A reestruturação da dívida do governo do estado de São Paulo promovida no período 1995-1997

Trata das razões e características da reestruturação da dívida do setor público paulista no período 1995-1997, dando ênfase ao acordo entre o governo estadual e o governo federal, implementado a partir de 1997, onde este assumiu e refinanciou as dívidas paulistas junto a seus bancos estaduais e mobiliária. Discorre de uma maneira geral sobre as origens da dívida do setor público paulista e causas de seu crescimento, explicita os motivos que levaram São Paulo à negociação e traça resultados observados, e perspectivas, após seu primeiro ano de implementação.

Impacto dos diferentes níveis de materialismo na atitude ao endividamento e no nível de dívida para financiamento do consumo nas famílias de baixa renda do município de São Paulo

A crescente oferta de crédito no Brasil, principalmente do crédito para pessoa física, ampliou o acesso da baixa renda ao financiamento para aquisição de bens e serviços. Este trabalho é sobre o impacto do materialismo, valor dado aos bens materiais e às propriedades, na atitude ao endividamento e no nível de dívida para financiamento do consumo nas famílias de baixa renda do município de São Paulo. Estudos anteriores encontraram efeito significativo do materialismo na atitude ao endividamento, definida como a favorabilidade dos indivíduos para contrair dívidas, e também no volume de dívida. Os indivíduos com altos níveis de materialismo seriam mais favoráveis ao endividamento como meio de satisfazer seus desejos por bens e, por este motivo, acumulariam maiores volumes de dívida. É razoável supor, porém, que os fatores psicológicos, como materialismo ou atitude ao endividamento, sejam capazes de explicar uma parte da dívida das famílias de baixa renda. Grande parte da dívida, principalmente nestas famílias, é provavelmente decorrente de fatores econômicos, reunidos, neste trabalho, no índice de vulnerabilidade. Das relações entre os construtos materialismo, atitude ao endividamento, vulnerabilidade e dívida para financiamento do consumo, construiu-se o modelo de pesquisa do trabalho e as cinco hipóteses de investigação. Na sua operacionalização, optou-se por um modelo quantitativo, em que cada construto foi medido por escalas e índices adaptados de estudos anteriores; e por um levantamento de campo, realizado com 389 famílias da baixa renda do município de São Paulo. A análise dos dados coletados apoiou a manutenção de três das hipóteses de investigação, uma delas apenas parcialmente; e levou à rejeição de outras duas. As principais conclusões são que o materialismo tem efeito direto sobre a atitude ao endividamento, mas indireto sobre a dívida; que o efeito mais relevante sobre a dívida vem da vulnerabilidade das famílias, mas no sentido inverso do esperado, ou seja, quanto menor a vulnera

Títulos soberanos e risco de crédito: uma análise do caso brasileiro

A recente discussão sobre o impacto do risco de crédito sobre a oferta de financiamento a países emergentes é o motivador deste trabalho, que procura estimar modelos de apreçamento de ativos que levam em consideração as expectativas de investidores em relação à probabilidade de não cumprimento integral por parte do emissor das disposições estabelecidas na emissão do título. Estimam-se modelos com o objetivo de extrair de uma série de preços de títulos informações sobre a probabilidade de default e a expectativa de valor recuperado em caso de default. Estes dois fatores apresentam comportamento bastante volátil no período da amostra, indicando a fragilidade da arquitetura de contratos atuais de dívida soberana.

Política cambial com dívida indexada em moeda estrangeira no Brasil, 1995-2004

Esta tese discute a dívida cambial doméstica do setor público brasileiro entre 1995 e 2004. Argumenta-se que a origem dessa dívida não está relacionada à busca de uma composição ótima da dívida pública, mas sim a objetivos de política cambial. O caso dos tesobonos mexicanos é analisado como precedente para o caso brasileiro, ressaltando-se três peculiaridades: o prazo médio dos títulos cambiais; a concentração da dívida pública mexicana no mercado internacional; e a importância dos não-residentes entre os detentores. O caso brasileiro foi apresentado a partir de uma perspectiva histórica, desde a introdução das ORTN com cláusula de correção cambial, no fim dos anos sessenta. Foi realizada uma tentativa de reconstrução da trajetória da dívida mobiliária cambial até o período recente. Levando-se em consideração que os objetivos desse instrumento estão concentrados na política cambial, foi feita uma breve resenha da literatura sobre os determinantes da taxa de câmbio, começando por Meese e Rogoff (1983), que introduziram a idéia de que um passeio aleatório é melhor previsor do câmbio que os modelos baseados em fundamentos macroeconômicos. É feita também uma breve revisão da literatura sobre intervenção no câmbio, que é farta em trabalhos para países desenvolvidos e escassa no que se refere aos países emergentes. A colocação de títulos indexados ao câmbio é tratada como intervenção, avaliando-se seus efeitos sobre a taxa de câmbio e sua volatilidade. No exercício econométrico, foi construída uma base de dados diários de endividamento cambial doméstico, através da agregação dos leilões primários de títulos e de swaps emitidos entre 1991 e 2004. O impacto da dívida cambial sobre o câmbio foi estimado, para os períodos de câmbio administrado (1995-1999) e de câmbio flutuante (1999-2004), através de um Modelo Vetorial de Correção de Erro (VECM). As elasticidades estimadas apresentaram uma possível ocorrência de simultaneidade, que foi detectada através de um teste de causalidade de Granger. Esse teste revelou uma causação bi-direcional de tipo feedback. As estimações estão sujeitas a heterocedasticidade, que foi corrigida através da estimação de um GARCH. Este revelou que a elasticidade do câmbio em relação à intervenção com dívida cambial é de -0,17 no câmbio administrado e de -2,15 no câmbio flutuante.

Os determinantes da duração da dívida pública no Brasil após o Plano Real

Essa dissertação busca identificar os determinantes da duração da dívida pública brasileira no período posterior ao plano Real. Primeiramente foi feita uma análise sobre o que sugere a literatura a respeito da gestão da dívida pública, especificamente, quais devem ser a composição e estrutura de vencimentos da dívida para atingir os objetivos da autoridade fiscal. Examinamos também as mudanças no perfil da dívida pública brasileira após a introdução do plano Real, que causou uma melhora na duração da dívida emitida em ofertas públicas inferior àquela registrada pelo prazo médio no mesmo período. Essa divergência se deu por conta da massiva emissão de títulos indexados à taxa Selic, LBCs e LFTs. Esses títulos, segundo cálculo do Banco Central, apresentam duração de 1 dia e prazo médio igual ao seu prazo de vencimento. Nesse sentido, a estratégia adotada pelo Tesouro Nacional tem como objetivo diminuir a participação da dívida indexada à Selic e aumentar as parcelas em títulos pré-fixados e aqueles corrigidos por índices de preços. Tendo em vista a investigação teórica e as experiências internacionais e a brasileira, realizamos um estudo empírico dos determinantes da duração da dívida pública brasileira para o período entre janeiro de 1997 e setembro de 2007. Vimos que quanto maior o esforço fiscal, ou seja, menor razão dívida/ PIB e maior superávit primário, maior será a duração da dívida pública. Por outro lado, existe uma relação positiva entre a taxa de inflação e a duração. No que se refere ao risco de mercado ou externo, quanto maior a medida de risco do índice VIX, menor será a duração da dívida pública.

Dominância fiscal e suas implicações sobre a política monetária no Brasil: uma análise do período 1999 - 2005

O grau de liberdade da política monetária é uma questão muito relevante em um país que decide adotar um regime de metas inflacionárias e câmbio flutuante. Caso a autoridade monetária desse país não tenha liberdade para atuar, o regime de metas pode ser ineficiente. Em especial, caso esse país se encontre numa situação de Dominância Fiscal, a política monetária pode ter efeitos perversos sobre a relação dívida/PIB, aumentando seu prêmio de risco soberano e causando um aumento na probabilidade de default implícita em seus títulos soberanos. O intuito desse trabalho é realizar o teste de dominância a partir de um modelo proposto por Olivier Blanchard em 2004, e testar primeiro se o país se encontrava em dominância em 2002, 2003 e depois analisar o resultado desse modelo até novembro de 2005. Algumas modificações de variáveis utilizadas, medidas de risco e taxa de juros são propostas e é acrescido ao modelo um teste de estabilidade de coeficientes e a incerteza causada no período eleitoral em 2002. Além disso, é analisada a reação do Banco Central no período, para identificar se sua reação compartilhava da visão de dominância que o modelo original apresentava ou não. A conclusão é que o Brasil, mesmo após as alterações sugeridas, ainda se encontra numa situação de dominância fiscal segundo a descrição do modelo. Porém, o resultado final é cerca de 20% do originalmente observado em 2004, resultando em uma liberdade de atuação significativamente maior para a autoridade monetária no Brasil em 2002 e 2003. O Banco Central parece ter reagido a mudanças de expectativa de inflação e não parecia compartilhar um diagnóstico de dominância fiscal ao longo de 2002. As eleições foram significativas para explicar aumento da probabilidade de default, mas não alteram significativamente o resultado do teste após as mudanças de variáveis. A medida de risco proposta resulta em um modelo melhor para medir dominância no Brasil. A mensagem final é que o Brasil ainda precisa se preocupar com as restrições fiscais, mas elas são menores que o modelo original propunha.

Competitive equilibria in infinite-horizon collateralized economies with default penalties

Araújo, Páscoa and Torres-Martinez (2002) have shown that, without imposing either debt constraints or transversality conditions, Ponzi schemes are ruled out in infinite horizon economies with default when collateral is the only mechanism that partially secures loans. Páscoa and Seghir (2008) subsequently show that Ponzi schemes may reappear if, additionally to the seizure of the collateral, there are sufficiently harsh default penalties assessed (directly in terms of utility) against the defaulters. They also claim that if default penalties are moderate then Ponzi schemes are ruled out and existence of a competitive equilibrium is ensured. The objective of this paper is two fold. First, contrary to what is claimed by Páscoa and Seghir (2008), we show that moderate default penalties do not always prevent agents to run a Ponzi scheme. Second, we provide an alternative condition on default penalties that is sufficient to rule out Ponzi schemes and ensure the existence of a competitive equilibrium.

On Ponzi schemes in infinite horizon collateralized economies with default penalties

Araujo, Páscoa and Torres-Martínez (2002) showed that, without imposing any debt constraint, Ponzi schemes are ruled out in infinite horizon economies with limited commitment when collateral is the only mechanism that partially secures loans. Páscoa and Seghir (2009) presented two examples in which they argued that Ponzi schemes may reappear if, additionally to the seizure of the collateral, there are sufficiently harsh default penalties assessed (directly in terms of utility) against the defaulters. Moreover, they claimed that if default penalties are moderate then Ponzi schemes are ruled out and existence of a competitive equilibrium is restored. This paper questions the validity of the claims made in Páscoa and Seghir (2009). First, we show that it is not true that harsh default penalties lead to Ponzi schemes in the examples they have proposed. A competitive equilibrium with no trade can be supported due to unduly pessimistic expectations on asset deliveries. We subsequently refine the equilibrium concept in the spirit of Dubey, Geanakoplos and Shubik (2005) in order to rule out spurious inactivity on asset markets due to irrational expectations. Our second contribution is to provide a specific example of an economy with moderate default penalties in which Ponzi schemes reappear when overpessimistic beliefs on asset deliveries are ruled out. Our finding shows that, contrary to what is claimed by Páscoa and Seghir (2009), moderate default penalties do not always prevent agents to run a Ponzi scheme.

Endogenous debt constraints in collateralized economies with default penalties

In infinite horizon financial markets economies, competitive equilibria fail to exist if one does not impose restrictions on agents' trades that rule out Ponzi schemes. When there is limited commitment and collateral repossession is the unique default punishment, Araujo, Páscoa and Torres-Martínez (2002) proved that Ponzi schemes are ruled out without imposing any exogenous/endogenous debt constraints on agents' trades. Recently Páscoa and Seghir (2009) have shown that this positive result is not robust to the presence of additional default punishments. They provide several examples showing that, in the absence of debt constraints, harsh default penalties may induce agents to run Ponzi schemes that jeopardize equilibrium existence. The objective of this paper is to close a theoretical gap in the literature by identifying endogenous borrowing constraints that rule out Ponzi schemes and ensure existence of equilibria in a model with limited commitment and (possible) default. We appropriately modify the definition of finitely effective debt constraints, introduced by Levine and Zame (1996) (see also Levine and Zame (2002)), to encompass models with limited commitment, default penalties and collateral. Along this line, we introduce in the setting of Araujo, Páscoa and Torres-Martínez (2002), Kubler and Schmedders (2003) and Páscoa and Seghir (2009) the concept of actions with finite equivalent payoffs. We show that, independently of the level of default penalties, restricting plans to have finite equivalent payoffs rules out Ponzi schemes and guarantees the existence of an equilibrium that is compatible with the minimal ability to borrow and lend that we expect in our model. An interesting feature of our debt constraints is that they give rise to budget sets that coincide with the standard budget sets of economies having a collateral structure but no penalties (as defined in Araujo, Páscoa and Torres-Martínez (2002)). This illustrates the hidden relation between finitely effective debt constraints and collateral requirements.

Default mercado de crédito parcelado para bens duráveis : veículos automotores

The present work aims to study the macroeconomic factors influence in credit risk for installment autoloans operations. The study is based on 4.887 credit operations surveyed in the Credit Risk Information System (SCR) hold by the Brazilian Central Bank. Using Survival Analysis applied to interval censured data, we achieved a model to estimate the hazard function and we propose a method for calculating the probability of default in a twelve month period. Our results indicate a strong time dependence for the hazard function by a polynomial approximation in all estimated models. The model with the best Akaike Information Criteria estimate a positive effect of 0,07% for males over de basic hazard function, and 0,011% for the increasing of ten base points on the operation annual interest rate, toward, for each R$ 1.000,00 on the installment, the hazard function suffer a negative effect of 0,28% , and an estimated elevation of 0,0069% for the same amount added to operation contracted value. For de macroeconomics factors, we find statistically significant effects for the unemployment rate (-0,12%) , for the one lag of the unemployment rate (0,12%), for the first difference of the industrial product index(-0,008%), for one lag of inflation rate (-0,13%) and for the exchange rate (-0,23%). We do not find statistic significant results for all other tested variables.

O impacto das melhores práticas de governança corporativa no custo da dívida das empresas brasileiras

O presente trabalho tem por objetivo analisar a relação entre governança corporativa e custo da dívida das empresas listadas na BM&FBovespa de 2003 a 2009. Para medir a qualidade da governança da empresa, usamos o índice de governança corporativa de Carvalhal e Leal (2005), a listagem nos níveis diferenciados de governança da BM&FBovespa e a listagem de ADRs nos Estados Unidos. Os resultados indicam que empresas com melhor governança tem menor custo de dívida.

Aspectos contábeis-financeiros da conversão da dívida externa em investimento: estudo de casos

Este estudo exploratório objetivou investigar aspectos contábeis-financeiros relacionados ao processo de capitalização de empresas através dos recursos provenientes da conversão da dívida externa brasileira. Procurou-se conhecer os motivos da captação e a utilização dada aos recursos da conversão da divida, as modificações ocorridas no grau de alavancagem financeira (GAF) após a utilização desses recursos e a forma pela qual as emeresas evidenciaram seu recebimento, em suas demonstrações contábeis (Capitulo I). A revisão da literatura buscou contextualizar a conversão da divida externa. Adicionalmente foram abordados assuntos relacionados à estrutura de capital de uma empresa e à evidenciação de informações contábeis (Capítulo II). O método de pesquisa utilizado foi o "estudo de casos". Como instrumentos de pesquisa foram usados o questionário e o exame das demonstrações contábeis (Capitulo III). Os casos pesquisados foram descritos separadamente (Capitulo IV) e posteriormente foi feita a análise dos resultados (Capitulo V) . Finalmente são apresentados o sumário e as conclusões da pesquisa à luz dos fundamentos teóricos e são formuladas recomendações e sugestões para novas pesquisas (Capítulo VI.

Ensaios em dívida soberana

O objetivo central desta tese é colaborar com a literatura de finanças internacionais, abordando a discussão sobre os limites “toleráveis” de endividamento aos quais os governos estão submetidos, bem como, sobre os fatores que afetam a forma como os países denominam suas dívidas no mercado internacional. A análise dos limites de endividamento é baseada num modelo onde crises de dívida auto-realizáveis podem ocorrer quando o nível de endividamento encontra-se em determinado intervalo. Uma vez nesta região, a dívida pode (ou não) ser rolada e, caso os credores não concedam novos empréstimos, a crise torna-se, de fato, uma profecia auto-realizável. Os resultados encontrados indicam que o limite de endividamento, além de bastante persistente, é muito dependente da razão dívida/PIB, bem como, dos históricos de inflação, crises bancárias e de defaults (ou reestruturações) de dívida soberana. Posteriormente, é feita uma aplicação do modelo estimado aos países da periferia do euro, na qual os resultados sugerem que países como Portugal e Grécia, mesmo após a adoção da moeda única, apresentam dificuldades em administrar os seus níveis de endividamento. Em conjunto, os resultados apresentados sugerem que quanto pior o histórico macroeconômico, menor será a capacidade do país “tolerar” dívidas. Em relação à denominação da dívida, o estudo procura identificar em que medida a volatilidade da taxa de câmbio real efetiva, controlada por diversos fatores, impacta a forma como países se endividam no mercado internacional. Os resultados indicam que a baixa volatilidade cambial é condição fundamental para que a moeda doméstica seja utilizada em transações internacionais. Além disso, porte econômico, estabilidade de regras, respeito aos contratos e ampla liquidez dos mercados financeiros domésticos, são fatores que contribuem para a aceitação de uma moeda nos contratos de dívida internacional. Evidências adicionais do estudo sugerem que a ampla liquidez internacional, observada principalmente nos anos 2000, foi incapaz de ampliar de maneira significativa o número de moedas utilizadas no mercado internacional de dívidas. Ainda em relação a este tema, a tese analisa os primeiros passos da economia brasileira no sentido de alongar o perfil da dívida pública interna, por intermédio da emissão de títulos denominados em reais no mercado internacional.

Prêmio de emissão em bonds de dívida corporativa denominados em dólares para mercados emergentes

O mercado de dívida corporativa dos países emergentes tem apresentado forte crescimento nos últimos anos. Excesso de liquidez pós-crise mundial, necessidade de desalavancagem dos bancos e crise nos países desenvolvidos são alguns dos motivos que contribuíram para o aumento da importância dessa fonte de financiamento das empresas. O objetivo deste trabalho é verificar a existência de prêmio de emissão em títulos de dívida corporativa denominada em dólares, suas principais causas, e o seu desempenho antes e depois da crise financeira de 2008. Para tal, foi feito um estudo empírico das emissões realizadas desde o ano 2000 para México, Brasil, Rússia e Coreia do Sul. Verifica-se que, para emissões com características semelhantes, as de grau especulativo pagam prêmio superior às de grau de investimento. Características como o tamanho e prazo têm relação positiva com o prêmio de emissão, enquanto que variáveis relacionadas à assimetria de informação entre investidores e empresas apontam para redução do mesmo, embora não de forma significativa. Mostra-se ainda que o prêmio de emissão desaparece após aproximadamente 5 dias úteis de negociação, período a partir do qual os bonds não têm desempenho superior a um índice de mercado. Por fim, faz-se uma comparação do prêmio de emissão nos períodos pré e pós-crise mundial, onde não se verifica redução significativa de prêmio de emissão, e sim um aumento no tamanho e prazo das emissões, indicando uma possível redução de assimetria de informação entre empresas e investidores nos últimos anos.

US real interest rates and default risk in emerging economies

This paper empirically investigates the impact of changes in US real interest rates on sovereign default risk in emerging economies using the method of identification through heteroskedasticity. Policy-induced increases in US interest rates starkly raise default risk in emerging market economies. However, the overall correlation between US real interest rates and the risk of default is negative, demonstrating that the effects of other variables dominate the anterior relationship