Essays in equilibrium asset pricing

Introduction This dissertation consists of three essays in equilibrium asset pricing. The first chapter studies the asset pricing implications of a general equilibrium model in which real investment is reversible at a cost. Firms face higher costs in contracting than in expanding their capital stock and decide to invest when their productive capital is scarce relative to the overall capital of the economy. Positive shocks to the capital of the firm increase the size of the firm and reduce the value of growth options. As a result, the firm is burdened with more unproductive capital and its value lowers with respect to the accumulated capital. The optimal consumption policy alters the optimal allocation of resources and affects firm's value, generating mean-reverting dynamics for the M/B ratios. The model (1) captures convergence of price-to-book ratios -negative for growth stocks and positive for value stocks - (firm migration), (2) generates deviations from the classic CAPM in line with the cross-sectional variation in expected stock returns and (3) generates a non-monotone relationship between Tobin's q and conditional volatility consistent with the empirical evidence. The second chapter proposes a standard portfolio-choice problem with transaction costs and mean reversion in expected returns. In the presence of transactions costs, no matter how small, arbitrage activity does not necessarily render equal all riskless rates of return. When two such rates follow stochastic processes, it is not optimal immediately to arbitrage out any discrepancy that arises between them. The reason is that immediate arbitrage would induce a definite expenditure of transactions costs whereas, without arbitrage intervention, there exists some, perhaps sufficient, probability that these two interest rates will come back together without any costs having been incurred. Hence, one can surmise that at equilibrium the financial market will permit the coexistence of two riskless rates that are not equal to each other. For analogous reasons, randomly fluctuating expected rates of return on risky assets will be allowed to differ even after correction for risk, leading to important violations of the Capital Asset Pricing Model. The combination of randomness in expected rates of return and proportional transactions costs is a serious blow to existing frictionless pricing models. Finally, in the last chapter I propose a two-countries two-goods general equilibrium economy with uncertainty about the fundamentals' growth rates to study the joint behavior of equity volatilities and correlation at the business cycle frequency. I assume that dividend growth rates jump from one state to other, while countries' switches are possibly correlated. The model is solved in closed-form and the analytical expressions for stock prices are reported. When calibrated to the empirical data of United States and United Kingdom, the results show that, given the existing degree of synchronization across these business cycles, the model captures quite well the historical patterns of stock return volatilities. Moreover, I can explain the time behavior of the correlation, but exclusively under the assumption of a global business cycle.

Tachycardia is a strong predictor of cardiovascular events in the value trial

Objective: Tachycardia is associated with hypertension and is a predictor of cardiovascular events. The predictive effect of tachycardia might reflect its connection with hypertension. In this analysis of 15,245 VALUE study patients we explore whether tachycardia predicts cardiovascular endpoints in high risk hypertension and whether the in-trial blood pressure lowering modified the tachycardia - related risk. Methods: Heart rate from ECG readings at baseline and annually throughout the trial. Results: In the Cox Regression analysis the primary endpoint hazard ratio for a 10 beats per minute increment of baseline heart rate was 1.16 (1.12-1.2) p < 0.0001, 1.17 (1.13-1.22) p < 0.0001 and 1.22 (1.18-1.27) p < 0.0001 unadjusted, adjusted for baseline blood pressure and for blood pressure plus risk factors, respectively. Primary endpoints strikingly increased in the highest quintile of baseline heart rate (=/>79 beats). Primary endpoints in the highest heart rate quintile were 30 % higher in first, 55 % in second, 55 % in third, 52 % in fourth and 46 % in the fifth year of the study. The in-trial heart rate was also a potent predictor. The primary endpoint hazard ratios of highest heart rate quintile versus pooled lower 4 quintiles was (1.34-1.66) p < 0.0001 unadjusted, 1.52 (1.36-1.69) p <0.0001 adjusted for baseline blood pressure and risk factors and 1.52 (1.36-1.69) p < 0.0001 further adjusted for in trial pressure. The increase of primary events in the upper quintile of in-trial heart rate was 68% in the group with good and 63% in the group with inadequate blood pressure control (both p < 0.0001 by log rank test). Conclusions: 1./ Tachycardia is a short term marker and a long term predictor of adverse event in high risk hypertension. 2./ Tachycardia contributes to the residual cardiovascular risk regardless of the degree of BP control. We hypothesize heart rate lowering with appropriate drugs may further decrease the cardiovascular risk in patients with high risk hypertension and tachycardia.

The value of intraoperative ultrasound in oblique corpectomy for cervical spondylotic myelopathy and ossified posterior longitudinal ligament.

Intraoperative ultrasound (IOUS) has been described to be useful during central corpectomy for compressive cervical myelopathy. This study aimed at documenting the utility of IOUS in oblique cervical corpectomy (OCC). Prospective data from 24 patients undergoing OCC for cervical spondylotic myelopathy and ossified posterior longitudinal ligament (OPLL) were collected. Patients had a preoperative cervical spine magnetic resonance (MR) image, IOUS and a postoperative cervical CT scan. Retrospective data from 16 historical controls that underwent OCC without IOUS were analysed to compare the incidence of residual compression between the two groups. IOUS identified the vertebral artery in all cases, detected residual cord compression in six (27%) and missed compression in two cases (9%). In another two cases with OPLL, IOUS was sub-optimal due to shadowing. IOUS measurement of the corpectomy width correlated well with these measurements on the postoperative CT. The extent of cord expansion noted on IOUS after decompression showed no correlation with immediate or 6-month postoperative neurological recovery. No significant difference in residual compression was noted in the retrospective and prospective groups of the study. Craniocaudal spinal cord motion was noted after the completion of the corpectomy. IOUS is an inexpensive and simple real-time imaging modality that may be used during OCC for cervical spondylotic myelopathy. It is helpful in identifying the vertebral artery and determining the trajectory of approach, however, it has limited utility in patients with OPLL due to artifacts from residual ossification.

A comparative study of difficulties in accounting preparation and judgement in agriculture using fair value and historical cost for biological assets valuation

Este estudio realiza un investigación empírica comparando las dificultades que se derivan de la utilización del valor razonable (VR) y del coste histórico (CH) en el sector agrícola. Se analiza también la fiabilidad de ambos métodos de valoración para la interpretación de la información y la toma de decisiones por parte de los agentes que actúan en el sector. Mediante un experimento realizado con estudiantes, agricultores y contables que operan en el sector agrícola, se halla que estos tienen más dificultades, cometen mayores errores e interpretan peor la información contable realizada a CH que la realizada a VR. Entrevistas en profundidad con agricultores y contables agrícolas desvelan prácticas contables defectuosas derivadas de la necesidad de aplicar el CH en el sector en España. Dadas las complejidades del cálculo del coste de los activos biológicos y el predominio de pequeñas explotaciones en el sector en los países occidentales avanzados, el estudio concluye que la contabilidad a VR constituye una mejoría de utilización y desarrollo de la contabilidad en el sector que la confeccionada a CH. Asimismo, el CH transmite una peor representación de la situación real de las explotaciones agrícolas.

Anàlisi econòmica financera del sector de càrnies català

Objectiu: Aquest treball pretén reflectir la situació econòmica i financera de les empreses càrnies catalanes en el període 2007-2011, mitjançant l'anàlisi de dades dels seus estats comptables, per tal de diagnosticar la salut empresarial del sector de càrnies catalanes. L'estudi també realitza una anàlisi descriptiva de les entitats que engloben les càrnies catalanes i la posició que ocupen dintre de les indústries agroalimentàries espanyoles, identificant les diferents variables d'anàlisi a curt termini, a llarg termini i d'anàlisi econòmica; afegint a l'anàlisi convencional informacions patrimonials i de tresoreria procedents l'Estat de canvis en el patrimoni net i l'Estat de fluxos d'efectiu. Disseny/metodologia/enfocament: Fer una anàlisis financera a curt termini, a llarg termini, de resultats i dels dos estats nous: Estat de canvis en el patrimoni net i Estat de fluxos d'efectiu sobre una mostra de 130 empreses catalanes utilitzant l'estadística descriptiva oportuna. Resultats: La principal aportació ha estat el diagnòstic d' una bona salut empresarial d'aquestes empreses càrnies en el període analitzat tot i que a partir de l'any 2011 hi ha un canvi en els indicadors financers utilitzats. Limitacions: Seria convenient estendre la mostra i observar en els exercicis posteriors al 2011 si es verifica el canvi de tendència dels indicadors. Implicacions pràctiques: Permet valorar la projecció que ha fet aquest sector d'activitat a Catalunya en el període analitzat.Implicacions socials: Els resultats de l'estudi permet veure la projecció de futur que té aquest sector amb els canvis oportuns a fer. Originalitat/valor afegit: Per les associacions d'indústries càrnies permet fer una valoració de la salut empresarial de les principals empreses associades i per emprendre els reptes de futur oportuns.

Aplicació del Value Stream Map (VSM) en un sistema de producció de feltres insonoritzants per a l'automòbil

Actualment en el sector industrial, les organitzacions tenen el repte d'optimitzar els seus sistemes productius per a millorar en quant a preu, qualitat i nivell de servei i poder adaptar-se a les exigències dels clients (excel·lència productiva). El present anàlisi, es basa en l'optimització d'una cadena de producció de feltres insonoritzants per a l'automòbil a través de l'eliminació de les pèrdues existents (operacions que no aporten valor afegit al producte final). Per dur-ho a terme, la metodologia emprada és el Value Stream Map (VSM). El VSM és una tècnica desenvolupada sota el model de gestió de la producció Lean Manufacturing, molt visual i entenedora, permet visualitzar i entendre l'estat actual d'un procés. Aquesta, abarca a tota la organització, i te per objectiu recolzar-la en el procés de redisseny dels seus entorns productius per assolir un estat futur millor que possibiliti obtenir resultats en un periode curt de temps. L'objectiu principal de l'estudi, és aplicar l'eina VSM com a mètode per a l'eliminació de les mudes o malbarataments que impedeix la consecució d'una cadena Lean amb el cas concret d'un sistema productiu de feltres insonoritzants. En la primera part del projecte s'introdueix al lector en la teoria del pensament Lean (quins principis té i quins són els objectius) com a marc teòric. Aquí es detalla el procediment, així com les característiques per a la correcta elaboració del VSM actual, per al seu corresponent anàlisi i per a la seva representació del estat futur. En una segona part del projecte, s'exposen les etapes que constitueixen la cadena de producció d'estudi i es duu a terme l'elaboració del Value Stream Map, on es posen de manifest les ineficiències del flux que conformen la línia de producció. Per últim s'analitzen els fluxes, s'identifiquen les pèrdues de la cadena, i a partir d'aquests, es dissenyen i es proposen projectes i accions que permitin establir línies d'actuació per a un millor estat futur. L'estudi ha permés demostrar la validesa del VSM com a eina per a facilitar la consecució i assoliment de millores en la productivitat, competitivitat i rendibilitat dels diferents processos de l'organització en la línia de fabricació de feltres insonoritzats.

Detection of hemorrhage source: the diagnostic value of post-mortem CT-angiography.

The aim of this study was to compare the diagnostic value of post-mortem computed tomography angiography (PMCTA) to conventional, ante-mortem computed tomography (CT)-scan, CT-angiography (CTA) and digital subtraction angiography (DSA) in the detection and localization of the source of bleeding in cases of acute hemorrhage with fatal outcomes. The medical records and imaging scans of nine individuals who underwent a conventional, ante-mortem CT-scan, CTA or DSA and later died in the hospital as a result of an acute hemorrhage were reviewed. Post-mortem computed tomography angiography, using multi-phase post-mortem CTA, as well as medico-legal autopsies were performed. Localization accuracy of the bleeding was assessed by comparing the diagnostic findings of the different techniques. The results revealed that data from ante-mortem and post-mortem radiological examinations were similar, though the PMCTA showed a higher sensitivity for detecting the hemorrhage source than did ante-mortem radiological investigations. By comparing the results of PMCTA and conventional autopsy, much higher sensitivity was noted in PMCTA in identifying the source of the bleeding. In fact, the vessels involved were identified in eight out of nine cases using PMCTA and only in three cases through conventional autopsy. Our study showed that PMCTA, similar to clinical radiological investigations, is able to precisely identify lesions of arterial and/or venous vessels and thus determine the source of bleeding in cases of acute hemorrhages with fatal outcomes.

The prognostic value of minimally involved melanoma sentinel lymph nodes

Introduction: la biopsie du ganglion sentinelle (GS) est une procédure reconnue et fiable pour établir le stade ganglionnaire du mélanome cutané. Le GS est le facteur pronostique le plus puissant pour la survie des patients atteints d'un mélanome à risque intermédiaire, cliniquement localisé. Celui-ci est métastatique dans environ 15-30% des cas. Lorsque le GS est positif, un curage de l'aire ganglionnaire concernée est généralement entrepris. Néanmoins, seuls 20-25% de ces patients présentent des ganglions non-sentinelles (GNS) métastatiques. Ces données suggèrent que le curage, et les risques opératoires qui y sont associés, n'est peut-être pas nécessaire chez le trois-quarts de ces patients. Un autre aspect est que l'impact sur la survie des curages basé sur le résultat du GS n'est pas clairement démontré. La nécessité de ce curage d'emblé est actuellement en cours d'évaluation par un protocole international (Multicenter Selective Lymphadenectomy Trial II : MSLT II). Plusieurs auteurs ont essayé de classifier la charge tumorale du GS afin d'évaluer s'il était possible d'épargner le curage à certains patients et de mieux affiner ce facteur pronostic sans succès. En 2009, le Groupe Mélanome de l'EORTC (European Organisation for Research and Treatment of Cancer) a recommandé un protocole d'évaluation anatomopathologique du GS-positif en trois items: (1) la localisation micro-anatomique des métastases à l'intérieur du ganglion selon Dewar (A = sous-capsulaire, B = combinée sous-capsulaire and parenchymateuse, C = parenchymateuse, D = multifocale, and'E = extensive) ; (2) la mesure de la taille tumorale dans le ganglion selon les critères de Rotterdam pour le diamètre maximal. Le diamètre de la plus grande métastase est exprimé en nombre absolu et (3) la taille tumorale stratifiée par catégories : <0.1mm, 0.1-1.0mm et >1.0 mm. Le but de cette étude rétrospective d'une cohorte de patients, était d'investiguer les résultats des GS-positifs et d'analyser les facteurs pronostiques de la survie à la lumière des recommandations de l'EORTC. Ainsi que de comparer les sous-groupes du GS-positif avec une invasion minimale (taille tumorale <0.1mm et/ou atteinte sous-capsulaire) avec le GS-négatif. Les facteurs pouvant prédire la présence de GNS- positif ont également été analysés. Matériel et méthode : une étude des dossiers a été réalisée pour les 499 patients consécutifs entre 1997 et 2008 qui ont eu une biopsie du GS dans notre institution. Le dégrée d'envahissement du GS-positif a été entièrement revue par l'équipe référente de l'Institut de Pathologie (Dresse E. Saiji et Dresse H. Bouzourène) selon les recommandations de l'EORTC. Des analyses univariées et multivariées des potentiels facteuis pronostics ont été réalisées. Des analyses de survie ont également été effectuées avec des courbes d'estimation de Kaplan-Meier combinées à une régression de Cox. Le protocole a été accepté par la Commission d'Ethique. Résultats: un GS-positif a été trouvé chez 123 (25%) patients panni les 499 qui ont bénéficié d'une biopsie. Avec un suivi médian de 52 mois, la survie à 5 ans sans récidive (SSR), spécifique à la maladie (SS) et globale (SG) étaient de 88%, 94%, et 90% respectivement pour les patients avec GS-négatif. Concernant les GS avec invasion minimale, 21 patients étaient dans le sous-groupe <0.1 mm selon les critères de Rotterdam et 52 patients dans le sous-groupe sous-capsulaire selon Dewar. La survie dans ces deux sous-groupes était de 80% et 57% pour la SSR, 87% et 70% pour la SS, 87% et 68% pour la SG, respectivement. L'analyse multivariée des GS-positifs a montré que les facteuis suivants influençaient significativement la survie (SSR, SS et SG): l'épaisseur selon Breslow de la tumeur primaire (p=0.002, 0.006, 0.004), la taille tumorale du GS-positif >0.1 mm (p= 0.01, 0.04, 0.03), le genre masculin (p=0.06, 0.005, 0.002) et l'ulcération de la tumeur primaire (p=0.05, 0.03, 0.007). L'analyse des sous-groupes avec invasion minimale n'a pas permis d'établir de facteur pour prédire la négativité des GNSs. Conclusion: La classification du GS-positif par la taille tumorale selon les critères de Rotterdam est un facteur pronostique simple et utile pour évaluer la survie des patients atteints de mélanome. Nous avons observé une tendance (non statistiquement significative) d'une survie diminuée pour le sous-groupe des patients avec GS-positif et une taille de la métastase <0.1 mm comparée à celle des patients avec GS-négatif. Ceci nous incite à conclure que ce sous-groupe de patients ne devrait pas être assimilé et traité comme ceux qui ont un GS-négatif. D'autre part nos résultats montrent que la localisation micro-anatomique selon Dewar n'est pas un outil pronostique utile pour évaluer la survie, ni pour prédire le status des GNSs.