Regulation issues in the banking industry

Esta tese tem por objetivo examinar os fatores que direcionam o processo decisório de estrutura de capital/investimento do banco e avaliar a efetividade da intervenção regulatória no Brasil. O trabalho está divido em três capítulos. No primeiro capítulo, apresenta-se, de forma sistematizada, arcabouço teórico e evidências empíricas na literatura para explicar o comportamento da firma bancária, fortemente regulada, em suas decisões de financiamento e investimento. Além disso, descreve-se a evolução dos padrões internacionais de regulação prudencial de capital, desde a publicação do primeiro Acordo de Basiléia até as medidas iniciais de Basiléia III, apresentando também o contexto normativo no Brasil. No segundo capítulo, por meio de modelo dinâmico da teoria de trade-off, analisam-se os determinantes do buffer de capital dos bancos brasileiros entre 2001 e 2009. Os resultados sugerem que: (i) o requerimento regulatório de capital e os custos de ajustes de capital influenciam nas decisões dos bancos; (ii) as avaliações da autoridade de supervisão bancária impacta os colchões de capital; (iii) a disciplina de mercado pode não ser efetiva em aumentar a solvência dos bancos; e (iv) existe uma relação negativa entre o colchão de capital e o ciclo de negócios que pode representar uma gestão procíclica de capital dos bancos. Por fim, no terceiro capítulo, utiliza-se metodologia proprietária dos escores das instituições conferidos pela autoridade supervisora (CAMEL), para apresentar evidências de que as pressões regulatória e de supervisão no Brasil induzem os bancos a realizarem ajustes de curto prazo relativamente menores na alavancagem e, principalmente, no risco do portfólio.

Modelagem e previsão de volatilidade realizada: evidências para o Brasil

Usando dados intradiários dos ativos mais negociados do Bovespa, este trabalho considerou dois modelos recentemente desenvolvidos na literatura de estimação e previsão de volatilidade realizada. São eles; Heterogeneous Autorregresive Model of Realized Volatility (HAR-RV), desenvolvido por Corsi (2009)e o Mixed Data Sampling (MIDAS-RV) desenvolvido por Ghysels et. al (2004). Através de medidas de comparação de previsão dentro e fora da amostra, constatou-se resultados superiores do modelo MIDAS-RV apenas para previsões dentro da amostra. Para previsões fora da amostra, no entanto, não houve diferença estatisticamente significativa entre os modelos. Também encontram-se evidências que a utilização da volatilidade realizada induz distribuições dos retornos padronizados mais próximas da normal.

Modelando contágio financeiro através de cópulas

This article aims to test the hypothesis of contagion between the indices of nancial markets from the United States to Brazil, Japan and England for the period 2000 to 2009. Time varying copulas were used to capture the impact of Sub-prime crisis in the dependence between markets. The implemented model was a ARMA(1,0) st-ARCH(1,2) to the marginal distributions and Normal and Joe Clayton (SJC) copulas for the joint distribution. The results obtained allow to conclude that both for the gaussiana copula and for the SJC copula there is evidence of contagion between the American market and the Brazilian market. For the other two markets Londoner and Japanese, the evidence of the presence of contagion between these markets and the American has not been suf ciently clear in both copula

Essays on infrastructure in Brazil

A presente tese engloba cinco trabalhos sobre dois setores brasileiros de infraestrutura: setor de energia e de transportes. No primeiro trabalho, modela-se o lance dos leilões de linhas de transmissão de energia, buscando compreender porque os lances ganhadores têm se situado em níveis abaixo do que se espera. No segundo paper, estima-se a demanda de energia do Brasil e as elasticidades preço e renda que os consumidores apresentem em relação a essa demanda, usando uma técnica ainda não aplicada na literatura e incluindo o período da Crise do Racionamento – a qual pode ter mudado o padrão de consumo dos agentes. No terceiro trabalho, estuda-se a evolução do mercado de gás natural liquefeito (GNL) ao redor do mundo. O GNL pode ser o link que faltava entre os mercados de gás natural e essa hipótese é testada por meio de análises de séries de tempo e de cópulas. O quarto paper discute a entrada do GNL no sistema energético brasileiro e suas eventuais consequências. Por fim, o quinto paper analisa a experiência de leilões de rodovias no Brasil. O trabalho levanta relevantes insights a respeito do modelo de leilão utilizado e dos detalhes contratuais dessas licitações.

Análise empírica da curva de juros real brasileira: uma aplicação prática na tomada de decisão de carteira de renda fixa

Um dos grandes desafios na gestão de uma carteira de renda fixa passa pela estimação da curva de juros dos títulos que a compõe. Sua correta estimação e a identificação dos fatores de risco associados a estes títulos são imprescindíveis para uma boa gestão de uma carteira de renda fixa, assim como para o correto apreçamento dos ativos. O presente trabalho tem por objetivo estimar a curva de juros real da economia brasileira a partir de um conjunto de títulos negociados no mercado. Os títulos em questão são as notas do tesouro nacional série B (NTN-B), que tem sua rentabilidade vinculada à variação da inflação (IPCA), acrescida de juros definidos no momento da compra. Por se tratar de títulos que pagam cupom não se pode observar num primeiro momento sua estrutura a termo, nesse sentido, serão apresentados modelos capazes de extrair a curva “zero cupom” a partir destes títulos e estimar a estrutura a termo da taxa de juros real. Através da análise de componentes principais será possível identificar os principais fatores responsáveis por movimentos na curva estimada e consequentemente no preço do título. Alguns cenários macroeconômicos serão elaborados de forma a estudar o comportamento dos títulos frente a choques nesses fatores (análise de sensibilidade). A elaboração de cenários e a análise das prováveis trajetórias para o preço deste título auxiliarão na gestão de carteiras de títulos de renda fixa.

Proteção aos investidores em xeque: estudos de casos do novo mercado

Esta dissertação investiga a efetividade das práticas de governança corporativa contidas no Regulamento do Novo Mercado (RNM), segmento especial de listagem da BM&FBOVESPA criado em 2000. Em tese, tais práticas deveriam assegurar a proteção efetiva dos direitos dos investidores de companhias desse segmento. Contudo, alguns casos ocorridos ao longo da primeira década do Novo Mercado lançaram dúvida sobre o respeito aos direitos dos acionistas de suas companhias. Entre eles, dois casos se destacam: Cosan, em 2007, e Tenda, em 2008. Especificamente, a presente pesquisa analisa qualitativamente e em profundidade ambos os casos a fim de verificar se as regras do RNM e as instituições responsáveis por sua aplicabilidade foram suficientes para proteger os investidores. Metodologicamente, utilizou-se a abordagem de estudo de caso de “crise corporativa” e “autopsia institucional” baseada em MILHAUPT e PISTOR (2008). Observou-se que o Novo Mercado foi resultado de um transplante jurídico e que a mera adoção de regras do segmento não foi suficiente para garantir a proteção efetiva aos investidores. Como resultado principal, concluiu-se que as operações societárias lideradas pelos controladores das companhias não só contrariaram regras do segmento (e princípios de governança que nortearam sua criação) como também podem ter infringido a regulação. Com isso, evidencia-se a falta de fiscalização do cumprimento das regras e de punição por parte da BM&FBOVESPA, bem como uma atitude insuficiente da CVM quando de potenciais infrações a dispositivos do ambiente regulatório brasileiro. Por outro lado, o Novo Mercado foi, no mínimo, indiretamente responsável pelo aprimoramento do arcabouço regulatório brasileiro na incorporação de novos instrumentos de proteção aos investidores. Os resultados deste trabalho podem auxiliar na elaboração de reformas na regulação e autorregulação a fim de facilitar a executoriedade das normas já existentes, a qual pode proporcionar maior credibilidade ao mercado de valores mobiliários e fomentar, em última instância, o desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro. Trata-se de discussão fundamental, haja vista que a credibilidade do segmento mais exigente quanto às práticas de governança da Bolsa depende da proteção efetiva aos investidores, razão de criação do Novo Mercado.

A study of behavioral finance: background, theories and application

Behavioral finance, or behavioral economics, consists of a theoretical field of research stating that consequent psychological and behavioral variables are involved in financial activities such as corporate finance and investment decisions (i.e. asset allocation, portfolio management and so on). This field has known an increasing interest from scholar and financial professionals since episodes of multiple speculative bubbles and financial crises. Indeed, practical incoherencies between economic events and traditional neoclassical financial theories had pushed more and more researchers to look for new and broader models and theories. The purpose of this work is to present the field of research, still ill-known by a vast majority. This work is thus a survey that introduces its origins and its main theories, while contrasting them with traditional finance theories still predominant nowadays. The main question guiding this work would be to see if this area of inquiry is able to provide better explanations for real life market phenomenon. For that purpose, the study will present some market anomalies unsolved by traditional theories, which have been recently addressed by behavioral finance researchers. In addition, it presents a practical application of portfolio management, comparing asset allocation under the traditional Markowitz’s approach to the Black-Litterman model, which incorporates some features of behavioral finance.

Bancos públicos e desenvolvimento : análise de decisões judiciais e intervenção do Estado na economia

Esta dissertação tem o objetivo de estudar, entre diferentes modelos de organização econômica, aspectos da feição do arranjo financeiro brasileiro, com ênfase sobre os bancos públicos agentes de mercado no Brasil. A pesquisa está divida em uma etapa eminentemente jurídica, de sistematização e análise de normas e decisões judiciais; e uma leitura de economia política do contexto em que essas variáveis jurídicas estão inseridas. As normas pesquisadas analisam a constituição e o funcionamento do arranjo financeiro brasileiro, identificando elementos que constituem um maior protagonismo dos bancos oficiais no Sistema Financeiro Nacional, como, por exemplo, as funções de política econômica e mecanismos de poupança e depósito compulsórios. Entre outras normas, merecem destaque a Lei 4.595/64 e a Constituição Federal de 1988. A pesquisa de decisões judiciais, por sua vez, estuda o contexto e os principais argumentos de ações que envolveram um aspecto sensível na coexistência de bancos públicos e privados: a possibilidade de bancos oficiais depositarem e gerirem recursos em caráter de exclusividade. A leitura de economia política feita no segundo capítulo consiste em ampliar a lente de análise sobre o arranjo financeiro baseado em bancos públicos. Para tanto, serão analisados alguns modelos de organização econômica, divididos pela literatura de variedades de capitalismo em economias de mercado liberais e coordenadas. Ao interpretar esses modelos para o contexto econômico brasileiro, nota-se que o Brasil se valeu de mecanismos de coordenação distintos dos demais apresentados na literatura: uma coordenação pública da economia de mercado, enquanto alternativa para superar gargalos específicos do desenvolvimento econômico nacional. O Brasil, portanto, valendo-se de mecanismos de coordenação próprios, desenha o seu arranjo financeiro a partir de uma singularidade institucional: a possibilidade dos bancos oficiais poderem operar, exclusivamente, determinados recursos mesmo em uma economia de mercado; conta com mecanismos de coordenação eminentemente públicos, mas, ao mesmo tempo, deixando claro que existem mecanismos de mercado e concorrenciais estabelecidos e que devem ser observados. Essa dicotomia, entre bancos oficiais e privados, com um maior protagonismo dos bancos públicos em uma economia de mercado é que constitui, principalmente, essa singularidade institucional.

Ensaios sobre diferencial de salários e estimação de demanda no Brasil

A presente tese engloba três artigos sobre diferencial de salários e estimação de demanda no Brasil. O primeiro artigo investiga o diferencial de salários entre os trabalhadores dos setores público e privado. A principal contribuição deste estudo é a estimação de um modelo de regressão com mudança endógena (endogenous switching regression model), que corrige o viés de seleção no processo de escolha setorial realizada pelos trabalhadores e permite a identificação de fatores determinantes na entrada do trabalhador no mercado de trabalho do setor público. O objetivo do segundo trabalho é calcular a elasticidade-preço e a elasticidade-despesa de 25 produtos alimentares das famílias residentes nas áreas rurais e urbanas do Brasil. Para tanto, foram estimados dois sistemas de equações de demanda por alimentos, um referente às famílias residentes nas áreas rurais do país e o outro sistema associado às famílias residentes nas áreas urbanas. O terceiro artigo busca testar a validade do modelo unitário para solteiros(as) e a validade do modelo de racionalidade coletiva de Browning e Chiappori (1998) para casais no Brasil. Para tanto, foi estimado um sistema de demanda do consumo brasileiro com base no modelo QUAIDS, que apresenta uma estrutura de preferências flexível o suficiente para permitir curvas de Engel quadráticas.

Um guia de política monetária no Brasil durante o regime de metas de inflação

O objetivo deste trabalho é abordar os principais mecanismos utilizados pelo Banco Central do Brasil (BCB) no processo de decisão acerca da condução da política monetária no período durante o regime de metas de inflação. O BCB analisa e reavalia seus modelos econométricos, que buscam captar inter-relações dos principais agregados da economia brasileira, em conjunto com informações externas aos modelos e julgamentos subjetivos de integrantes do conselho. Portanto, inicialmente será discutida a conjuntura histórica que levou o país a adotar o regime de metas de inflação, assim como sua aplicabilidade. Na segunda parte, são feitas as estimações das equações IS e Phillips que mostram que a taxa de juros afeta o hiato do produto com defasagem de um trimestre e que o produto se correlaciona positivamente com a inflação com defasagem de mais um trimestre. Num terceiro momento, são feitas estimações de uma função de reação do BCB, sugerindo que a instituição leva em consideração o desvio da expectativa de inflação do mercado com relação a meta, o comportamento do hiato do produto e a trajetória dos preços livres em seu processo de decisão.

O impacto da utilização da estrutura de listagem em BDR na precificação dos ativos após o evento Agrenco : uma análise em série temporal com quebra estrutural

Este trabalho tem por objetivo verificar o impacto que más práticas na gestão da Agrenco, empresa listada na bolsa de valores brasileira sob a forma de BDRs (Brazilian Depositary Receipts), trouxe para a precificação dos demais ativos listados sob a mesma estrutura. Estudos anteriores, como os de Saudagaran (1988) e Pagano (2001), focaram em temas referentes aos motivos que influenciaram as companhias a listarem suas ações em diferentes bolsas. Entender as conseqüências do evento Agrenco é importante para todos os participantes do mercado financeiro. O estudo contemplou uma amostra das principais empresas listadas sobre a forma de BDRs desde a data de seus IPOs até 26/08/2008. Primeiramente efetuou-se uma análise do comportamento gráfico dos preços dos ativos das BDRs listadas. Posteriormente elaborou-se três regressões múltiplas utilizando-se um modelo de série temporal (modelo AR – auto-regressivo), com análise de quebra estrutural e uso de variável Dummy. A primeira regressão relaciona a variável Agrenco com índices de BDRs constituídos especificamente para este estudo, a segunda inclui uma variável Dummy de intercepto e a terceira combina a variável Dummy de intercepto com uma variável Dummy de inclinação. As regressões têm o objetivo de se averiguar se o evento da Agrenco afetou sistematicamente os preços das ações listadas sob a mesma forma. A maior contribuição do estudo foi verificar que a má prática de gestão na Agrenco, listada sob a forma de BDR, contaminou o retorno de outras empresas que se utilizaram do mesmo veículo como fonte de captação de recursos. Os resultados apontaram, pela análise gráfica, que não houve um descolamento da valorização da maior parte das ações uma semana depois do anúncio dos problemas financeiros da Agrenco em relação a carteira téorica de mercado (IBOVESPA). Entretanto, os resultados dos testes econométricos apontaram que houve impacto do evento Agrenco sobre os retornos das ações listadas sob a forma de BDR.

Um teste de paridade coberta de juros, ajustada por prêmio de risco, para a economia brasileira entre 2007 e 2010

O conceito de paridade coberta de juros sugere que, na ausência de barreiras para arbitragem entre mercados, o diferencial de juros entre dois ativos, idênticos em todos os pontos relevantes, com exceção da moeda de denominação, na ausência de risco de variação cambial deve ser igual a zero. Porém, uma vez que existam riscos não diversificáveis, representados pelo risco país, inerentes a economias emergentes, os investidores exigirão uma taxa de juros maior que a simples diferença entre as taxas de juros doméstica e externa. Este estudo tem por objetivo avaliar se o ajustamento das condições de paridade coberta de juros por prêmios de risco é suficiente para a validação da relação de não-arbitragem para o mercado brasileiro, durante o período de 2007 a 2010. O risco país contamina todos os ativos financeiros emitidos em uma determinada economia e pode ser descrito como a somatória do risco de default (ou risco soberano) e do risco de conversibilidade percebidos pelo mercado. Para a estimação da equação de não arbitragem foram utilizadas regressões por Mínimos Quadrados Ordinários, parâmetros variantes no tempo (TVP) e Mínimos Quadrados Recursivos, e os resultados obtidos não são conclusivos sobre a validação da relação de paridade coberta de juros, mesmo ajustando para prêmio de risco. Erros de medidas de dados, custo de transação e intervenções e políticas restritivas no mercado de câmbio podem ter contribuído para este resultado.

Previsão de volatilidade: uma comparação entre volatilidade implícita e realizada

Com origem no setor imobiliário americano, a crise de crédito de 2008 gerou grandes perdas nos mercados ao redor do mundo. O mês de outubro do mesmo ano concentrou a maior parte da turbulência, apresentando também uma explosão na volatilidade. Em meados de 2006 e 2007, o VIX, um índice de volatilidade implícita das opções do S&P500, registrou uma elevação de patamar, sinalizando o possível desequilíbrio existente no mercado americano. Esta dissertação analisa se o consenso de que a volatilidade implícita é a melhor previsora da volatilidade futura permanece durante o período de crise. Os resultados indicam que o VIX perde poder explicativo ao se passar do período sem crise para o de crise, sendo ultrapassado pela volatilidade realizada.

Taxas de câmbio e inflação no Brasil : um estudo econométrico

Este trabalho busca analisar a relação entre as taxas de câmbio e a inflação no Brasil, tanto entre médias quanto entre volatilidades, fazendo uso de instrumentais econométricos mais sofisticados que aqueles até então aplicados na literatura existente. No que se refere à relação entre médias, ou a estimação do pass-through da taxa de câmbio para a inflação, analisou-se a relação entre tais variáveis no período compreendido entre 1980 e 2002, considerando dois índices de preços ao consumidor (IPCA e IGP-DI) e um índice de preços ao produtor (IPA-DI). A abordagem teórica partiu do modelo de FEENSTRA e KENDAL (1997), com algumas adaptações para a economia brasileira. Os testes empíricos foram realizados aplicando o Filtro de Kalman, após a demonstração de que este gera melhores resultados que as estimações por OLS tradicionalmente usadas. Os resultados mostram que o ambiente inflacionário e o regime cambial percebido pelos agentes afetam o grau de pass-through do câmbio para os preços ao consumidor. Observou-se uma redução no pass-through após a implementação do Real para os índices de preço ao consumidor (IPCA) ou com um componente de preços ao consumidor incorporado (IGP-DI) e uma redução ainda mais intensa após a adoção do regime de taxas de câmbio flutuantes em 1999. Já no que se refere à relação entre volatilidades, aplicou-se um modelo GARCH bivariado, trabalhando-se diretamente com os efeitos das volatilidades condicionais, aspecto ainda não abordado na literatura existente Foi encontrada uma relação semi-côncava entre as variâncias da taxa de câmbio e da inflação, diferente do estimado para séries financeiras e em linha com intuições sugeridas em outros estudos. Esta aplicação inova ao (i) estabelecer uma relação entre volatilidades da taxa de câmbio e da inflação, (ii) aplicar um modelo GARCH multivariado, usando variâncias condicionais para analisar a relação entre aquelas volatilidades e (iii) mostrar que os testes tradicionais realizados com séries de volatilidade construídas exogenamente são sensíveis ao critério escolhido para a construção de tais séries, ocultando características relevantes daquela relação. PALAVRAS-CHAVE: Taxas de câmbio, inflação, pass-through, volatilidade, Filtro de Kalman, GARCH

Um estudo sobre alocação de ativos clássica e bayesiana no mercado acionário brasileiro

Este trabalho teve como objetivo comparar duas metodologias de alocação ótima de ativos, a metodologia clássica e a metodologia bayesiana. O modelo utilizado foi o de Meucci (2005). Foram realizados diversos exercícios empíricos de montagem de carteiras de ativos seguindo essas metodologias, utilizando para isso dados do mercado acionário brasileiro. Os resultados encontrados indicam uma superioridade de desempenho, tanto em termos de retorno quanto de volatilidade, da carteira bayesiana em relação à clássica e desta em relação ao índice de mercado. Ademais, o trabalho também compreende modificações na prior utilizada na estimação bayesiana.