A responsabilidade civil dos administradores de companhias abertas não financeiras por danos causados à sociedade e aos acionistas e o desenvolvimento do mercado de valores mobiliários brasileiro

Este trabalho tem por escopo verificar se a responsabilidade civil é um instituto capaz de proteger acionistas minoritários contra condutas abusivas de administradores de companhias abertas, e desta forma, contribuir para o desenvolvimento do mercado de valores mobiliários. De acordo com a pesquisa empírica realizada neste estudo, há uma considerável diferença entre os volumes de ações de responsabilidade de administradores de companhias abertas em nível administrativo e civil. Enquanto a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) apreciou, no período de 1º de janeiro de 2000 a 31 de dezembro de 2010, 210 casos de responsabilização de administradores (dos quais 32 tiveram origem em reclamações de investidores), no mesmo período, não foram submetidos mais de 11 casos sobre o tema ao Poder Judiciário. Em grande medida, essa disparidade se explica pelas formas de atuação de cada esfera julgadora. Isto é, a CVM possui competência para iniciar processos administrativos independentemente de provocação, enquanto o Poder Judiciário só pode atuar quando provocado. Esse maior grau de autonomia da esfera administrativa mostra-se relevante ao observarmos que 74% dos processos administrativos sancionadores julgados tiveram origem na atuação da própria CVM. Não obstante, outros fatores mostraram-se relevantes para explicar essa diferença: (i) nível de celeridade; (ii) canais de acesso disponíveis; (iii) grau de tecnicidade; (iv) efeito extintivo do quitus; e (v) exclusão de responsabilidade em razão de boa-fé.

A Bolsa de Valores de São Paulo: um estudo de suas origens, evolução e perspectivas de integração no mercado de valores globalizado

Analisa e mostra a grande evolução, a partir do ano de 1964, das bolsas de valores brasileiras e estrangeiras, em especial da Bolsa de Valores de São Paulo - BOVESPA. Aprecia a questão da globalização da economia e dos mercados de títulos e valores mobiliários. Discute a integração dos mercados de valores latinoamericanos. Estuda as bolsas de valores eletrônicas, principalmente a "The Nasdaq Stock Markef', os mercados de valores mobiliários diferenciados e os fora-de-bolsa. Comenta os principais diplomas legais que regulam os mercados financeiros e de capitais. Propõe recomendações quanto às principais questões abordadas.

A Regulação pela informação no mercado de valores mobiliários

O mercado de capitais no âmbito do sistema financeiro apresenta-se como um instrumento capaz de definir e aumentar a eficiência da alocação de bens e recursos entre poupadores e investidores em uma sociedade. Não obstante, o mercado é passível de falhas, necessitando, portanto, da intervenção estatal para corrigir eventuais falhas. Dentre as falhas mais comuns apresentadas no mercado de capitais, destaca-se a assimetria de informações, que basicamente consiste na falta de plena informação para todos os agentes participantes do mercado acionário. Neste cenário, o Estado elegeu o regime de divulgação de informações para nortear e fiscalizar o mercado de valores mobiliários, objetivando corrigir as assimetrias de informações decorrentes, sendo o modelo adotado por inúmeros países atualmente. Deste modo é importante compreender os motivos pelos quais levaram o Estado a primeiramente intervir nos mercados por meio da regulação e os motivos pelos quais levaram a adoção do regime de divulgação obrigatória de informações como pedra angular do mercado de valores mobiliários, analisando os aspectos positivos e negativos que justificam tal regime.

A regulação descentralizada da governança corporativa: uma análise da criação dos segmentos de listagem do mercado organizado de valores mobiliários administrado pela Bovespa

O presente trabalho tem como objetivo analisar pela perspectiva da regulação descentralizada a criação dos segmentos de listagem do mercado de valores mobiliários administrado pela Bovespa. O objetivo de analisar a criação dos segmentos de listagem inclui a descrição do fenômeno para apontar fatores que levaram as companhias e controladores a alterarem seus comportamentos e a construção de um argumento normativo formulado a partir do reconhecimento desses fatores. No debate sobre regulação da Governança Corporativa, o conceito de regulação normalmente assume uma definição centrada no Estado. Grande parte da análise da criação dos segmentos de listagem do mercado administrado pela Bovespa seguiu essa perspectiva. A criação dos segmentos de listagem, então, foi classificada como um fenômeno autorregulatório, privado e de mercado. Dessa análise seguiu a formulação de um argumento normativo, o qual prescreveu o uso da autorregulação a atores que visassem estabelecer regras específicas de Governança Corporativa. Contudo, a perspectiva da regulação descentralizada questionou o pressuposto da centralidade do Estado no conceito de regulação. A perspectiva da regulação descentralizada sustentou que não só atores estatais estão cada vez mais envolvidos com atores não estatais em complexas colaborações e delegações para o exercício da regulação, como também sustentou que atores não estatais exercem regulação, incluindo, a formulação, monitoramento e enforcement de regras. Para lidar com essa complexidade dos fenômenos empíricos regulatórios, Julia Black, baseando-se na teoria dos sistemas e na literatura de Governança, formulou o conceito de regulação descentralizada. Pelo conceito de regulação descentralizada, a regulação é exercida por uma rede de atores interdependentes, estatais e não estatais, que utilizam mecanismos legais e extralegais para o exercício do poder e do controle. Diante disso, adotando esse conceito de regulação descentralizada de Julia Black, o presente trabalho pretendeu descrever a criação dos segmentos de listagem e formular um argumento normativo baseado nessa descrição. Como resultado da pesquisa realizada, foi possível concluir que a criação dos segmentos de listagem não se restringiu às partes que celebraram o Contrato de Participação, mas envolveu diversos atores, estatais e não estatais, os quais tinham uma relação de interdependência entre si e compartilharam diversos mecanismos no exercício da regulação. Com isso, não se pode resumir os fatores que fizeram com que companhias e controladores alterassem seus comportamentos e adotassem algumas regras de Governança Corporativa à voluntariedade e ao aspecto autorregulatório. Desta análise segue que, se é possível apontar para um argumento normativo do caso da criação dos segmentos de listagem, o argumento normativo não é a prescrição da autorregulação, mas sim a prescrição do uso do poder regulatório fragmentado entre diversos atores, estatais e não estatais.

Proteção aos investidores em xeque: estudos de casos do novo mercado

Esta dissertação investiga a efetividade das práticas de governança corporativa contidas no Regulamento do Novo Mercado (RNM), segmento especial de listagem da BM&FBOVESPA criado em 2000. Em tese, tais práticas deveriam assegurar a proteção efetiva dos direitos dos investidores de companhias desse segmento. Contudo, alguns casos ocorridos ao longo da primeira década do Novo Mercado lançaram dúvida sobre o respeito aos direitos dos acionistas de suas companhias. Entre eles, dois casos se destacam: Cosan, em 2007, e Tenda, em 2008. Especificamente, a presente pesquisa analisa qualitativamente e em profundidade ambos os casos a fim de verificar se as regras do RNM e as instituições responsáveis por sua aplicabilidade foram suficientes para proteger os investidores. Metodologicamente, utilizou-se a abordagem de estudo de caso de “crise corporativa” e “autopsia institucional” baseada em MILHAUPT e PISTOR (2008). Observou-se que o Novo Mercado foi resultado de um transplante jurídico e que a mera adoção de regras do segmento não foi suficiente para garantir a proteção efetiva aos investidores. Como resultado principal, concluiu-se que as operações societárias lideradas pelos controladores das companhias não só contrariaram regras do segmento (e princípios de governança que nortearam sua criação) como também podem ter infringido a regulação. Com isso, evidencia-se a falta de fiscalização do cumprimento das regras e de punição por parte da BM&FBOVESPA, bem como uma atitude insuficiente da CVM quando de potenciais infrações a dispositivos do ambiente regulatório brasileiro. Por outro lado, o Novo Mercado foi, no mínimo, indiretamente responsável pelo aprimoramento do arcabouço regulatório brasileiro na incorporação de novos instrumentos de proteção aos investidores. Os resultados deste trabalho podem auxiliar na elaboração de reformas na regulação e autorregulação a fim de facilitar a executoriedade das normas já existentes, a qual pode proporcionar maior credibilidade ao mercado de valores mobiliários e fomentar, em última instância, o desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro. Trata-se de discussão fundamental, haja vista que a credibilidade do segmento mais exigente quanto às práticas de governança da Bolsa depende da proteção efetiva aos investidores, razão de criação do Novo Mercado.

Avaliação microeconômica do comportamento de investidores frente às alterações de condições de mercado : os determinantes da não racionalidade dos investidores no mercado de fundos brasileiros

Neste trabalho buscamos identificar os principais determinantes da demanda por fundos de investimento no Brasil através do modelo Logit, que é bastante utilizado na teoria das organizações industriais. Sempre que possível realizamos “links” com os principais conceitos de finanças comportamentais. Assim, conseguimos aclarar as principais variáveis que impactam as variações de “market-share” na indústria de fundos de investimento. Concluímos que os principais indicadores observados pelos investidores no momento de tomada de decisão são o CDI, a inflação, a taxa real de juros, a variação do dólar e da bolsa de valores, por outro lado a rentabilidade acumulada dos últimos três meses é fator decisivo para que o investidor aplique ou resgate um fundo de investimento. Variáveis de risco e de retorno esperado que imaginávamos ter forte impacto, não se mostraram significativas para as variações de “share”.

Panorama da Pesquisa em Direito: I Colóquio

Este livro contém os trabalhos apresentados pelos discentes de programas de pós-graduação strictu sensu do estado de São Paulo durante o I Colóquio, Pesquisa em Direito. A seleção dos discentes e dos textos coube a cada um dos programas de pós-graduação, a partir de um edital preparado em conjunto entre os coordenadores desses programas. É essa seleção que compõe esta obra, editada de forma a oferecer aos leitores cada um dos programas paulistas de pós-graduação em Direito.

Estudos em Mercados de Capitais: Cartilha CEPAC

Além de constituir o Volume 1 dos CADERNOS FGV DIREITO RIO — Série Clínicas, a Cartilha CEPAC representa a primeira publicação resultante do convênio de cooperação acadêmica celebrado entre a Fundação Getulio Vargas (FGV) e a Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Publicado no Diário Oficial da União em 05 de agosto de 2011, o convênio tem por objetivo a reunião de esforços visando ao aprimoramento do ensino dos alunos da FGV Direito Rio, mediante a realização de atividades de prática jurídica supervisionada no âmbito do Núcleo de Prática Jurídica (NPJ), sempre voltadas aos temas relacionados com o mercado de valores mobiliários.

A indústria de fundos de investimento no Brasil : um estudo teórico e empírico sobre a relação fiduciária entre o administrador-gestor e os respectivos cotistas de fundos de investimentos

De acordo com dados de 07.10.2014 da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais – ANBIMA, no acumulado em 12 meses, entre aplicações, resgates e captações, a indústria de fundos movimentou mais de 11 bilhões de reais no Brasil. É um volume financeiro considerável, fazendo dos fundos de investimento importantes instrumentos de captação de poupança e de direcionamento de recursos para os mais diversos projetos de financiamento da economia. Além disso, as quebras de determinados conglomerados financeiros no Brasil nos últimos anos envolvendo fundos administrados e geridos por sociedades pertencentes a esses conglomerados colocou em evidência a importância de regras e estudos direcionados à relação entre o administrador-gestor e o cotista de fundos de investimento. De fato, pesquisa conduzida ao longo dos anos de 2013 e 2014 demonstrou que acadêmicos, reguladores e demais participantes do mercado de valores mobiliários possuem poucos estudos que possam assisti-los na solução de problemas relativos a essa relação, inclusive diante de situações envolvendo conflitos de interesses entre administradores-gestores e cotistas. Assim, diante da importância econômica dos fundos de investimento para o Brasil, da relevância dos direitos dos investidores dentro da indústria de fundos, e também em razão da escassez de estudos, este trabalho tem por finalidade realizar investigação teórica e empírica sobre a relação fiduciária entre o administrador, o gestor e os respectivos cotistas dos fundos de investimento. Dessa forma, o objetivo será identificar a origem, as características essenciais dessa relação, os riscos que ela pode trazer para o investidor e os deveres que ela impõe aos administradores e gestores. Para tanto, propõe-se avaliar a origem histórica da relação fiduciária e os fundamentos teóricos que a suportam aplicados aos fundos de investimento nos Estados Unidos e no Brasil. Com base nesse conhecimento teórico e sob o enfoque dos deveres fiduciários aplicáveis aos administradores e gestores, parte-se para a avaliação das normas de conduta contidas nas instruções da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), visando testar as características da relação fiduciária diante das regras da CVM. Por fim, realiza-se estudo sobre casos em que administradores e gestores foram condenados por quebra na relação fiduciária e por inobservância de deveres específicos embutidos nas normas de conduta avaliadas anteriormente. Com fundamento nos estudos teóricos e empíricos descritos, conclui-se que existem características essenciais na configuração de uma relação fiduciária entre o administrador-gestor e o cotista de fundos de investimento e que, uma vez formada essa relação, administradores e gestores obrigam-se a observar o cumprimento de deveres de diligência e de lealdade perante o cotista. Igualmente, ainda é possível afirmar que as normas da CVM de fato instituem a relação fiduciária entre o administrador-gestor e o cotista de fundos de investimento, bem como os deveres fiduciários conexos a essa relação.

Portfólios ponderados pelo risco : uma abordagem para a alocação de carteiras

Esse estudo busca analisar o desempenho de um portfólio de investimento constituído através da contribuição equânime do risco de seus ativos para o risco total do portfólio, ou seja, a chamada estratégia de risk parity, utilizando uma amostra composta de dados diários de cotações de fechamento de 27 ações pertencentes ao mercado brasileiro de ações entre janeiro de 2004 e dezembro de 2014. O estudo compara tal portfólio com outros três portfólios constituídos através de abordagens tradicionais: o portfólio baseado na estratégia por média-variância, o portfólio baseado na estratégia por mínima variância e o portfólio igualmente ponderado, também conhecido como portfólio ingênuo (naive). Ao mesmo tempo, o estudo analisa o desempenho do portfólio comparado a dois indicadores importantes do mercado de capitais brasileiro: o IBOVESPA e o CDI. Foram construídas séries temporais com rebalanceamento trimestral dos portfólios para o desenvolvimento do estudo, como efetuado em Maillard et al. (2010). Os resultados demonstram que o portfólio constituído através da contribuição equânime ao risco não apresentou desempenho superior quando comparado aos portfólios por média-variância e por mínima variância, em termos de retorno e risco. Por outro lado, quando comparado ao portfólio ingênuo, ao IBOVESPA e ao CDI, o desempenho obtido foi superior, tendo também apresentado resultados similares aos exibidos em Maillard et al. (2010). O estudo conclui que a construção de carteiras por risk parity é uma alternativa viável para a composição de carteiras que buscam estabilidade na alocação de risco e nos pesos dos ativos no longo prazo, diante de diferentes cenários macroeconômicos.

A diversificação de risco no mercado acionário brasileiro : uma análise empírica na Bolsa de Valores do Rio de Janeiro

O principal objetivo desta dissertação é a determinação do número de ações, que deve ser mantido numa carteira, suficiente para reduzir ao mínimo a sua porção de risco passível de diversificação e, portanto, para reduzir o seu risco total ao nível de risco não diversificável. Carteira esta mantida com títulos negociados na Bolsa de Valores do Rio de Janeiro. O risco total de um ativo ou carteira, definido como a variabilidade total e medido pela variância ou desvio padrão de seus retornos, pode ser dividido em dois segmentos mutuamente exclusivos: risco diversificável e risco não diversificável.

A determinação de valores agregados no mercado de semicondutores

Trata da determinação de valores agregados no mercado de semicondutores, frente a um novo cenário, onde a concorrência está cada vez mais atuante. Analisa os serviços que possam agregar valor na percepção do cliente, a fim de obter vantagem competitiva em relação ao mercado. Aponta os serviços que agregam maior valor ao setor, em função dos segmentos de mercado. Orienta na formulação básica de serviços deste mercado.

Estimadores de volatilidade no mercado brasileiro : análise de desempenho de estimadores utilizando valores extremos

O objetivo deste trabalho é analisar o desempenho de estimadores de volatilidade que utilizam valores extremos (máximo, mínimo, abertura e fechamento) para ativos no mercado brasileiro. Discute-se o viés dos estimadores usando como referências o estimador clássico, a volatilidade realizada e a volatilidade implícita de 1 mês da série de opções no dinheiro (ATM - at the money); discute-se a eficiência quanto à previsibilidade da volatilidade futura usando o estimador clássico e a volatilidade implícita defasados um período para frente como variáveis dependentes e a eficiência em si, isto é, quanto ao tamanho da variância do estima-dor. Como representantes de ativos brasileiros, foram escolhidos a paridade BRL/USD spot e o Índice Bovespa. Além de bastante líquidos, esses dois ativos têm bastante importância no mercado brasileiro, seja como benchmark para investimentos, bem como ativos-base para muitos derivativos operados na Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) e na Bolsa de Va-lores de São Paulo (Bovespa). A volatilidade do ativo-base é uma das variáveis para o apre-çamento de derivativos como opções; muitas estratégias são montadas, no mercado financei-ro, utilizando-a como referência. A volatilidade também é bastante usada no gerenciamento de riscos, em modelos como o Value at Risk (VaR), por exemplo.

Requerimento de capital para risco de mercado no Brasil : abordagem baseada na teoria de valores extremos

Há forte evidência que os retornos das séries financeiras apresentam caudas mais pesadas que as da distribuição normal, principalmente em mercados emergentes. No entanto, muitos modelos de risco utilizados pelas instituições financeiras baseiam-se em normalidade condicional ou não condicional, reduzindo a acurácia das estimativas. Os recentes avanços na Teoria de Valores Extremos permitem sua aplicação na modelagem de risco, como por exemplo, na estimação do Valor em Risco e do requerimento de capital. Este trabalho verifica a adequação de um procedimento proposto por McNeil e Frey [1999] para estimação do Valor em Risco e conseqüente requerimento de capital às principais séries financeiras de retornos do Brasil. Tal procedimento semi-paramétrico combina um modelo GARCH ajustado por pseudo máxima verossimilhança para estimação da volatilidade corrente com a Teoria de Valores Extremos para estimação das caudas da distribuição das inovações do modelo GARCH. O procedimento foi comparado através de backtestings com outros métodos mais comuns de estimação de VaR que desconsideram caudas pesadas das inovações ou a natureza estocástica da volatilidade. Concluiu-se que o procedimento proposto por McNeil e Frey [1999] mostrou melhores resultados, principalmente para eventos relacionados a movimentos negativos nos mercados . Futuros trabalhos consistirão no estudo de uma abordagem multivariada de grandes dimensões para estimação de VaR e requerimento de capital para carteiras de investimentos.

Emissão de ações e valor de mercado da empresa: um estudo de ofertas primárias de ações negociadas em bolsas de valores no Brasil

Trata do impacto do anúncio da emissão de ações para aumento de capital sobre o valor da empresa e da eficiência informacional do mercado ao imputar aos preços as informações contidas na emissão. Examina hipóteses que podem explicar a alteração de valor da empresa durante a emissão.