Mercado secundário de títulos públicos: microestrutura, liquidez e spread de compra e venda para o mercado de LTNs no Brasil

Este trabalho está dividido em dois ensaios. O primeiro ensaio examina aspectos da liquidez do mercado secundário de títulos públicos no Brasil no período 2003 a 2006 e os determinantes do spread de compra e venda no mercado secundário de LTN - Letra do Tesouro Nacional no período 2005 a 2006. Os spreads foram calculados com base em dados diários de alta freqüência, para períodos de 30 minutos e de um dia. Em linhas gerais, a liquidez é um determinante importante no cálculo do spread. Especificamente os spreads diminuem quando os volumes ofertados aumentam. No caso dos prazos de vencimento, os spreads aumentam quando os prazos se ampliam. LTNs com prazos de vencimentos até 30 dias apresentaram spreads de 1 centavo de reais (1.89 bp) enquanto que LTNs com prazos acima de dois anos apresentaram spreads médios em torno de 54 centavos de reais (3.84 bp) para intervalos de 30 minutos e 81 centavos de reais (5.72 bp) para intervalos de um dia. Os testes econométricos foram realizados com base em um modelo apresentado por Chakravarty e Sarkar (1999) e aplicado ao mercado americano de bonds no período de 1995 e 1997. Os testes foram feitos utilizando-se a técnica do Método dos Momentos Generalizados (GMM). Os resultados confirmam o spread de compra e venda como medida importante no acompanhamento da liquidez. O segundo ensaio compara aspectos da liquidez e da microestrutura do mercado de títulos públicos em alguns paises como Brasil, Chile, México, Coréia, Singapura, Polônia e Estados Unidos. A análise utiliza algumas dimensões da microestrutura como a liquidez do mercado secundário (spread de compra e venda, giro do estoque de títulos e vencimentos mais negociados), os custos de eficiência, a estrutura e transparência do mercado primário e secundário e, por último, a segurança do mercado. O objetivo é comparar as características e o funcionamento dos mercados secundários desses paises e, confrontar com a realidade do mercado brasileiro face ao desenvolvimento da microestrutura. Apesar da falta de alongamento dos prazos dos títulos públicos, o mercado secundário no Brasil apresenta aspectos da microestrutura semelhantes aos paises em consideração o que sugere a existência de outros fatores fora a microestrutura que limitam o aumento dos prazos. Os resultados do primeiro ensaio ajudam nas comparações dos demais paises. Como resultado, encontramos que embora a liquidez do mercado secundário de títulos públicos no Brasil concentra-se em papéis de prazo menor, este fato provavelmente não se deve a questões de microestrutura do mercado.

Oferta de trabalho e transferências: uma análise econométrica para o Brasil

Este trabalho busca estimar a relação entre a oferta de trabalho, gasto público e transferências diretas no Brasil. Esta estimativa é fundamental para calcular o custo marginal do financiamento do setor público, em um regime de orçamento equilibrado e com provisão de cestas de bens físicos e monetários (Duarte e Mattos, 2008). São levadas em consideração transferências individuais (o Bolsa-Escola, PETI, previdência etc.) como gastos públicos apropriados pelos indivíduos e não como renda involuntária, diferentemente da literatura. Busca-se com isto, separar os efeitos destes gastos apropriados daqueles agregados, em termos de resposta da oferta de trabalho. Usando os dados para o Brasil – PNAD 2004, separamos os gastos agregados e os gastos apropriados pelo governo para estimarmos a resposta da oferta de trabalho. Os resultados sugerem que os gastos públicos (apropriados e não) podem ter um efeito significativo na oferta de trabalho o que implica que devem ser considerados para estimar o custo marginal do financiamento do setor público no Brasil.

Estrutura de mercado e esforço tecnológico

A relação entre estrutura de mercado e inovação tecnológica é um tema amplamente discutido, mas não existe concordância entre os autores que a estudam. Um dos aspectos que tornam o entendimento desta relação importante é seu possível impacto na praxis da política antitruste, já que esta assume que a concorrência perfeita é a estrutura de mercado que maximiza o bem-estar. Esta dissertação investiga o impacto da concentração de mercado (HHI) nos gastos em atividades inovativas para o caso dos setores industriais brasileiros através de uma análise de dados em painel. A partir de informações sobre os gastos em diferentes atividades inovativas e de características da indústria testa-se a hipótese de que a concorrência influencia os gastos em P&D internos às firmas na forma de um U invertido, como prevêem Scherer e Ross (1989) e Aghion et al. (2002). Os principais resultados encontrados indicam que essa relação em U invertido realmente existe e que o índice de concentração que maximiza os gastos em P&D interno é, em torno de, 0,30 de HHI. Apesar disso, quando efeitos específicos da indústria são controlados, o poder de explicação do HHI decai. Um segundo resultado importante é que quando se examina as atividades inovativas com menor risco associado, como capacitação tecnológica, a relação entre concentração e gastos inovativos é negativa.

Testes empíricos da eficiência do mercado acionário brasileiro

Este trabalho tem por objetivo avaliar a eficiência do mercado acionário brasileiro a partir de testes estatísticos, para posterior modelagem das séries de retorno das ações, utilizando os modelos ARMA, ARCH, GARCH, Modelo de Decomposição e, por final, VAR. Para este trabalho foram coletados dados intradiários, que são considerados dados de alta freqüência e menos suscetíveis a possíveis alterações na estrutura de mercado, tanto micro como macroeconômicos. Optou-se por trabalhar com dados coletados a cada cinco minutos, devido à baixa liquidez dos ativos no mercado financeiro (que poderia acarretar em dados ausentes para intervalos de tempo inferiores). As séries escolhidas foram: Petrobrás PN, Gerdau PN, Bradesco PN, Vale do Rio Doce PN e o índice Ibovespa, que apresentam grande representatividade do mercado acionário brasileiro para o período analisado. Com base no teste de Dickey-Fuller, verificou-se indícios que o mercado acionário brasileiro possa ser eficiente e, assim foi proposto modelos para as séries de retorno das ações anteriormente citadas.

Análise da curva de cupom cambial brasileira : uma aplicação da análise de componentes principais com enfâse em sua utilização para imunização de carteiras

Na presente dissertação foi apresentada, pela primeira vez para o mercado brasileiro, uma aplicação da análise de componentes principais para a identificação dos fatores que influenciam o comportamento da estrutura temporal de cupom cambial brasileira, tendo como amostra cotações de ajuste dos contratos futuros de DDI e de FRA (Forward Rate Agreement) de cupom cambial da BM&F, cotações de fechamento do Dólar à vista e cotações de venda da Ptax800, para o período entre 02/01/2002 e 29/12/2005. Através da aplicação da técnica de análise de componentes principais para as curvas de cupom cambial limpo à vista e a termo foi possível observar superioridade no poder explicativo da última com relação à primeira, com três componentes principais sendo responsáveis por mais de 94% da variabilidade explicada na aplicação da análise de componentes principais à curva a termo de cupom cambial. A superioridade dos resultados obtidos na análise da curva a termo de cupom cambial também pôde ser observada na interpretação visual dos componentes de nível, inclinação e curvatura (interpretação esta que não pôde ser claramente obtida na análise dos gráficos referentes à curva à vista de cupom cambial). Este trabalho também teve como objetivo a análise da efetividade de uma aplicação de imunização do risco de variação nas taxas de cupom cambial baseada nos resultados anteriormente obtidos com a análise de componentes principais da curva a termo de cupom cambial. A estratégia de imunização realizada demonstrou alta efetividade na comparação entre os resultados da carteira objeto de imunização (carteira arbitrária de swaps DólarxCDI) e os resultados da carteira instrumento de imunização (contratos futuros de FRA de cupom cambial da BM&F). Este resultado é de grande importância para o gerenciamento de carteiras que possuam títulos expostos ao risco de variações na curva de cupom cambial.

Precificação de opções de dólar no mercado brasileiro utilizando redes neurais e algoritmos genéticos

Esse trabalho comparou, para condições macroeconômicas usuais, a eficiência do modelo de Redes Neurais Artificiais (RNAs) otimizadas por Algoritmos Genéticos (AGs) na precificação de opções de Dólar à Vista aos seguintes modelos de precificação convencionais: Black-Scholes, Garman-Kohlhagen, Árvores Trinomiais e Simulações de Monte Carlo. As informações utilizadas nesta análise, compreendidas entre janeiro de 1999 e novembro de 2006, foram disponibilizadas pela Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) e pelo Federal Reserve americano. As comparações e avaliações foram realizadas com o software MATLAB, versão 7.0, e suas respectivas caixas de ferramentas que ofereceram o ambiente e as ferramentas necessárias à implementação e customização dos modelos mencionados acima. As análises do custo do delta-hedging para cada modelo indicaram que, apesar de mais complexa, a utilização dos Algoritmos Genéticos exclusivamente para otimização direta (binária) dos pesos sinápticos das Redes Neurais não produziu resultados significativamente superiores aos modelos convencionais.

Modelando o prêmio pelo risco cambial no Brasil através de modelos GARCH-M : o mercado forward reflete a visão dos economistas?

O presente estudo demonstra que o mercado brasileiro cambial de forward reflete adequadamente a visão dos economistas – obtida junto a pesquisas de mercado realizadas periodicamente pelo Banco Central do Brasil – quando se modela o prêmio pelo risco cambial através de modelos auto-regressivos condicionais generalizados de heteroscedasticidade na Média (GARCH-M).

Sinalização e alinhamento de interesses : um estudo empírico da taxa de desempenho como forma de sinalização ao mercado de fundos de fundos brasileiros

Nos fundos de fundos multimercado brasileiros, os contratos incentivados são realizados por meio da taxa de desempenho que é diretamente proporcional à rentabilidade do fundo quando esta atinge determinado patamar. A taxa de desempenho nos fundos é reconhecida por funções como o alinhamento de interesses, que minimiza o risco moral e a sinalização ao mercado. O sinal emitido pela empresa gestora que decide cobrar a taxa mostra ao mercado que esta última, está disposta a alinhar seus interesses com os do investidor, ou seja, aumentar o patrimônio do fundo com o menor risco possível. O objetivo deste trabalho é avaliar se a taxa de desempenho é um sinal crível, no qual o investidor pode basear-se para tomar sua decisão. Para realizar esta análise é demonstrada uma revisão da literatura sobre contratos de incentivo e sinalização. Em uma segunda etapa, são feitas duas análises quantitativas. A primeira é um teste para verificação da efetividade do sinal emitido pela empresa gestora que cobra taxa de desempenho. Para tanto são comparadas as taxas de crescimento dos fundos que cobram e dos fundos que não cobram a taxa. A segunda análise é um teste da credibilidade do sinal. Para ser crível o sinal emitido pelos fundos que cobram taxa de desempenho, deve existir alguma diferença entre investir em um tipo de fundo ou no outro. Para fazer esta comparação foram utilizados índices de rentabilidade e de relação risco retorno. Por fim é feita uma análise conjunta dos resultados obtidos como tentativa de explicar o comportamento do investidor. O intuito é tentar explicar como o investidor se comporta perante o sinal emitido pela empresa gestora, e se este comportamento está de acordo com o esperado.

Análise da elasticidade das variáveis econômicas, sócio-demográficas e estruturas sobre o crescimento dos fundos de pensão no Brasil

O objetivo deste trabalho é analisar o crescimento dos ativos dos fundos de pensão em relação ao PIB, identificando quais variáveis atuaram de forma mais relevante para o crescimento observado desde o início da década de noventa até o ano de 2006. A relação dessas variáveis com o crescimento dos ativos em relação ao PIB será demonstrada empiricamente através da estimação das elasticidades utilizando modelos regressivos de séries temporais. A idéia principal de se utilizar esta modelagem é o fato dela ser facilmente interpretada, podendo suportar mais claramente a elaboração de políticas que alavanquem o crescimento da cobertura dos fundos de pensão no mercado de trabalho brasileiro. Este trabalho difere dos demais em três aspectos. O primeiro se refere à periodicidade dos dados analisados, sendo a deste trabalho um pouco mais longa que a dos demais. O segundo aspecto concentra-se na interpolação dos dados inexistentes das séries, cujo objetivo é aumentar o poder explicativo das séries com um maior número de observações. Por fim, o terceiro aspecto é o conjunto de variáveis escolhidas, uma vez que engloba tanto aquelas que atuam pelo lado da demanda quando da oferta de fundos de pensão.

Comparativo de metodologias de mensuração de VAR para o mercado financeiro brasileiro

Várias metodologias de mensuração de risco de mercado foram desenvolvidas e aprimoradas ao longo das últimas décadas. Enquanto algumas metodologias usam abordagens não-paramétricas, outras usam paramétricas. Algumas metodologias são mais teóricas, enquanto outras são mais práticas, usando recursos computacionais através de simulações. Enquanto algumas metodologias preservam sua originalidade, outras metodologias têm abordagens híbridas, juntando características de 2 ou mais metodologias. Neste trabalho, fizemos uma comparação de metodologias de mensuração de risco de mercado para o mercado financeiro brasileiro. Avaliamos os resultados das metodologias não-paramétricas e paramétricas de mensuração de VaR aplicados em uma carteira de renda fixa, renda variável e renda mista durante o período de 2000 a 2006. As metodologias não-paramétricas avaliadas foram: Simulação Histórica pesos fixos, Simulação Histórica Antitética pesos fixos, Simulação Histórica exponencial e Análise de Cenário. E as metodologias paramétricas avaliadas foram: VaR Delta-Normal pesos fixos, VaR Delta-Normal exponencial (EWMA), Simulação de Monte Carlo pesos fixos e Simulação de Monte Carlo exponencial. A comparação destas metodologias foi feita com base em medidas estatísticas de conservadorismo, precisão e eficiência.

Análise da indústria de fundos no Brasil a partir do caso Madoff

Em 2008, com a crise econômica mundial devastando os mercados, um novo escândalo tornou-se público. Os fundos geridos por Bernard Madoff colapsaram e estavam baseados em uma fraude. Utilizando o "split strike conversion",estratégia que Madoff afirmava utilizar no seu portfólio, foi feito um estudo comparativo entre essa e os retornos de alguns hedge funds do mercado do Brasil. O período de análise foi de 2003 a 2008. A partir de algumas lições desse colapso na indústria de fundos mundial, foi analisada a legislação brasileira. Concluiu-se com esse trabalho que a estratégia que o Madoff vendia como o alicerce para sua rentabilidade elevada e baixa volatilidade não apresenta resultados suficientemente interessante. Com relação à legislação brasileira concluiu-se que esta é bastante rígida a ponto de não favorecer que esquemas com o de Madoff ocorram dentro do ambiente regulado.

Análise do setor da agências de internet no Brasil : uma aplicação de simulação dinâmica de sistemas

Esta dissertação tem por objetivo analisar a participação de mercado dos diferentes grupos estratégicos que compõem o setor de agências de internet no Brasil, bem como as mudanças decorrentes de alterações nas variáveis críticas de concorrência, tais como preço, investimento em propaganda, investimento em tecnologia e disponibilidade de mão-de-obra.

Análise dos comportamentos de curto prazo e longo prazo dos mercados acionários latino-americanos : um estudo baseado em correlações, análise de componentes principais e cointegração

Neste trabalho, através de estudos das correlações, análise de componentes principais e cointegração, é discutida a relação dos comportamentos de curto e longo prazos de índices de mercado de ações representativos de 7 países latino americanos e de suas relações com índices norte-americanos e com índices globais, no período entre Julho de 2001 e Outubro de 2006. Este período foi caracterizado por uma relativa tranqüilidade, se podemos assim classificar a menor volatilidade e tamanho dos retornos, quando comparado às freqüentes crises dos fins dos anos 90. Tanto a análise da matriz de correlação dos índices como dos Componentes Principais dos mesmos demonstra agrupamentos de alguns índices, indicando um comportamento similar de curto prazo destes índices ao longo do período estudado, com movimentos fortemente correlacionados. Contudo, os resultados obtidos neste estudo, dada a falta de cointegração de vários mercados acionários, sugerem que no longo prazo um investidor poderia ter mais proteção com a diversificação que inicialmente se poderia imaginar.

Quem faz gestão de risco? : uma análise empírica dos determinantes de gestão de risco em companhias não-financeiras na Bolsa de Valores de São Paulo

O objetivo da pesquisa consiste em identificar os fatores determinantes à utilização de derivativos por empresas não financeiras listadas na Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa). A principal contribuição aos estudos já publicados sobre esse tema consiste na avaliação, se estrutura de propriedade e/ou motivos gerenciais influenciam as estratégias de redução do risco da firma. Foram coletados dados de 125 empresas de capital aberto referente ao período 2006, sendo que destas empresas, 82 apresentam níveis diferenciados de boas práticas de governança corporativa (Nível 1, Nível 2 ou Novo Mercado). Através do modelo de variáveis binárias Logit, identificaram-se as seguintes evidências: grau de endividamento, valor de mercado da companhia e concentração de propriedade estão positivamente relacionadas com a utilização de derivativos. Já a adoção de políticas financeiras alternativas, mensurada pelo índice de liquidez seca, apresenta relação negativa. Características como “existência de programas de opções de ações” e “idade”, “tempo de empresa” e “prazo de mandato do diretor financeiro” não se mostraram estatisticamente significantes.

Requerimento de capital para risco de mercado no Brasil : abordagem baseada na teoria de valores extremos

Há forte evidência que os retornos das séries financeiras apresentam caudas mais pesadas que as da distribuição normal, principalmente em mercados emergentes. No entanto, muitos modelos de risco utilizados pelas instituições financeiras baseiam-se em normalidade condicional ou não condicional, reduzindo a acurácia das estimativas. Os recentes avanços na Teoria de Valores Extremos permitem sua aplicação na modelagem de risco, como por exemplo, na estimação do Valor em Risco e do requerimento de capital. Este trabalho verifica a adequação de um procedimento proposto por McNeil e Frey [1999] para estimação do Valor em Risco e conseqüente requerimento de capital às principais séries financeiras de retornos do Brasil. Tal procedimento semi-paramétrico combina um modelo GARCH ajustado por pseudo máxima verossimilhança para estimação da volatilidade corrente com a Teoria de Valores Extremos para estimação das caudas da distribuição das inovações do modelo GARCH. O procedimento foi comparado através de backtestings com outros métodos mais comuns de estimação de VaR que desconsideram caudas pesadas das inovações ou a natureza estocástica da volatilidade. Concluiu-se que o procedimento proposto por McNeil e Frey [1999] mostrou melhores resultados, principalmente para eventos relacionados a movimentos negativos nos mercados . Futuros trabalhos consistirão no estudo de uma abordagem multivariada de grandes dimensões para estimação de VaR e requerimento de capital para carteiras de investimentos.