Movimento no preço das ações após a divulgação de lucro no Brasil

Aparentemente existe uma anomalia no mercado de ações, onde é possível prever excessos de retomo das ações baseando-se em dados passados de divulgação de lucro. Este fenômeno é estatisticamente significante e parece não ser um artefato de amostragem ou metodologia, mas de uma ineficiência de mercado. Estudos mostram uma tendência dos excessos de retornos acumulados das ações se movimentarem na direção da surpresa de lucro, e este movimento se estende por meses após a data de divulgação de lucro trimestral. Neste trabalho mostro que este fenômeno ocorre também no Brasil, mesmo utilizando uma amostra com especificidades do mercado brasileiro e utilizando dados de expectativas de lucro de analistas financeiros no lugar de previsão estatística.

Prêmio de liquidez no Brasil: um estudo sobre sua existência e seus impactos

Esse trabalho tem como objetivo investigar a existência de um prêmio de liquidez nas ações brasileiras. Através da construção de portfólios classificados por diferentes medidas de liquidez é possível testar o diferencial esperado de retorno e o risco incorrido. O retorno esperado do portfólio construído com ações menos líquidas é significantemente superior ao retorno do portfólio construído com as mais líquidas e as medidas convencionais de risco (mercado e fatores Fama-French) não explicam este excesso de retorno. Foram testadas diferentes medidas de liquidez sendo a metodologia proposta por Hwang e Lu (2007) aquela onde o efeito é mais considerável. Em conjunto, as evidências mostram a existência de um prêmio de liquidez no Brasil.

CAPM estendido para momentos superiores : um teste empírico

A inclusão de momentos superiores no apreçamento de ativos do modelo CAPM vem sendo bastante discutido nas últimas décadas. Esse trabalho realiza um teste empírico para o modelo CAPM estendido para os 3o e 4o momentos, no qual as assimetrias e curtoses dos ativos também são apreçadas. O teste foi realizado utilizando o Método Generalizado dos Momentos (MGM), em que todas as condições de momento derivam do modelo teórico. Os dados utilizados foram os retornos diários das ações mais negociadas na Bovespa entre 2004 e 2006.

Previsão de preços de ativos usando restrições do modelo de valor presente

Motivados pelo debate envolvendo modelos estruturais e na forma reduzida, propomos nesse artigo uma abordagem empírica com o objetivo de ver se a imposição de restrições estruturais melhoram o poder de previsibilade vis-a-vis modelos irrestritos ou parcialmente restritos. Para respondermos nossa pergunta, realizamos previsões utilizando dados agregados de preços e dividendos de ações dos EUA. Nesse intuito, exploramos as restrições de cointegração, de ciclo comum em sua forma fraca e sobre os parâmetros do VECM impostas pelo modelo de Valor Presente. Utilizamos o teste de igualdade condicional de habilidade de previsão de Giacomini e White (2006) para comparar as previsões feitas por esse modelo com outros menos restritos. No geral, encontramos que os modelos com restrições parciais apresentaram os melhores resultados, enquanto o modelo totalmente restrito de VP não obteve o mesmo sucesso.

Is enterprise value affected by political nominations for a regulatory agency's presidency?

Economists have argued that regulation is the appropriate approach to maintain output in its economically efficient level in a natural monopoly, and that can be achieved by submitting these companies to regulatory agencies’ decisions. The autonomous agencies are, however, not free in an absolute sense, and it is important to ask what the priorities of the new administration are. One answer is that it is designed to give leeway and powers of discretion to unbiased professionals with expertise in their field. In practice, however, professional experts might often be politically motivated. The objective of this study is to investigate whether political nominations to the presidency of regulatory agencies, rather than technical appointments, affect the level of regulatory risk. In order to achieve this purpose, an event study was performed, where the regulatory risk in a political nomination will be compared to a technical nomination, in terms of abnormal return.

Empréstimo de ações no Brasil

Este trabalho investiga a atividade de empréstimo de ações no Brasil e sua conexão com operações de venda a descoberto em bolsa de valores. Descreve a organização do mercado, identifica fatores que determinam o nível de empréstimos e analisa os efeitos na eficiência da formação de preços das ações. Conclui que os vendedores atuam como contrários e que a atividade tem relação direta com o volume de negociação e inversa com a amplitude diária dos preços. Períodos de lock up e estabilização, esses após os IPOs, e o que antecede às ofertas subsequentes também influenciam o saldo de empréstimos, assim como a arbitragem tributária na distribuição, pelas empresas, de juros sobre capital próprio que tem efeito disruptivo sobre os preços das ações. Investidores a descoberto posicionam-se de modo a auferir excesso de retornos negativos e preferem ações com betas mais elevados. Os resultados também demonstram que o acréscimo de posições long-short a portfólio de investimento já existente aumentaria o retorno e reduziria o risco de mercado. Sobre a eficiência do mercado brasileiro, o estudo mostra que os preços das ações com saldos elevados de empréstimos ajustam-se com mais rapidez aos movimentos do mercado do que aquelas com menor saldo. O trabalho contribui, ainda, com recomendações pontuais para alterações da regulação e da organização operacional da atividade no País.

Atraso no ajuste de preços das ações de baixa liquidez no mercado brasileiro: autocorrelações cruzadas e previsibilidade dos retornos das ações

Esta dissertação investigou, no mercado brasileiro, se o atraso no ajuste de preços das ações de baixa liquidez gera previsibilidade do retorno dessas ações quando comparadas às mais líquidas. O interesse estava em confrontar os resultados com os existentes na literatura internacional que apresentavam esse efeito. Para tanto, utilizamos a metodologia proposta no artigo “Trading volume and cross-autocorrelations in stock returns”, de Chordia e Swaminathan (2000), onde foi analisada a Bolsa de Valores de Nova York (NYSE). Verificamos que, na Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA), uma vez controlados pelo tamanho das empresas, os retornos, sejam diários ou semanais, de portfólios com maior liquidez antecipam os retornos dos portfólios de menor liquidez, mais explicitamente nos quartis com pequenas e médias empresas. Os efeitos de não sincronia nas negociações e as autocorrelações próprias não são suficientes para explicar os padrões de antecipação-defasagem observados nos retornos das ações, já que esses são mais significativamente influenciados pelo volume negociado. As diferenças na velocidade da incorporação de novas informações aos preços ocorrem porque as ações menos líquidas parecem responder mais lentamente a informações de mercado, pelo menos nos portfólios de empresas de menor tamanho. Dessa maneira, podemos afirmar que no Brasil, assim como nos Estados Unidos, a baixa liquidez induz um atraso no ajuste de preços das ações de pequenas e médias empresas capaz de gerar previsibilidade dos retornos dessas ações, sugerindo alguma ineficiência do mercado. Os resultados são interessantes, já que indicam que, tanto no mercado nacional quanto nos de países desenvolvidos, os volumes negociados possuem um papel significativo na velocidade em que os preços se ajustam, jogando uma luz sobre como eles podem se tornar mais eficientes.

Efeitos da baixa liquidez em posições compradas em relação às posições vendidas sobre o desempenho de fundos long short em situação de crise sistêmica (2008)

Diversos estudos sobre investimentos em Ações e Fundos de Investimentos no Brasil, mais especificamente sobre Fundos Multimercados Long-Short, focam em sua neutralidade em relação ao Ibovespa bem como na performance de seus gestores e de suas respectivas estratégias, como Penna (2007) e Gomes e Cresto (2010). Com ênfase na comparação entre a liquidez da posição comprada e a da posição vendida em ações, foi verificado o comportamento de fundos long-short em situações normais e de crise, do período que vai de 2007 a 2009. Foram encontrados fortes indícios de que houve perda maior em momentos de estresse por parte de fundos que carregavam ações menos líquidas em suas carteiras na posição comprada em relação a posição vendida, apesar do número reduzido de fundos estudados e também de ter sido utilizado periodicidade mensal. Encontrou-se um retorno médio em 2008 de 11,1% para uma carteira formada por fundos com ações mais líquidas na posição comprada do que na posição vendida e 5,4% para uma carteira com posição inversa. Uma análise de risco-retorno feita com o Índice de Sharpe (IS) corrobora o estudo, pois a carteira composta por fundos com posição mais líquida na posição vendida apresentou IS de -1,5368, bem inferior ao IS de -0,3374 da carteira de posição inversa (mais líquida na posição comprada). Foi também utilizado o Modelo Índice, como em Bodie, Kane e Marcus (2005), para verificar se esses fundos, separados em carteiras divididas entre mais líquidos na posição comprada do que na posição vendida e vice-versa, tinham desempenho melhor que o mercado (IBOVESPA) de maneira sistemática (alpha=α) e a exposição dessas carteiras ao risco de mercado (Beta = β), além do Modelo de Fatores. As regressões realizadas para os modelos citados encontram coeficientes e respectivas inferências estatísticas que respaldam a hipótese acima, apesar de baixo número de observações utilizado.

Formador de mercado e seu impacto nos custos de transação no mercado de ações brasileiro

O trabalho tem por objetivo validar a influência dos formadores de mercado de ações sobre a liquidez, uma proxy capaz de medir os custos de transação no mercado secundário de ações. O desafio de medir corretamente a liquidez teve trabalhos relevantes desde 1984, e recentemente foi alvo de uma revisão geral que comparou diversas medidas e encontrou alguns ganhadores. A proposta do presente trabalho é a de revisitar estas medidas e selecionar a métrica mais adequada ao mercado Brasileiro. Escolhida a proxy mais significativa, será então avaliada a relevância do formador de mercado na determinação dos custos de transação por meio de uma versão modificada da equação econométrica de Sanvicente (2012). Por fim, este trabalho será relevante para identificar se as empresas devem contratar formadores de mercado para suas ações, com o fim de reduzirem os custos da negociação de suas ações.

Conditional alphas and realized betas

This paper proposes a two-step procedure to back out the conditional alpha of a given stock using high-frequency data. We rst estimate the realized factor loadings of the stocks, and then retrieve their conditional alphas by estimating the conditional expectation of their risk-adjusted returns. We start with the underlying continuous-time stochastic process that governs the dynamics of every stock price and then derive the conditions under which we may consistently estimate the daily factor loadings and the resulting conditional alphas. We also contribute empiri-cally to the conditional CAPM literature by examining the main drivers of the conditional alphas of the S&P 100 index constituents from January 2001 to December 2008. In addition, to con rm whether these conditional alphas indeed relate to pricing errors, we assess the performance of both cross-sectional and time-series momentum strategies based on the conditional alpha estimates. The ndings are very promising in that these strategies not only seem to perform pretty well both in absolute and relative terms, but also exhibit virtually no systematic exposure to the usual risk factors (namely, market, size, value and momentum portfolios).

Price discovery in dual-class shares across multiple markets

We extend the standard price discovery analysis to estimate the information share of dual-class shares across domestic and foreign markets. By examining both common and preferred shares, we aim to extract information not only about the fundamental value of the rm, but also about the dual-class premium. In particular, our interest lies on the price discovery mechanism regulating the prices of common and preferred shares in the BM&FBovespa as well as the prices of their ADR counterparts in the NYSE and in the Arca platform. However, in the presence of contemporaneous correlation between the innovations, the standard information share measure depends heavily on the ordering we attribute to prices in the system. To remain agnostic about which are the leading share class and market, one could for instance compute some weighted average information share across all possible orderings. This is extremely inconvenient given that we are dealing with 2 share prices in Brazil, 4 share prices in the US, plus the exchange rate (and hence over 5,000 permutations!). We thus develop a novel methodology to carry out price discovery analyses that does not impose any ex-ante assumption about which share class or trading platform conveys more information about shocks in the fundamental price. As such, our procedure yields a single measure of information share, which is invariant to the ordering of the variables in the system. Simulations of a simple market microstructure model show that our information share estimator works pretty well in practice. We then employ transactions data to study price discovery in two dual-class Brazilian stocks and their ADRs. We uncover two interesting ndings. First, the foreign market is at least as informative as the home market. Second, shocks in the dual-class premium entail a permanent e ect in normal times, but transitory in periods of nancial distress. We argue that the latter is consistent with the expropriation of preferred shareholders as a class.

Ensaios em Finanças

Esta tese se dedica a estudos na área de finanças. Os estudos se subdividem nas subáreas de microestrutura e apreçamento de ativos, mas há uma inserção do trabalho em finanças corporativas, uma vez que trato da governança corporativa das empresas. No primeiro capítulo estimo o coeficiente de assimetria de informação embutido no spread de compra e venda de ações brasileiras. Além disso, verifico se há padrões para esse coeficiente e para o próprio spread em relação ao tamanho da transação e à hora de negociação. No capítulo dois, eu investigo quais características ligadas às empresas têm relação com as variáveis estimadas no capítulo 1, o coeficiente de assimetria de informação embutido no spread de compra e venda de ações brasileiras e o próprio spread. A governança corporativa das empresas é uma das características examinadas. No terceiro capítulo, eu observo quais mecanismos de governança corporativa fazem com que haja uma relação antagônica entre os retornos das ações brasileiras e o índice de governança corporativa, conforme mostrado por Carvalhal e Nobili (2011). Nesta investigação, dou ênfase à concentração acionária das empresas brasileiras que, em comparação com países mais desenvolvidos, é extremamente alta.

Impacto dos investimentos em tecnologia de informação no desempenho financeiro das indústrias brasileiras

Os resultados obtidos possibilitam afirmar que as indústrias que mais investiram em Tecnologia de Informação (TI), no período de 2001 a 2011, obtiveram maior crescimento da sua receita operacional e resultados operacionais mais eficazes, comparadas com as indústrias que investiram menos no período. De acordo com o modelo proposto, para as empresas estudadas foi possível encontrar, no prazo de dois anos, um crescimento de 7% no resultado operacional para cada 1% a mais de investimentos em TI. Destaca-se o objetivo da pesquisa de identificar e analisar os impactos dos gastos e investimentos em tecnologia de informação no desempenho financeiro das indústrias brasileiras, para alcançá-lo, adotou-se um modelo de pesquisa que utilizou métricas contábeis-financeiras e indicadores de uso TI, bem como a combinação de técnicas estatísticas para as análises. O trabalho aprofunda e amplia as discussões existentes sobre a avaliação dos investimentos em TI e como aferir o impacto desta sobre o desempenho organizacional. O universo do estudo foi composto pelas companhias brasileiras, de capital aberto, do ramo industrial, com ações ativas na BOVESPA, totalizando 119 companhias. Por meio de uma survey obteve-se os dados complementares referentes aos gastos e investimentos em TI; os questionários semiestruturados foram encaminhados diretamente ao Gerente de TI (Chief Information Officer). Estes esforços na coleta de dados primários possibilitaram a obtenção de uma amostra bastante significativa, com 63 indústrias, ou seja, 53% da população estudada. Após coleta, a análise dos dados foi desenvolvida em três etapas: (1) Análise Fatorial (AF) para seleção de fatores de desempenho que resultou no final do processo em doze variáveis para o modelo da pesquisa; (2) Análise de Cluster (AC) que evidenciou três agrupamentos distintos de indústrias por suas características e desempenho e (3) Regressão Múltipla que adotou um modelo econométrico dinâmico, estimado pelo Método dos Momentos Generalizado (GMM), satisfazendo as condições do modelo de Arellano-Bond (1991). Salienta-se que o modelo proposto permitiu tratar de forma adequada metodologicamente as correlações espúrias, possibilitando identificar que os gastos e investimentos em TI, (IGTI t-2), de dois períodos anteriores impactaram no Resultado Operacional Atual, (ROPt), evidenciando o efeito tardio, ou lag effect. Além disso, foi constatado que outras variáveis de rentabilidade e liquidez impactam neste resultado, também adotando defasagem das variáveis. A principal variável de TI da pesquisa, o IGTI, é calculada pela soma de gastos e investimentos em TI anuais (OPEX/CAPEX), dividida pela Receita Operacional Líquida anual. Para pesquisas futuras, há a possibilidade de buscar medidas de avaliação por tipos (categorias) de investimento em TI, visando ao aprofundamento da análise destes impactos no desempenho setorizado (ligado a cada investimento) e da análise de clusters, adotando o modelo de análise da pesquisa.

Transações geradas pelo fluxo de recursos dos fundos e o efeito momento no Brasil

O presente trabalho tem por objetivo testar a hipótese institucional do momento nas ações brasileiras. Para isto, construímos uma medida de choques de demanda às ações individuais, de acordo com as seguinte etapas: estimamos a parte da transação das ações que ocorre em resposta aos fluxos dos fundos de investimento, em seguida calculamos o fluxo esperado e por fim, agregamos a transação induzida pelo fluxo esperado entre todos os fundos. Encontramos que o fluxo dos fundos, ou mais especificamente a transação induzida pelo fluxo futuro esperado explica parcialmente o momento das ações mais líquidas.

Otimização de alavancagem e gestão de risco em estratégias long-short

Alavancagem em hedge funds tem preocupado investidores e estudiosos nos últimos anos. Exemplos recentes de estratégias desse tipo se mostraram vantajosos em períodos de pouca incerteza na economia, porém desastrosos em épocas de crise. No campo das finanças quantitativas, tem-se procurado encontrar o nível de alavancagem que otimize o retorno de um investimento dado o risco que se corre. Na literatura, os estudos têm se mostrado mais qualitativos do que quantitativos e pouco se tem usado de métodos computacionais para encontrar uma solução. Uma forma de avaliar se alguma estratégia de alavancagem aufere ganhos superiores do que outra é definir uma função objetivo que relacione risco e retorno para cada estratégia, encontrar as restrições do problema e resolvê-lo numericamente por meio de simulações de Monte Carlo. A presente dissertação adotou esta abordagem para tratar o investimento em uma estratégia long-short em um fundo de investimento de ações em diferentes cenários: diferentes formas de alavancagem, dinâmicas de preço das ações e níveis de correlação entre esses preços. Foram feitas simulações da dinâmica do capital investido em função das mudanças dos preços das ações ao longo do tempo. Considerou-se alguns critérios de garantia de crédito, assim como a possibilidade de compra e venda de ações durante o período de investimento e o perfil de risco do investidor. Finalmente, estudou-se a distribuição do retorno do investimento para diferentes níveis de alavancagem e foi possível quantificar qual desses níveis é mais vantajoso para a estratégia de investimento dadas as restrições de risco.