tema, a tese analisa os primeiros passos da economia brasileira no sentido de alongar o perfil da dívida pública interna, por intermédio da emissão de títulos denominados em reais no mercado internacional.

Inadimplência de dívida soberana em modelo de equilíbrio geral com credores heterogêneos

Este artigo propõe um modelo de equilíbrio geral com inadimplência de dívida soberana (default soberano), sem setor bancário ou setor externo, em que há heterogeneidade dos agentes da economia. Essa heterogeneidade surge a partir da existência de dois tipos de consumidores com choques de riqueza distintos (mas idênticos em outros aspectos) e o governo, que toma decisão de default, pondera esses agentes de maneira distinta na função de bem-estar. O principal motivador dessa ideia vem da intuição de que a decisão de um país não cumprir com as suas obrigações de dívida pode estar ligada não somente ao valor de face dos títulos emitidos ou à situação econômica, mas também a quem detêm esses títulos (sua distribuição entre agentes). Essa abordagem permitiu que se reproduzissem comportamentos já identificados em estudos empíricos presentes na literatura, os quais encontraram uma relação negativa, porém surpreendentemente fraca, entre moratória da dívida e atividade econômica e lança luz sobre aspectos importantes que podem influenciar a decisão de default, como funcionamento de mercados secundários de títulos públicos.

Fatores determinantes no apreçamento de títulos de dívida corporativa ao longo do tempo

O presente trabalho tem o objetivo de explicar a evolução ao longo do tempo dos prêmios pagos por títulos de dívida de empresas não conversíveis em ações entre os anos 2005 e 2012. São utilizadas variáveis específicas das empresas emissoras, como índices de alavancagem, rating da emissão e volume emitido, além de variáveis de sentimento econômico como índices de ações, taxa de juros, índices de inflação e crescimento e taxas pagas por empresas no exterior. Os resultados econométricos indicam que, diferente de estudos feitos em mercados desenvolvidos, as variáveis de taxa de juros não possuem grande relevância na determinação da variação do spread de crédito no Brasil entre 2005 e 2012. No pós-crise de 2008, porém, taxas de juros se mostram relevantes, indicando um possível amadurecimento do mercado brasileiro na direção dos mercados desenvolvidos. Índices de ações e nível de spread de crédito no mercado internacional apresentaram coeficientes estatisticamente relevantes na evolução dos prêmios no mercado brasileiro. Além disso, o mercado parece ser influenciado por tendência, uma vez que alterações de spread em períodos anteriores ajudam a explicar mudanças no período atual.

Implicações monotônicas das teorias de finanças : uma aplicação no mercado brasileiro

Muitas teorias de finanças implicam em relações monotônicas nos retornos esperados em função de variáveis financeiras, tais como a hipótese de preferência por liquidez e o Capital Asset Pricing Model (CAPM). No entanto, estudos empíricos que testam este tipo de relação não são muitos explorados, principalmente no mercado brasileiro. A contribuição científica neste trabalho é utilizar ativos domésticos e verificar se no mercado nacional estas implicações monotônicas das teorias de finanças são sustentadas empiricamente. Fizemos uma revisão dos testes presentes na literatura para verificar a monotonicidade: os testes t, Bonferroni utilizado por Fama (1984), Wolak (1989) e o teste MR, de Patton e Timmermann (2010). Utilizamos a técnica de bootstrap e incluímos na análise dos resultados os testes “Up” e “Down”. No teste para verificar a hipótese de preferência por liquidez foram utilizadas as séries da taxa referencial de swaps DI pré-fixada para vencimentos de até 1 ano. Os testes convergem e encontram evidências estatísticas de relação monotônica entre os retornos e os prazos de vencimento. No caso do teste no CAPM, foram utilizadas as séries históricas do preço das ações que compuseram o índice IBrX. Contrário ao esperado, para os dados amostrados, os testes não sustentaram a implicação teórica de monotonicidade entre os retornos médios dos portfólios e os betas de mercado ordenados crescentemente. Este resultado é de grande relevância para o mercado brasileiro.

Antecedentes e consequências da gestão das finanças domésticas: uma investigação com consumidoras da classe C

Praticamente todas as despesas dos consumidores saem do mesmo conjunto de recursos limitados: a renda individual ou familiar. Decisões sobre o que comprar, como pagar e quanto poupar fazem parte do cotidiano das famílias, independentemente da renda. No entanto, em um contexto de maior restrição de recursos muitas dessas decisões são cruciais. Combinar todos os desejos e obrigações em um orçamento limitado não é tarefa fácil. A gestão das finanças domésticas é considerada uma tarefa importante e que pode ter consequências positivas para os consumidores, como a possibilidade de fazer reservas de recursos para o futuro, ou negativas, como o endividamento e a inadimplência. Essa tese argumenta que os consumidores gerenciam seus orçamentos de forma distinta. Além disso, possuem características pessoais que impactam essa forma de gestão. Por meio de dois estudos complementares – o primeiro exploratório de caráter qualitativo e um segundo quantitativo, procurou-se: entender as formas pelas quais as unidades familiares de classe C realizam a gestão de suas finanças domésticas; testar relações entre características pessoais e formas de lidar com as finanças e investigar como a ocorrência de inadimplência ou poupança é influenciada por características pessoais e pela forma como os consumidores realizam essa gestão. Identificaram-se dois componentes distintos na gestão das finanças domésticas: o orçamento mental e o gerenciamento das receitas e despesas. Resultados da pesquisa qualitativa apontam para um esforço maior das consumidoras em controlar os gastos pós-consumo, com pouca preocupação com o planejamento orçamentário. O uso do cartão de crédito para financiar as compras é outra característica do grupo investigado. O parcelamento do pagamento é visto, muitas vezes, como a única forma de aquisição. Ao mesmo tempo em que o cartão tem o papel de facilitar o controle (todas as despesas em uma única conta), a possibilidade de parcelamento e de pagamento mínimo e, a dificuldade de entender a cobrança de juros, são aspectos que trazem complexidade ao processo de gestão das finanças e que poderiam levar os consumidores ao descontrole do orçamento, ao endividamento e à inadimplência. Resultados do estudo quantitativo, no entanto, apontam para uma relação positiva entre a preferência por crédito e o gerenciamento, sugerindo que indivíduos com essa característica, imprimam um maior esforço no gerenciamento. O autocontrole tem uma relação positiva com o gerenciamento das despesas, assim como a propensão a planejar. O gerenciamento das despesas, por sua vez, tem uma relação negativa com a ocorrência de inadimplência. Testes realizados apontam para o papel mediador do gerenciamento das receitas e despesas na relação entre as três características pessoais investigadas e a ocorrência de inadimplência. O papel mediador do gerenciamento entre a propensão a planejar e a poupança também é apontada pelos testes. É possível considerar que a influência das características pessoais na ocorrência de inadimplência ou poupança, se realiza por meio do gerenciamento das receitas e despesas. Estimular um melhor gerenciamento pode ter um impacto positivo tanto na redução da ocorrência de inadimplência como no aumento da poupança. Eventos críticos, principalmente desemprego e doença na família, têm influência direta na ocorrência de inadimplência. Atuar sobre esses eventos é difícil, já que, na maioria dos casos, são situações inesperadas. No entanto, incentivando a poupança, as reservas para essas situações de emergência estariam asseguradas, minimizando o efeito negativo de um evento crítico. Contribuições à teoria, à prática e para políticas públicas são oferecidas e discutidas.

Finanças municipais e a distribuição do I.C.M.

O objetivo desta monografia é verificar se a receita municipal, em especial o ICM transferido dos Estados está relacionada com a estrutura produtiva. Em outras palavras, pretende-se investigar se a atual sistemática de distribuição do ICM privilegia os municípios de maior estrutura produtiva, resultando, portanto, em desequilíbrios financeiros entre municípios de uma mesma região. A partir das conclusões extraídas, pretende-se estabelecer formulações e indicações que contribuam para o debate de alternativas tributárias.

Políticas públicas tributárias municipais: o caso da Secretaria de Finanças da Prefeitura do Recife no período de 2005 a 2008

Este trabalho tem por objetivo principal analisar a experiência vivenciada na secretaria de Finanças da Prefeitura do Recife - SEFIN, entre os anos de 2005 e 2008, na área de políticas públicas tributárias municipais. Foram políticas públicas elaboradas e concretizadas por intermédio de projetos de lei, decretos e portarias, além de ações entre os diversos atores da SEFIN, que tiveram por objetivo estratégico atender à demanda dos segmentos empresarias por diminuição de carga tributária municipal, sem ferir aos limites legais impostos pela Lei de Responsabilidade Fiscal – LRF e pela Constituição da República Federativa do Brasil –CF. Pode-se perceber uma nova prática nas tratativas com a sociedade, principalmente por ser uma área tão árida quanto a de tributos. Por intermédio da escuta, diálogo e interação com alguns segmentos, construiu-se uma saída viável do ponto de vista legal e econômico, para as questões levantadas pelos diversos setores demandantes. Fez-se também uma análise do ponto de vista gerencial da secretaria na busca por uma mudança, tanto interna quanto externa, de relacionamento entre os atores envolvidos no processo negocial. Buscou-se como referencial teórico do tema, o contexto da discussão sobre políticas públicas no Brasil, o federalismo brasileiro, a busca pelo desenvolvimento endógeno local, a Guerra Fiscal, a Reforma Tributária no Brasil e a questão da gestão na administração pública. Uma análise das ações tomadas para dar à estrutura da SEFIN um caráter mais gerencial, sem perder de vista a busca de uma gestão com viés também societal, e a busca pelo uso de inovação na administração pública brasileira. Concluiu-se com uma série de recomendações aos interessados no estudo, das medidas e dos cuidados que se avaliam necessários tomar, para aqueles que buscam nesse estudo, conhecer as estratégias utilizadas para atingir aos objetivos propostos. Finalmente, uma crítica ao desenvolvimento das tecnologias e leis no sentido de aumento da arrecadação, em detrimento de uma verdadeira revolução, até certo ponto ainda silenciosa, do que precisa ser feito em relação à despesa pública no Brasil. Mas isso, com certeza, já será tema para outros estudos a esse respeito.

A estrutura a termo da taxa de juros brasileira e a oferta de títulos públicos

Estudos sobre os determinantes da estrutura a termo de taxa de juros brasileira são recentes. Um melhor entendimento sobre os determinantes da mesma é importante, entre outras razões, para política econômica. Existem duas visões extremas sobre estrutura a termo. A primeira argumenta que as taxas de longo é igual a uma média ponderada das taxas de curto mais um prêmio por maturidade devido a agentes que arbitrassem tal diferença. A segunda visão argumenta que os agentes não teriam incentivos para arbitrar a curva de juros pois teria preferência por maturidades específicas e logo a curva de longo e curto estariam desconectadas. O presente trabalho testa as proposições Greenwood e Vayanos (2008) obtidas a partir de um modelo em que as duas visões acima são reconciliadas. No modelo de Greenwood e Vayanos (2008) a alteração da maturidade da dívida do governo afeta toda a estrutura a termo e tal efeito é mais intenso para títulos mais longos. Com esse intuito, testou-se se, para dados brasileiros, o prazo médio dos títulos afetava tanto o excesso de retorno como os spreads na curva. Os resultados indicaram que o prazo médio afeta o spread e o excesso de retorno, com efeito mais intenso no segundo.

Ensaios em Finanças

Esta tese se dedica a estudos na área de finanças. Os estudos se subdividem nas subáreas de microestrutura e apreçamento de ativos, mas há uma inserção do trabalho em finanças corporativas, uma vez que trato da governança corporativa das empresas. No primeiro capítulo estimo o coeficiente de assimetria de informação embutido no spread de compra e venda de ações brasileiras. Além disso, verifico se há padrões para esse coeficiente e para o próprio spread em relação ao tamanho da transação e à hora de negociação. No capítulo dois, eu investigo quais características ligadas às empresas têm relação com as variáveis estimadas no capítulo 1, o coeficiente de assimetria de informação embutido no spread de compra e venda de ações brasileiras e o próprio spread. A governança corporativa das empresas é uma das características examinadas. No terceiro capítulo, eu observo quais mecanismos de governança corporativa fazem com que haja uma relação antagônica entre os retornos das ações brasileiras e o índice de governança corporativa, conforme mostrado por Carvalhal e Nobili (2011). Nesta investigação, dou ênfase à concentração acionária das empresas brasileiras que, em comparação com países mais desenvolvidos, é extremamente alta.

Ensaios em Finanças

Esta tese é composta de três artigos sobre finanças. O primeiro tem o título "Nonparametric Option Pricing with Generalized Entropic Estimators " e estuda um método de apreçamento de derivativos em mercados incompletos. Este método está relacionado com membros da família de funções de Cressie-Read em que cada membro fornece uma medida neutra ao risco. Vários testes são feitos. Os resultados destes testes sugerem um modo de definir um intervalo robusto para preços de opções. Os outros dois artigos são sobre anúncios agendados em diferentes situações. O segundo se chama "Watching the News: Optimal Stopping Time and Scheduled Announcements" e estuda problemas de tempo de parada ótimo na presença de saltos numa data fixa em modelos de difusão com salto. Fornece resultados sobre a otimalidade do tempo de parada um pouco antes do anúncio. O artigo aplica os resultados ao tempo de exercício de Opções Americanas e ao tempo ótimo de venda de um ativo. Finalmente o terceiro artigo estuda um problema de carteira ótima na presença de custo fixo quando os preços podem saltar numa data fixa. Seu título é "Dynamic Portfolio Selection with Transactions Costs and Scheduled Announcement" e o resultado mais interessante é que o comportamento do investidor é consistente com estudos empíricos sobre volume de transações em momentos próximos de anúncios.

Existe puzzle de prêmio de risco acionário (EPP) no mercado brasileiro?: uma análise do período entre 1995 e 2013

Segundo Sampaio (2002), os modelos intertemporais de equilíbrio começaram a ter a sua eficácia na determinação do retorno dos ativos questionada após a publicação do artigo de Mehra e Prescott em 1985. Tendo como objeto de análise os dados observados no mercado norte-americano, os autores não foram capazes de reproduzir a média histórica do prêmio do retorno das ações em relação ao retorno dos títulos públicos de curto prazo através de parâmetros comportamentais dentro de intervalos considerados plausíveis. Através das evidências, os autores, então, puderam verificar a necessidade de coeficientes exageradamente altos de aversão ao risco para equiparação do prêmio de risco histórico médio das ações norte-americanas, enigma que ficou conhecido como equity premium puzzle (EPP). Foi possível também a constatação de outro paradoxo: a necessidade de taxas de desconto intertemporais negativas para obtenção da média histórica da taxa de juros, o risk-free rate puzzle (RFP). Este trabalho tem como objetivo adaptar os dados do modelo proposto por Mehra e Prescott (2003) ao mercado brasileiro e notar se os puzzles apresentados anteriormente estão presentes. Testa-se o CCAPM com dados brasileiros entre 1995:1 e 2013:4 adotando preferências do tipo utilidade esperada e através da hipótese de log-normalidade conjunta dos retornos. Utiliza-se o método de calibração para avaliar se há EPP no Brasil. Em linha com alguns trabalhos prévios da literatura nacional, como Cysne (2006) e Soriano (2002) que mostraram a existência do puzzle nos períodos de 1992:1-2004:2 e 1980:1-1998:4, respectivamente, conclui-se que o modelo usado por Mehra e Prescott (2003) não é capaz de gerar o prêmio de risco observado na economia brasileira. Sampaio (2002), Bonomo e Domingues (2002) e Issler e Piqueira (2002), ao contrário, não encontram evidências da existência de um EPP brasileiro.

Impactos do início da harmonização contábil internacional (lei 11.638/07) nos resultados de 2008 das empresas brasileiras abertas

Este estudo analisa os efeitos da primeira frase da transição para o IFRS no Brasil (Lei 11.638/07 e CPC 13) nos resultados publicados em 2009 (exercício de 2008 e republicações de 2007) pelas empresas listadas na Bovespa. É aplicado o inverso do “Índice de Conservadorismo” de Gray (1980,1988), renomeado “Índice de Comparabilidade” por Weetman et al. (1998), para determinar se e o quanto os resultados reportados pelas novas normas são superiores aos apurados pela norma brasileira anterior – indicando o conservadorismo do sistema contábil brasileiro, previsto por Gray e outros estudos – ou inferiores (otimismo). Reduziu-se gradativamente a amostra inicial conforme a compliance com o CPC 13 e a transparência das demonstrações e das Notas Explicativas. Isso permitiu, após aplicação do Teste de Wilcoxon, verificar em média resultados maiores conforme a nova norma em relação à norma tradicional – preconizando-se que persistirão aumentos até a adoção do full IFRS em 2010. Após o exame de ajustes ao resultado, foi possível relacionar certas inconsistências entre 2007 e 2008 a impactos da crise financeira de 2008 nos ajustes “custos de transação na emissão de títulos” e “valor justo (marcação a mercado) de instrumentos financeiros”.

Efeitos preço e volume associados a mudanças no IBOVESPA e IBrX-50

Segundo Fama (1970), um mercado será dito eficiente na forma semiforte quando não for possível obter retornos anormais para qualquer ativo do mercado utilizando-se de informações públicas e acerca de seus retornos passados, tais como: pagamento de dividendos, emissão de títulos de dívida e anúncios de inclusões/ exclusões de ações no índice de referência de mercado. Tal fato implicaria que técnicas de análise fundamentalista e gráfica seriam esforços desnecessários na busca de lucros extraordinários. Dessa forma, essa dissertação procurou investigar, a partir da análise do evento de inclusão de papéis no IBOVESPA e no IBrX-50, evidências que suportem a presença da eficiência em sua forma semiforte no mercado de ações brasileiro. Adicionalmente, através da análise da correlação entre o patrimônio dos fundos indexados com o desempenho das ações inseridas nos respectivos índices de mercado, verificou-se a existência da pressão de volume nesse mercado. É importante ressaltar que a inclusão de uma empresa no índice não é uma noticia que afete o seu valor fundamental e, portanto, não deveria ter efeito em seu preço. Dos resultados encontrados, identificamos um aumento economicamente significativo do excesso de retorno acumulado nos dias que precedem à inclusão no índice de referência. Tal fato seria provocado pela pressão de volume exercida pelos fundos indexados, o que corrobora para a rejeição da presença da eficiência em sua forma semiforte no mercado acionário brasileiro.