Megtakarítások és külső finanszírozás az amerikai gazdaságban. A hitelpiaci válság háttere (1997-2007) (Savings and external financing in the American economy. The background to the credit-market crisis (1997–2007))

A tanulmány nem az aktuális hitelpiaci válság enyhítésének kérdésével foglalkozik, hanem az amerikai gazdaság elmúlt négy évtizedének általános és az utolsó tíz évének konkrét beruházási-megtakarítási és növekedési tendenciáit igyekszik feltárni. Azt vizsgálja, hogy milyen mélyebb, belföldi eredetű szerkezeti okai vannak a nemzetközivé dagadt jelzáloghitel-válságnak. A cikk a nyitott gazdaság külső finanszírozással összefüggő mérlegazonosságainak alapján arra a következtetésre jut, hogy az ingatlanpiaci visszaesés és a kibocsátás zsugorodása az Egyesült Államok gazdaságában már több mint másfél évtizede kialakult kedvezőtlen, de még tovább romló belföldi megtakarítási folyamatok következménye. A jelzálogpiac krízise és a lakásépítés drámai visszaesése a túlfogyasztásra és túlhitelezésre ösztönző pénzügyi környezet eredménye. A lakáspiaci és a hitelezési ciklusok pénzügyi innovációkkal történő megnyújtása inkább növelte, mint csökkentette a kibocsátásingadozás érzékenységét. A legfőbb hitelezők Kína, Japán, Németország inkább dolláralapú amerikai vállalati felvásárlásokkal ellensúlyozták a dollárgyengülésből elszenvedett veszteségeiket. 1997-2007 között az Amerikából külföldön befektetett dolláraktívák - javarészt a valuta leértékelődése nyomán - jelentős hozamemelkedést élveztek, és számottevően tompították a belföldön képződött jövedelmek csökkenését. A dollárleértékelődés az eszköz- (és nemcsak az áruexport) oldalon is előnyöket hozott számos nagyvállalatnak. / === / Rather than dealing with the immediate policy steps to dampen the crisis, this paper attempts to reveal the worsening savings/consumption pattern of the US economy over the last ten years. Based on the closed logic of open-economy GDP-accounting, it argues that the current crisis is deeply rooted in shrinking public and private savings trends discernible as early as 1997. The current mortgage-market crisis and deep fall in new residential housing are products of a distorted financial environment that encourages over-borrowing and over-consumption. Expansion of the credit cycle through successive financial innovations has increased, not decreased output volatility. But the main foreign lenders to the US—Japan, China and Germany—have managed to offset their losses on US securities by buying into US companies. Large US firms have also benefited from rapid dollar depreciation as USD-denominated yields on their foreign assets experienced strong run-ups. The weak dollar has also helped American firms with large assets on foreign markets. So there were strong benefits for the US, not just on the goods-export side, but on the asset side, an aspect rarely emphasized.

Információs paradoxon a vállalkozások hitelezésében nem fizető vevő esetén (An innovation paradox in enterprise financing where buyers fail to pay)

Cikkünkben a vállalkozók külső finanszírozásának modelljét terjesztjük ki arra az - irodalom által eddig nem tárgyalt - esetre, amikor a vállalkozónak van nem fizető vevője. Szerződéselméleti megközelítésünkben a vállalkozó hitelképességére vonatkozó információ aszimmetrikus a tranzakcióban részt vevő felek között, s ez morális kockázatnak ad teret. Megfigyelhető, hogy ilyenkor a pontosan fizető vevők számára is hitelszűke lép fel. A vállalkozó és a finanszírozó közötti optimális szerződés nem fizető vevő hatására további hitelszűkösséget generál. Két esetet vizsgálunk: az egyikben a vállalkozó információs előnyben van a vevő nemfizetésére vonatkozóan, a másikban nincs ilyen előny. A két modellváltozat alapján információs paradoxon jellemzi a kialakuló finanszírozási helyzetet: a vállalkozó kisebb összegű hitelhez jut az említett információs előnye esetén, mint amikor közte és a finanszírozó között szimmetrikus az információ. A modell azt a - magyar kis- és középvállalkozóknál látott - jelenséget írja le, amikor nem transzparens a szállító-vevő viszonya, és a finanszírozó bank e miatt az információs hátrány miatt kevesebb hitelt nyújt kis- és középvállalati ügyfeleinek. _____ The model of external financing of the firm is extended here to cases where there may be defaults on account receivables. Information asymmetry between entrepreneur and lender on a firm's creditworthiness leads to moral hazard and credit rationing, even in the absence of default risk. The authors show an optimal debt contract that formulates the situation, and focus on two cases: where the entrepreneur has an information advantage on defaults on receivables, and where the information is symmetric. A comparison of these cases revealed a paradoxical knowledge issue in external financing: a better informed entrepreneur may be able to afford a smaller financing ability. The model describes a frequent phenomenon in small businesses, when the relationship between buyer and seller lacks transparency, and lenders offer lower amount of lending to small and medium-sized enterprises.

A vállalati likviditáskezelés szerepe eszközfedezettel rendelkező hitelszerződésekben. Az alkun alapuló megközelítés eredményei (The role of corporate liquidity management under secured debt financing Results of the bargaining approach)

A szerző azt a kérdést vizsgálja, hogy a vállalat működése során a likvid eszközök mekkora arányát tartsa fenn. A kérdést a finanszírozás szemszögéből veti fel, mivel a hitelezés okozta korlátok jelentősen befolyásolják a likvid eszköz tartalékolásának motivációit. A cikk a vállalkozói-hitelezői információs kapcsolat háromféle esetében mutatja be az eszközfedezettel rendelkező hitelek adósságszolgálatát meghatározó tényezőket. Elsőként a teljes információs viszony melletti stratégiákkal meghatározott adósságszolgálatot vizsgálja, majd a második típusú információs kapcsolatban a nem megfigyelhető vállalkozói erőfeszítéseket feltételezve adja meg az adósságszolgálat fizetésének ex ante és ex post egyensúlyát. Harmadikként, a nem igazolható vállalati adatok feltevése mellett teljes és részleges eszközfedezetre is meghatározza az optimális vállalkozói likviditási politikát, és tárgyalja az itt fennálló ellentéteket. Megmutatja, hogy részleges eszközfedezet mellett 1. újratárgyalható a hitelszerződés, és a stratégiai adósságszolgálatot nem lehet elkerülni, 2. a likviditásoptimalizálásnak nincs ex post Pareto-egyensúlyi megoldása, ugyanis a hitelszerződésben részt vevő felek alkuereje határozza meg a vállalat likviditásának szintjét. / === / This paper investigates what the liquid asset ratio for firms should be. Financing constraints significantly influence motivations for liquidity hoarding. The article shows the determinants of secured debt services for three different information cases of a lender-borrower relationship. First, it examines the strategic debt service under full information, and then, assuming non-observable entrepreneurial efforts, it gives the ex ante and ex post equilibria of the strategic debt service. The third case supposes non-verifiable firm information; this provides the optimal corporate liquidity policy and explains the contrary propositions. It shows that under not fully secured collateral, 1. the debt contract is renegotiable; the lender cannot avoid the strategic debt service, 2. there is no ex post optimal Pareto efficient solution to liquidity policy, because the corporate liquidity ratio is determined by the bargaining power of the partners in the debt contract.

Államadósság, optimális politika, finanszírozás (State Debt, Optimal Policy, and Financing)

A fejlett ipari országoknak is az államadósság csökkentése vagy akár szinten tartása okozza az egyik legfontosabb gazdaságpolitikai dilemmát. Az euróövezet tagállamai esetében is ez a kritérium tűnik a legkevésbé teljesíthetőnek, de Japán és az Egyesült Államok is leküzdhetetlennek tűnő államadóssággal birkózik. A tanulmány rövid áttekintést ad néhány meghatározó közgazdasági megközelítésről, amelyek az államadósság szintjének hosszú távú alakulása mögött meghúzódó tényezőket, gazdaságpolitikai lépéseket magyarázzák. Végül az elméletek alapján tanulságokat fogalmaz meg a magyar államadósság kezelését illetően az 1990–2010 közötti folyamatok ismeretében. _____ The macroeconomic developments of the last decade have confirmed that one of the most important dilemmas that even developed economies have to face is the reduction or even sustaining of the state debt. In case of the eurozone member states this criterion is the most difficult to be accomplished, furthermore the United States and Japan are among the global powers that have to cope with state debts which seems to be insurmountable. The aim of this paper is to provide a brief overview of some decisive economic approaches (Barro [1979], Lucas and Stokey [1983], Marcet and Scott [2007], Martin [2009] etc.) that explain the factors behind the formation of long-run state debt level and economic policy measures accompanying state debt management. The paper also attempts to draw some lessons for the Hungarian state debt management in view of the 1990-2010 processes.

Bank financing of Hungarian SMEs: Getting over to credit crisis by state interventions

In this article we aimed to present and analyse the 21st century history of bank financing in the Hungarian small and medium enterprise (SME) sector in the period ranging from 2000 to 2012. The credit products offered by banks and credit unions are the most fundamental means of external financing capable of fulfilling the financing needs of a wide array of SMEs. The conditions of accessing credits and their prices exert a decisive influence on the profitability and business opportunities of SMEs. As a result of economic slowdown SMEs had to face higher interest rates, decreasing credit limits, and bank financing options that became increasingly slowly accessible alongside stricter conditions. Due to this process SMEs business performance had been falling continuously which has a destructive contribution to the national economy. In the first chapter of the article we present the dynamic development of credit financing in the Hungarian SME sector, along with the causes that triggered it, then we will continue with the negative tendencies dating from the onset of the 2008 debt crisis. In the second chapter we discuss the vicious circle, due to which the business performance of the SMEs, as well as the conditions of access to credits and their prices, have entered into a negative spiral. In the third and final chapter we make suggestions regarding the direction and means of necessary government intervention, in order to stop and reverse the negative tendencies observed in SME credit financing.

The financial stability and access to financing of SMEs in Hungary

The present study was prepared within the framework of cooperation between the Competitiveness Research Centre, operating within the Institute of Business Economics of Corvinus University of Budapest, and the National Association of Entrepreneurs, based on a commission from the latter. Th e goal of the study was to survey the self-financing capabilities and borrowing opportunities of majority Hungarian-owned small and medium-sized enterprises (SMEs), and to identify potential problems. The results of the research revealed that the high proportion of owner’s equity in the financing structure is not due to difficulties with borrowing, but because enterprises that cover their fi nancing primarily from their own resources have other financing opportunities at their disposal. Although general satisfaction with banks shows a diminishing tendency, it can still be interpreted favourably. The majority of companies have not encountered serious borrowing difficulties. With regard to the system of competitive tenders, company managers have sensed some improvement, but general satisfaction is still lacking. Although the research results suggest that the primary obstacle to growth in 2013 was not the lack of credit or external funding, it is important to emphasize that start-ups, young enterprises and micro-enterprises, which struggle the most with financing worries, were not represented in the analysed database.

State subsidy and moral hazard in corporate financing

This paper investigates the impact of state subsidy on the behavior of the entrepreneur under asymmetric information. Several authors formulated concerns about state intervention as it can aggravate moral hazard in corporate financing. In the seminal paper of Holmström and Tirole (1997) a two-player moral hazard model is presented with an entrepreneur initiating a risky scalable project and a private investor (e.g. bank or venture capitalist) providing outside financing. The novelty of our research is that this basic moral hazard model is extended to the case of positive externalities and to three players by introducing the state subsidizing the project. It is shown that in the optimum, state subsidy does not harm, but improves the incentives of the entrepreneur to make efforts for the success of the project; hence in effect state intervention reduces moral hazard. Consequently, state subsidy increases social welfare which is defined as the sum of private and public net benefits. Also, the exact form of the state subsidy (ex-ante/ex-post, conditional/unconditional, refundable/nonrefundable) is irrelevant in respect of the optimal size and the total welfare effect of the project. Moreover, in case of nonrefundable subsidies state does not crowd out private investors; but on the contrary, by providing additional capital it boosts private financing. In case of refundable subsidies some crowding effects may occur depending on the subsidy form and the parameters.