A administração da conta reservas bancárias no âmbito do novo sistema de pagamentos brasileiro

Dentre as várias mudanças implementadas pelo novo Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB), em funcionamento desde abril de 2002, destaca-se a criação do Sistema de Transferência de Reservas (STR). Visando a redução de riscos, este sistema, operado em Liquidação Bruta em Tempo Real (LBTR), impossibilita a ocorrência de saldos a descoberto nas contas Reservas Bancárias. Esta mudança criou um novo motivo para a demanda de reservas por parte dos bancos, além do já existente de cumprimento de compulsório: liquidar suas operações em tempo real. O trabalho de Heller e Lengwiler (JME, 2003) desenvolve um modelo no qual a demanda por reservas depende da distribuição conjunta do total de pagamentos, da exigibilidade de compulsórios e da taxa de juros. Neste trabalho busca-se verificar se tal modelo, com as devidas alterações referentes às particularidades do sistema brasileiro, é aplicável ao caso brasileiro e, caso afirmativo, verificar se o atual nível de liquidez no sistema está acima do ótimo. Mostra ainda que o modelo desenvolvido em Heller e Lengwiler apresenta forte restrição implícita. De forma a resolver tal problema, este trabalho propõe novo modelamento. Por fim busca verificar se uma redução nas alíquotas de compulsório traria algum impacto na demanda por títulos públicos federais utilizados pelos bancos como fonte de liquidez intradiária.

A desoneração da dívida pública

O governo, para fazer frente a todos os seus inúmeros compromissos, necessita angariar recursos junto ao setor privado. Pode fazê-lo de diversas maneiras. A mais conhecida delas envolve a tributação. No entanto, para conferir o necessário caráter de compulsoriedade à arrecadação de tributos, torna-se imprescindível elaborar todo um sistema legal que venha ao encontro dos mais elevados princípios da administração pública. Uma outra forma de obtenção de recursos envolve a capacidade de contrair empréstimos que são garantidos, em sua grande maioria, pela emissão de papéis de dívida pública. Também neste caso, faz-se necessário observar ditames de ordem legal, que atuem como garantidores de direitos e deveres de todas as partes envolvidas. Pelo lado da utilização dos recursos arrecadados constatam-se, igualmente, restrições impostas pela observância de diversos dispositivos previstos em lei, que podem vir a limitar, em muito, a discricionariedade do administrador público no emprego do montante apurado. Exsurge, portanto, que, preliminarmente a qualquer estudo (referente a aspectos técnicos ou operacionais) que envolva a gestão da coisa pública, deve-se tentar compreender a função, a importância e as implicações que a estrutura legal vigente no País impõe. Explicitada essa etapa, analisam-se os aspectos técnicos e operacionais que o governo adota na administração da dívida pública. O objetivo do trabalho se delineia a partir da junção de todos esses aspectos. Sob a ótica do aplicador, o retorno dos seus investimentos em títulos públicos está sujeito a um determinado nível de tributação. O rendimento líquido obtido deverá ser de tal monta para que ele o julgue atrativo em comparação com os demais produtos de investimento do mercado. Sob a ótica do governo, a necessidade de financiamento faz com que seja oferecida uma taxa de juros que se mostre competitiva em relação às demais do mercado. A tributação incidente sobre os rendimentos dos títulos públicos (prevista em lei) pode vir a exercer, nesse ponto, uma função "amortecedora". Ao mesmo tempo em que o governo amplia o seu dispêndio ao pagar, na data de resgate, o principal e os juros pactuados, aufere, também e no mesmo momento, receita em um montante, que corresponde ao valor do tributo incidente sobre o rendimento, e que se constitui em receita derivada. Acontece que, mesmo essa receita, arrecadada pela União, está sujeita à repartição com outros entes federados, de acordo com dispositivos constitucionais, o que diminui o ganho efetivo que o Poder Central aufere com a tributação. Assim, o objetivo que se busca é o de investigar, analisar e, se possível, quantificar, as implicações (positivas e/ou negativas) que a desoneração da dívida pública poderia trazer no contexto da economia brasileira, incluídos aí, os aspectos financeiros, micro e macroeconômicos, formadores de preços, de contas nacionais (déficit/superávit primário), etc.

Imunizacao de carteiras de renda fixa via um modelo paramétrico exponencial

Litterman e Scheinkman (1991) mostram que mesmo uma carteira de renda xa duration imunizada (neutra) pode sofrer grandes perdas e, portanto, propõem fazer hedge de carteiras utilizando a análise de componentes principais. O problema é que tal abordagem só é possível quando as taxas de juros são observáveis. Assim, quando as taxas de juros não são observáveis, como é o caso da maior parte dos mercados de dívida externa e interna de diversos países emergentes, o método não é diretamente aplicável. O presente trabalho propõe uma abordagem alternativa: hedge baseado nos fatores de um modelo paramétrico de estrutura a termo. A imunização feita utilizando esta abordagem não só se mostra simples e e ciente, mas também, equivalente ao procedimento de imunização proposto por Litterman e Scheinkman quando as taxas são observáveis. Exemplos do método para operações de hedge e alavancagem no mercado de títulos da dívida pública brasileira indexada a in ação são apresentados. O trabalho ainda discute como montar e apreçar carteiras que replicam fatores de risco, o que permite extrair alguma informação sobre a expectativa dos agentes acerca do comportamento futuro da curva de juros. Por m, faz uma comparação da expectativa de in ação futura implícita nos preços dos títulos públicos da dívida interna brasileira (LTN/NTN-F e NT

Exigência mínima de capital e rentabilidade : uma análise empírica dos bancos brasileiros

O sistema bancário consiste em um setor da economia muito regulado, e uma das medidas impostas pelas autoridades supervisoras como forma de controle é exigência mínima de capital. Uma das formas encontradas para oferecer maior proteção aos clientes e ao mercado financeiro como um todo é a imposição aos bancos em manterem níveis mínimos de capital vinculados aos riscos a que estão expostos, medida que serve como recurso para desestimular a exposição a riscos não usuais. O capital bancário, portanto, constitui-se em instrumento de proteção contra o risco de quebra de uma instituição, e, desde a adesão ao Acordo Internacional da Basiléia, com vigência a partir de 1995, os bancos brasileiros têm de manter patrimônio líquido compatível com o grau de risco da estrutura de seus ativos. O presente trabalho explora a existência e o grau de relação entre exigência mínima de capital ponderado pela exposição de risco dos ativos e a rentabilidade dos bancos brasileiros, a fim de contribuir para uma análise da situação atual das instituições em relação às normas vigentes sobre requerimento de capital. Trata-se de pesquisa empírica, a qual procura levantar indicações exploratórias, evidenciadas por graus de correlações, mensurados através de estimação com dados em painel. A literatura internacional que versa sobre os impactos da existência de regulação de capital nos bancos demonstra-se divergente e, em alguns casos, não–conclusiva. Os resultados encontrados neste trabalho, com base em amostra composta por bancos brasileiros, não evidenciam relações significativas entre indicador de rentabilidade e indicador de capital ponderado pelos riscos, conhecido no Brasil como Índice de Basiléia. Algumas considerações são sugeridas para justificarem os resultados alcançados, tais como a preferência das instituições por aplicações em ativos de menor risco, como títulos públicos, a arbitragem de capital, proporcionada, principalmente, pelo grau de risco imposto às operações ativas, e a facilidade de enquadrarem-se aos limites mínimos de capital adotados no Brasil, evidenciada pelas altas margens de folga observadas.

Incerteza e dívida pública prefixada no Brasil

This study analyses the bids¿ dispersion in fixed income government securities auctions issued by the National Treasury of Brazil. We try to estimate the bids¿ variance based on factors that may forecast its movement. We hope to help the security issuer by offering more data before the auction. The basic idea is to relate the market uncertainty with the primary auction of government securities. Results indicates the importance of uncertainty on the bidding decisions. It shows also the need for a liquid secondary market to the selling of long-term fixed income securities.

A composição da dívida pública mobiliária federal interna e os fundos de investimento no Brasil: análise dos fatores de influência

This work intends to study the relationship between Brazilian Internal Public Debt mix and Mutual Funds. In the theoretical framework, the discussion about liquidity preference theories implies considering risk averse investors. Portfolio selection is also discussed, particularly Markowitz efficient frontier. Historical data from November of 1999 to December of 2004 of Brazilian Internal Public Debt mix and Mutual Funds portfolio are analyzed. Official goals concerning Public Debt's mix and its actual composition are presented, as well as Mutual Fund preferences as buyers of public debt securities. Time series of three securities (LFT, LTN and NTN-C) in Public Debt mix and Mutual Funds portfolio are compared and a similar behavior is identified. Relevant facts of the macroeconomic context which may have affected Public Debt or Mutual Funds are discussed. Some indications of a possible influence of Mutual Funds upon Public Debt Mix are obtained and hypothesis to be tested in future studies are proposed.

A economia política do endividamento público em uma federação: um estudo comparativo entre o brasil e os Estados Unidos

O trabalho versa sobre os incentivos e as restrições impostas para o endividamento no mercado de títulos públicos estaduais e municipais no Brasil e nos EUA. Desenvolve-se a discussão referente à competência para estabelecer restrições ao endividamento das esferas subnacionais

Credibilidade e administração da dívida pública: um estudo para o Brasil

Este trabalho discute a administração da dívida pública brasileira particularmente no que se refere à questão do seu perfil de vencimentos. Primeiramente, discorre-se sobre os três modelos mais recentes na literatura econômica que tratam do assunto sob diferentes enfoques. Apresenta-se, em seguida, uma resenha da evolução da dívida mobiliária federal brasileira e de suas características (tamanho, composição, prazos e custos) e analisam-se as funções que a oferta de títulos públicos tem desempenhado. Do lado da demanda, argumenta-se que o alongamento do perfil da dívida, num contexto em que o grau de credibilidade ainda é baixo, implicaria no pagamento de um prêmio para compensar o risco associado a um investimento de longo-prazo. Propõe-se que este custo seria alto demais e que a emissão de títulos longos, em um momento em que a estabilização econômica promovida pelo Plano Real não está inteiramente consolidada, equivaleria a transferir para o futuro o baixo grau de credibilidade que hoje prevalece. O estudo termina com uma análise crítica dos modelos, observando que uma pré-condição para o alongamento da dívida federal no Brasil é aumentar o grau de credibilidade dos agentes econômicos, o que passa, necessariamente, por um ajuste fiscal sustentável no longo-prazo.

What is the role of bookbuilding in bond allocation ? : evidence from Brazil

A dissertação tem como objetivo analisar dois aspectos do processo de bookbuilding nas emissões de debêntures no mercado brasileiro. O primeiro aspecto é verificar se o underwriter utiliza, a exemplo do que ocorre no Initial Public Offering (IPO) de ações, o poder discricionário nas alocações das debêntures entre os investidores. O segundo consiste em encontrar as características, tanto do emissor quanto do investidor, que influenciam na eficiência do bidder no processo de bookbuilding. Para realizar os testes empíricos foi utilizada uma base de dados composta por 40 books1 (totalizando 727 bids) fornecidos por um banco de investimento.Verifica-se que o underwriter não beneficia nenhum investidor na alocação final das debêntures. Essa afirmação fica evidenciada quando se calcula a diferença entre alocação final (efetivamente recebida pelo investidor) e alocação teórica (estimada com base no método pro-rata) para os 27 books (totalizando 557 bids) que apresentam demanda superior a oferta. A diferença é nula para 96.6% da amostra, sendo que das 19 observações não nulas, 15 possuem diferença absoluta de uma debênture entre a alocação teórica e a final, resultado explicado em função do arredondamento das alocações.Contrariando a teoria de leilão de titulos públicos, onde autores, como Scott and Wolf (1979), defendem que os investidores devem utilizar o step bid como estratégia ótima de bid, este trabalho verificou que no caso de bookbuilding de debêntures no mercado brasileiro, os investidores usuários de step bid posssuem menos chances de ter seu bid atendido plenamente pelo underwriter. Quando o investidor é um gestor de recursos de terceiros (asset management), aumenta-se a possibilidade de ter sua demanda atendida. O maior sucesso do asset management no bookbuilding deve-se às peculiaridades do mercado brasileiro: (i) somente investidores locais participam dos bookbuilding, já que investidores estrangeiros possuem preferência e incentivos por títulos públicos; (ii) gestores de recursos de terceiros representam 75% da demanda por debêntures; (iii) o mercado de gestão de recursos é concentrado: os 5 maiores gestores concentram 60% da indústria. Com isso os gestores de recursos podem desenvolver uma expertise própria, já que são os principais demandadores e frequentemente participam dos bookbuilding. As características do emissor também influenciam no desempenho dos bidders: as debêntures de baixo e médio risco aumentam a possibilidade do bidder ter seu pedido atendido na íntegra. Além disso, como era esperado, quanto maior for a demanda do título, mais dificil é para o investor conseguir a quantidade desejável.

Estudo da diferença entre as curvas de título público prefixada em reais interna e externa brasileira

O governo brasileiro desde setembro de 2005 emite dívida prefixada em reais no mercado externo (offshore). Desde então, este títulos são negociados em taxas significativamente abaixo das taxas dos títulos semelhantes no mercado interno. Estas diferenças permanecem grandes depois de levarmos em consideração as diferenças de custos de impostos entre os dois mercados. Em fevereiro de 2006 o governo brasileiro isentou o investidor estrangeiro do pagamento de imposto de renda no lucro obtido na compra de títulos públicos no mercado interno. Neste trabalho quantificamos, na visão de um investidor estrangeiro, a diferença líquida (descontados custos e impostos) entre as curvas de títulos públicos brasileiros prefixados em reais do mercado interno e externo. Mostramos que esta diferença pode ser largamente explicada por fatores como demanda pela moeda local (representada pela taxa de câmbio reais contra dólar) e nível de taxa de juros (representada pela curva interna). Utilizando o modelo proposto quantificamos em 0.15% o impacto na curva interna da medida que liberou o investidor estrangeiro do pagamento de imposto de renda. Aplicamos teste de causalidade de GRANGER (1969) e não conseguimos rejeitar a hipótese de que a curva prefixada externa em reais causa a curva interna.

Modelos de risco de mercado com fat tail : análise empírica de value at risk and expected shortfall para ativos financeiros brasileiros

O objetivo deste trabalho foi mostrar modelagens alternativas à tradicional maneira de se apurar o risco de mercado para ativos financeiros brasileiros. Procurou-se cobrir o máximo possível de fatores de risco existentes no Brasil; para tanto utilizamos as principais proxies para instrumentos de Renda Fixa. Em momentos de volatilidade, o gerenciamento de risco de mercado é bastante criticado por trabalhar dentro de modelagens fundamentadas na distribuição normal. Aqui reside a maior contribuição do VaR e também a maior crítica a ele. Adicionado a isso, temos um mercado caracterizado pela extrema iliquidez no mercado secundário até mesmo em certos tipos de títulos públicos federais. O primeiro passo foi fazer um levantamento da produção acadêmica sobre o tema, seja no Brasil ou no mundo. Para a nossa surpresa, pouco, no nosso país, tem se falado em distribuições estáveis aplicadas ao mercado financeiro, seja em gerenciamento de risco, precificação de opções ou administração de carteiras. Após essa etapa, passamos a seleção das variáveis a serem utilizadas buscando cobrir uma grande parte dos ativos financeiros brasileiros. Assim, deveríamos identificar a presença ou não da condição de normalidade para, aí sim, realizarmos as modelagens das medidas de risco, VaR e ES, para os ativos escolhidos, As condições teóricas e práticas estavam criadas: demanda de mercado (crítica ao método gausiano bastante difundido), ampla cobertura de ativos (apesar do eventual questionamento da liquidez), experiência acadêmica e conhecimento internacional (por meio de detalhado e criterioso estudo da produção sobre o tema nos principais meios). Analisou-se, desta forma, quatro principais abordagens para o cálculo de medidas de risco sendo elas coerentes (ES) ou não (VaR). É importante mencionar que se trata de um trabalho que poderá servir de insumo inicial para trabalhos mais grandiosos, por exemplo, aqueles que incorporarem vários ativos dentro de uma carteira de riscos lineares ou, até mesmo, para ativos que apresentem risco não-direcionais.

Inadimplência de dívida soberana em modelo de equilíbrio geral com credores heterogêneos

Este artigo propõe um modelo de equilíbrio geral com inadimplência de dívida soberana (default soberano), sem setor bancário ou setor externo, em que há heterogeneidade dos agentes da economia. Essa heterogeneidade surge a partir da existência de dois tipos de consumidores com choques de riqueza distintos (mas idênticos em outros aspectos) e o governo, que toma decisão de default, pondera esses agentes de maneira distinta na função de bem-estar. O principal motivador dessa ideia vem da intuição de que a decisão de um país não cumprir com as suas obrigações de dívida pode estar ligada não somente ao valor de face dos títulos emitidos ou à situação econômica, mas também a quem detêm esses títulos (sua distribuição entre agentes). Essa abordagem permitiu que se reproduzissem comportamentos já identificados em estudos empíricos presentes na literatura, os quais encontraram uma relação negativa, porém surpreendentemente fraca, entre moratória da dívida e atividade econômica e lança luz sobre aspectos importantes que podem influenciar a decisão de default, como funcionamento de mercados secundários de títulos públicos.

Ensaios em desenvolvimento econômico e finanças públicas

Este trabalho trata do impacto da dívida pública sobre o crescimento econômico utilizando conjunto de dados de painel para o período de 1990 a 2000 nos países da América Latina e Caribe, e considerando técnicas de método GMM para painéis dinâmicos. De acordo com os resultados de nossas estimações, a dívida pública dos países influencia negativamente o crescimento econômico, enquanto o desenvolvimento do mercado de títulos públicos apresenta efeito contrário.

Existe puzzle de prêmio de risco acionário (EPP) no mercado brasileiro?: uma análise do período entre 1995 e 2013

Segundo Sampaio (2002), os modelos intertemporais de equilíbrio começaram a ter a sua eficácia na determinação do retorno dos ativos questionada após a publicação do artigo de Mehra e Prescott em 1985. Tendo como objeto de análise os dados observados no mercado norte-americano, os autores não foram capazes de reproduzir a média histórica do prêmio do retorno das ações em relação ao retorno dos títulos públicos de curto prazo através de parâmetros comportamentais dentro de intervalos considerados plausíveis. Através das evidências, os autores, então, puderam verificar a necessidade de coeficientes exageradamente altos de aversão ao risco para equiparação do prêmio de risco histórico médio das ações norte-americanas, enigma que ficou conhecido como equity premium puzzle (EPP). Foi possível também a constatação de outro paradoxo: a necessidade de taxas de desconto intertemporais negativas para obtenção da média histórica da taxa de juros, o risk-free rate puzzle (RFP). Este trabalho tem como objetivo adaptar os dados do modelo proposto por Mehra e Prescott (2003) ao mercado brasileiro e notar se os puzzles apresentados anteriormente estão presentes. Testa-se o CCAPM com dados brasileiros entre 1995:1 e 2013:4 adotando preferências do tipo utilidade esperada e através da hipótese de log-normalidade conjunta dos retornos. Utiliza-se o método de calibração para avaliar se há EPP no Brasil. Em linha com alguns trabalhos prévios da literatura nacional, como Cysne (2006) e Soriano (2002) que mostraram a existência do puzzle nos períodos de 1992:1-2004:2 e 1980:1-1998:4, respectivamente, conclui-se que o modelo usado por Mehra e Prescott (2003) não é capaz de gerar o prêmio de risco observado na economia brasileira. Sampaio (2002), Bonomo e Domingues (2002) e Issler e Piqueira (2002), ao contrário, não encontram evidências da existência de um EPP brasileiro.

Intervenções fiscais em uma economia monetária: um estudo do caso brasileiro

Neste estudo consideramos uma economia onde a determinação das políticas fiscais e monetárias estão sujeitas à restrição orçamentária do governo, visto como um agente consolidado que incorpora o executivo e o banco central. Nós estudamos como mudanças na taxa de crescimento e na composição do passivo governamental (moeda e títulos) afetam preços, juros, e atividade econômica. Estamos particularmente interessados em analisar como estes efeitos são afetados por mudanças na liquidez relativa dos títulos públicos. Um resultado central deste trabalho é que aumentos no grau de liquidez dos títulos públicos afetam positivamente a atividade econômica e o financiamento da dívida pública. Descrevemos este último aspecto com um exemplo refletindo o caso da economia brasileira.