Determinantes e efeitos da estabiliza����o em IPOs no Brasil

Normalmente os underwriters recompram a����es no mercado secund��rio dos IPOs coordenados pelos mesmos. O objetivo da recompra �� o de postergar ou evitar a queda do valor dos IPOs. As a����es recompradas s��o aquelas provenientes da op����o dada pelo emissor ao underwriter para a venda em excesso de at�� 15% das a����es inicialmente ofertadas, op����o esta chamada de greenshoe. Esta disserta����o analisa os principais determinantes e conseq����ncias do processo de estabiliza����o de IPOs no Brasil. Os resultados indicam que IPOs estabilizados s��o aqueles com maior risco inicial de pre��os, com menor demanda de investidores institucionais nacionais e estrangeiros e que s��o conduzidos por underwriters de melhor reputa����o, al��m disso, o underwriter apre��a ex-ante a possibilidade de exerc��cio do greenshoe atrav��s da redu����o da comiss��o cobrada pela coloca����o das a����es. O greenshoe �� normalmente efetivado quando est�� ���no dinheiro���. Quanto aos efeitos no retorno dos IPOs, os resultados indicaram que no Brasil a estabiliza����o, a demanda de investidores institucionais nacionais e estrangeiros e o greenshoe possuem efeito significante nos retornos, efeitos estes que apesar de curto prazo, v��o al��m do per��odo de estabiliza����o, ou seja, ap��s o t��rmino das recompras realizadas pelos underwriters. Ademais, ap��s o t��rmino da estabiliza����o, o valor das a����es dos IPOs em m��dia n��o caem significativamente, indicando um efeito positivo desta pr��tica no Brasil. Constatou-se tamb��m que o n��vel de pre��o em que a estabiliza����o �� efetuada pelo underwriter, ou seja, se abaixo ou acima do pre��o l��quido de comiss��o, possui grande poder explicativo sobre o retorno p��s-estabiliza����o. Finalmente, o ��ltimo teste indica que a estabiliza����o de pre��os �� respons��vel por um ter��o do underpricing verificado no mercado brasileiro.

Cointegra����o e price discovery do risco soberano brasileiro

A lei do pre��o ��nico afirma que o mesmo ativo negociado em diferentes mercados deve apresentar pre��os equivalentes. Este trabalho busca verificar se o risco de cr��dito soberano brasileiro negociado no mercado internacional �� precificado de forma semelhante tanto nos tradicionais mercados de títulos quanto no novo e crescente mercado de derivativos de cr��dito. Adicionalmente, utiliza-se a an��lise de Price Discovery para examinar qual dos mercados se move mais rapidamente em resposta ��s mudan��as nas condi����es de cr��dito da economia brasileira. A an��lise emp��rica �� feita por meio de modelos de s��ries de tempo, mais especificamente an��lise de cointegra����o e vetor de corre����o de erros. Os resultados confirmam a predi����o te��rica da lei do pre��o ��nico de que o risco de cr��dito brasileiro, tanto nos mercados de títulos quanto no mercado de derivativos de cr��dito, movem-se juntos no longo prazo. Por fim, a maior parte do Price Discovery ocorre no mercado de derivativos de cr��dito.

Emerging markets yield curve dynamics

This work extendes Diebold, Li and Yue��s (2006) about global yield curve and proposes to extend the study by including emerging countries. The perception of emerging market su��ers in��uence of external factors or global factors, is the main argument of this work. We expect to obtain stylized facts.that obey similar pattern found by those authors. The results indicate the existence of global level and global slope factors. These factors represent an important fraction in the bond yield determination and show a decreasing trend of the global level factor low in��uence of global slope factor in these countries when they are compared with developed countries. Keywords: Kalman Filter, Emerging Markets, Yield Curve, and Bond.

IPO e o desempenho das empresas

A cria����o dos novos mercados europeus representou uma mudan��a substancial para suportar empresas inovadoras e de alto crescimento. No Brasil, n��o foi verificado nenhum estudo emp��rico que avaliasse o impacto do IPO para o desempenho das empresas. Para tal, utilizou-se dados de empresas que fizeram seu IPO durante os anos de 2004 at�� 2006, quando o mercado acion��rio passou por um importante progresso. O objetivo deste trabalho �� analisar se as empresa melhoram seu desempenho ap��s o IPO. Os resultados obtidos sugerem que as empresas brasileiras aceleram o crescimento dos ativos e receitas ap��s o IPO, tornando-se menos alavancadas que no per��odo pr��-IPO. Estas mudan��as indicam uma restri����o de cr��dito antes do IPO. Assim, as empresas conseguem manter a mesma rentabilidade ap��s o IPO. Al��m disso, as empresas utilizam-se do aumento do patrim��nio l��quido proveniente do IPO para fazerem capta����es de novas d��vidas.

A abertura de capital afeta o desempenho operacional das empresas? uma evid��ncia da onda de IPOS 2004-2008

O objetivo deste trabalho �� analisar a mudan��a do desempenho operacional de empresas brasileiras que abriram capital no per��odo de 2004 a 2008, utilizando uma metodologia ainda n��o usada em estudos que englobem uma amostra ampla de empresas brasileiras. A maioria dos trabalhos pesquisados, tanto brasileiros quanto internacionais, indicam queda do desempenho operacional das empresas ap��s a abertura de capital. Na literatura, v��rios fatores e teorias s��o explicam a queda de desempenho operacional das empresas, tais como amplia����o dos conflitos de ag��ncia, assimetria de informa����es, market timing, window dressing dos n��meros do balan��o pr��-IPO, dentre outros. Neste estudo analisamos a performance de 69 empresas que abriram capital no per��odo de 2004 a 2008. Os resultados encontrados permitem inferir que as empresas que abriram capital eram mais eficientes antes do IPO, comparadas a empresas de capital aberto do mesmo setor e tamanho semelhante n��o sendo poss��vel identificar se houve mudan��a de desempenho operacional p��s-IPO, controlando-se pelo desempenho de empresas similares.

Do private equity and venture capital backed firms have better corporate governance after going public?

Mercados financeiros e finanças corporativas

Pr��-ipo capital infusion and underwriting in Brazil: a study on conflicts of interests in the universal banking system

Mercados financeiros e finanças corporativas

Gerenciamento de resultados em fechamento de capital

Mercados financeiros e finanças corporativas

Processos de bookbuilding em emiss��es de a����es no Brasil

Este trabalho estuda a forma����o dos Bookbuildings em emiss��es de a����es no Brasil, tamb��m conhecidos como ���Livro de Ofertas���, o ��ltimo e mais importante est��gio de um processo de IPO. Testam-se hip��teses de assimetria de informa����o, monitoramento e liquidez e conflito de interesse para o caso brasileiro em um conjunto de 18 emiss��es, todas oriundas de IPO���s emitidos no mercado de capitais brasileiro, sob a ��tica das 5 vari��veis mais significativas: Tipo de Investidor ��� curto e longo-prazo; Nacionalidade ��� Investidores dos Estados Unidos e locais; Participa����es em ofertas; Tamanho das ofertas; e Pre��o das emiss��es. O nosso banco de dados analisa todas as 209 opera����es de listagem prim��ria e secund��ria dos ��ltimos 7 anos, desde 2004, na Bovespa. S��o 209 ofertas p��blicas. Aprofundamo-nos em 18 delas, das quais possu��mos todas as informa����es de forma����o de livro de ofertas. Demonstrou-se que em todas essas 18 ofertas o volume de ofertas feitas por investidores estrangeiros de fato ���ancorou��� as opera����es (representando mais do que 67% das ordens dos livros), fato que teve uma fun����o muito importante, de ���sinalizar��� a for��a das determinadas ofertas em termos de demanda. Das 18 opera����es, o livro de ofertas de 39% excedeu mais do que 3 vezes a quantidade ofertada pela empresa issuer ao mercado. Em 56% dos casos, a demanda foi maior do que o dobro do n��mero de a����es oferecidas pelo issuer. Em 72% dos casos, a demanda excedeu a oferta em pelo menos 50%. A m��dia de demanda das 2.229 ofertas de compra, divididas nos 18 IPO���s estudados, foi de quase 4 vezes o n��mero de a����es ofertadas, ou 394%, conforme tabela 11 deste trabalho. Os resultados obtidos seguem na dire����o das teorias de prefer��ncia por investidores de longo prazo em detrimento de investidores de curto prazo. Encontramos que o pre��o e a participa����o em diversos IPO���s n��o s��o determinantes para explicar as diferen��as nas aloca����es, distanciando nossos resultados das teorias de assimetria de informa����o. J�� as vari��veis que exprimem caracter��sticas dos investidores mostraram-se bastante relevantes para explicar as diferen��as nas aloca����es. Primeiramente, o tipo de investidor mostrou-se uma vari��vel decisiva na aloca����o. Nas hip��teses testadas, encontramos evid��ncias de que investidores de longo prazo, os chamados Long-Only s��o beneficiados enquanto investidores de curto prazo, em geral hedge-funds e tesourarias, s��o penalizados nas aloca����es. Segundo, a nacionalidade do investidor tamb��m exprime papel fundamental na aloca����o. Investidores norte-americanos s��o beneficiados enquanto investidores brasileiros s��o penalizados, outro resultado contr��rio ��s teorias de troca de aloca����o por informa����o, dado que investidores dom��sticos, em teoria, deveriam ter maior informa����o do que estrangeiros. Em realidade, se existe um consenso nesse campo de pesquisa �� o de que investidores norte-americanos determinam a dire����o da grande maioria dos recursos destinados a esse mercado e emitem forte sinaliza����o quando ���entram��� em neg��cios dessa natureza ao redor do mundo, o mesmo ocorrendo no caso brasileiro e demonstrado em nossa an��lise, conforme acima mencionado. Os resultados apenas comprovam que esse tipo de a����o de tais investidores tem sido premiado por meio de favorecimento em aloca����es nas ofertas no mercado brasileiro, principalmente quando controlamos para emiss��es com alta demanda, os chamados Hot IPO���s. Tamb��m encontramos evid��ncias contr��rias ��s teorias de controle. Ao regredir nossa vari��vel Tamanho, encontramos um sinal contr��rio ao esperado. Isto ��, para os dados que disp��nhamos, verificamos o favorecimento de grandes ofertas em detrimento de pequenas, enquanto esperar��amos que os underwriters evitassem concentra����o de a����es, ���protegendo��� as empresas emissoras de eventuais problemas de liquidez e at�� potenciais tentativas de hostile take-overs no futuro.

O mercado de securitiza����o no Brasil e suas fontes de valor

Este trabalho tem por objetivo analisar algumas das caracter��sticas principais das estruturas de securitiza����o no mercado brasileiro. Utilizando como principal refer��ncia o artigo de Gorton e Souleles (2005) e, atrav��s da an��lise das caracter��sticas das empresas que utilizam securitiza����o no Brasil, testamos se empresas com maior risco de cr��dito tendem a securitizar mais. Avaliando as caracter��sticas que fazem com que tais estruturas sejam vi��veis, testamos tamb��m se h�� evid��ncias de um contrato impl��cito entre as empresas cedentes e os investidores. Na base de dados utilizada para os testes foram consideradas 59 emiss��es de FIDCs registradas de janeiro de 2005 a julho de 2010 e uma base com dados cont��beis de 86 bancos em 8 semestres. Devido �� estrutura dos dados, foram utilizados m��todos para regress��o com dados em painel utilizando estimadores para efeitos fixos e aleat��rios. Nos testes emp��ricos foram encontradas evid��ncias de que o rating das empresas cedentes influencia o spread cobrado nos FIDCs, o que pode ser entendido como uma forma de evidencia����o da exist��ncia de um contrato impl��cito. Tamb��m evidenciamos, embora de forma menos contundente, que empresas com piores ratings securitizam mais.Tais resultados mostram-se alinhados com os encontrados no artigo de Gorton e Souleles (2005) .

Emiss��es de eurobonds tem impacto no cupom cambial?

Este estudo tem por objetivo estimar o impacto do fluxo de emiss��es corporativas brasileiras em d��lar sobre o cupom cambial. Podemos entender o cupom cambial, sob a ��tica da Paridade Coberta da Taxa de Juros, como resultado de dois componentes: Taxa de juros externa (Libor) e Risco Pa��s. Desvios adicionais sobre a Paridade podem ser explicados por diversos fatores como custos de transa����o, liquidez, fluxos em transa����es de arbitragem de empresas financeiras ou n��o-financeiras, etc. Neste contexto, os fluxos de arbitragem ocorrem quando �� poss��vel para uma empresa brasileira captar recursos no mercado externo e internar estes recursos no Brasil encontrando uma taxa final de capta����o em reais inferior �� de sua capta����o local (via deb��ntures, notas financeiras, empr��stimos, CDB���s, etc) incluindo todos os custos. Quando h�� condi����es necess��rias a este tipo de opera����o, o efeito pode ser visto no mercado de FRA de cupom cambial da BM&F, atrav��s de um fluxo anormal de doadores de juros. Testes n��o-param��tricos (Wilcoxon-Mann-Whitney, Kruskal-Wallis e Van der Waerden) e a metodologia de estudo de eventos detectaram comportamento anormal no mercado de FRA de cupom cambial frente aos eventos aqui considerados como emiss��es de eurobonds de empresas brasileiras, excluindo o efeito do risco soberano, medido pelo CDS Brasil e considerando nulo o risco de conversibilidade no per��odo, ap��s an��lise do diferencial entre NDF onshore e offshore. Para estima����o do impacto das emiss��es sobre o FRA de cupom cambial foram utilizados dois modelos, AR-GARCH e OLS com corre����o de Newey-West, e os resultados mostraram que as emiss��es causam fechamento de 2 a 5 bps no FRA de cupom cambial, dependendo do vencimento da emiss��o e do modelo avaliado. Sob a mesma metodologia, conclu��mos de cada USD 100 milh��es de emiss��es s��o respons��veis por, em m��dia, 1 bps de fechamento no FRA de cupom cambial, tudo mais constante.

Empirical essays on IPOS: the Brazilian case

The purpose of this study is to empirically analyze the main factors that determine the first-day return and the Flipping activity in Brazilian IPOs, taking into account expected results according to national and international researches. The data base encompasses IPOs that took place between May 2004 and February 2011, summing up to 129 IPOs and approximately R$ 128 billion offering. The first-day return, which means the ���money left on the table���, was on average 4.6% taking into consideration the issue price, while the Flipping activity totalized R$ 7.2 billion, meaning 5.6% of the offering. The first-day return was analyzed before and after the first trade, and evidences were found supporting (a) the exogenous determination of the issue price, (b) the opening price dependence of prospectus disclosure and of other variables, observable previously to the bookbuilding process, and (c) the cascade behavior of investors in the pricing after the first trade, particularly driven by the underwriter behavior. In regards to the Flipping, it was notorious depending on how much the IPO succeeded, being concentrated in and homogeneous along the first-day, despite the intense negotiation in the first minute. As a general contribution to literature, it was concluded that Information Asymmetry Theory arguments are not sufficient to explain the first-day Underpricing and the Flipping, being necessary arguments based on Behavioral Finance adapted to an intraday perspective.

An��lise emp��rica da curva de juros real brasileira: uma aplica����o pr��tica na tomada de decis��o de carteira de renda fixa

Um dos grandes desafios na gest��o de uma carteira de renda fixa passa pela estima����o da curva de juros dos títulos que a comp��e. Sua correta estima����o e a identifica����o dos fatores de risco associados a estes títulos s��o imprescind��veis para uma boa gest��o de uma carteira de renda fixa, assim como para o correto apre��amento dos ativos. O presente trabalho tem por objetivo estimar a curva de juros real da economia brasileira a partir de um conjunto de títulos negociados no mercado. Os títulos em quest��o s��o as notas do tesouro nacional s��rie B (NTN-B), que tem sua rentabilidade vinculada �� varia����o da infla����o (IPCA), acrescida de juros definidos no momento da compra. Por se tratar de títulos que pagam cupom n��o se pode observar num primeiro momento sua estrutura a termo, nesse sentido, ser��o apresentados modelos capazes de extrair a curva ���zero cupom��� a partir destes títulos e estimar a estrutura a termo da taxa de juros real. Atrav��s da an��lise de componentes principais ser�� poss��vel identificar os principais fatores respons��veis por movimentos na curva estimada e consequentemente no pre��o do t��tulo. Alguns cen��rios macroecon��micos ser��o elaborados de forma a estudar o comportamento dos títulos frente a choques nesses fatores (an��lise de sensibilidade). A elabora����o de cen��rios e a an��lise das prov��veis trajet��rias para o pre��o deste t��tulo auxiliar��o na gest��o de carteiras de títulos de renda fixa.

The role of bond covenants and short-term debt: evidence from Brazil

Esta disserta����o tem como objetivo analisar a rela����o entre covenants e alavancagem financeira no curto e longo prazo com oportunidades de crescimento. A partir de uma amostra de 159 deb��ntures, encontramos evid��ncia de que: 1) Covenants e d��vida de curto-prazo podem ser considerados substitutos na atenua����o do conflito de ag��ncia, uma vez que apresentaram rela����o negativa e significante e; 2) A rela����o negativa existente entre d��vida de curto prazo e oportunidades de crescimento pode ser reduzida atrav��s da utiliza����o de covenants.