Le scelte di investimento dei fondi pensioni italiani: un’analisi degli asset immobiliari

Il lavoro persegue l’obiettivo generale di indagare sulle scelte di investimento dei fondi pensione italiani. Per giungere al suddetto obiettivo il lavoro si articola in quattro capitoli principali corredati da premessa e conclusioni. Il primo capitolo si preoccupa di analizzare in quale modo le scelte operate dal legislatore italiano abbiano influenzato e influenzino le politiche di investimento dei fondi pensione. E’ indubbio, infatti, che l’intervento del legislatore abbia un forte ascendente sull’operatività dei fondi e possa limitarne o, viceversa, agevolarne l’attività. Alla luce di queste considerazioni, il secondo capitolo mira ad analizzare nel concreto l’influenza delle scelte operate dal legislatore sullo sviluppo del mercato dei fondi pensione italiani. In sostanza, l’obiettivo è quello di fornire informazioni circa il mercato italiano dei fondi pensione sviluppatosi in conseguenza alla normativa testé presentata. Il successivo capitolo, il terzo, propone un’analisi della letteratura che, nel contesto nazionale ed internazionale, ha analizzato la tematica dei fondi pensione. Più nel dettaglio, si propone una disamina dei riferimenti letterari che, affrontando il problema della gestione finanziaria dei fondi pensione, trattano delle politiche e delle scelte di investimento operate da questi. Il quarto capitolo riguarda un’analisi empirica mirata ad analizzare le politiche di investimento dei fondi pensione, in particolare quelle relative agli investimenti alternativi e soprattutto, tra questi, quelli immobiliari. L’obiettivo generale perseguito è quello di analizzare la composizione del patrimonio dei fondi appartenenti al campione considerato e ricavarne indicazioni circa le scelte manageriali operate dai fondi, nonché trarre indicazioni circa lo spazio riservato e/o riservabile alle asset class alternative, soprattutto a quelle di tipo immobiliare. Si evidenzia, infatti, che la verifica presentata riguarda prevalentemente gli investimenti immobiliari che rappresentano nella realtà italiana l’alternative class maggiormente diffusa. L’analisi si concentra, anche se in modo inferiore e con un approccio quasi esclusivamente qualitativo, su altre asset class alternative (hedge fund e private equity). Si precisa, inoltre, che la volontà di focalizzare la verifica sugli alternative investment limita l’analisi ai soli fondi pensione preesistenti che, ad oggi, rappresentano l’unica categoria alla quale è consentito effettuare investimenti di tipo alternativo. A differenza dei fondi di nuova generazione, tali fondi, infatti, non sono sottoposti a limitazioni nell’attività di investimento e, almeno in linea teorica, essi possono optare senza alcuna restrizione per l’asset allocation ritenuta più appropriata Tre sono le domande di ricerca a cui l’analisi proposta mira a dare risposta: Quale è la dimensione e la composizione del portafoglio dei fondi pensione preesistenti? Quale è la dimensione e la tipologia di investimento immobiliare all’interno del portafoglio dei fondi pensione preesistenti? Esiste uno “spazio” ulteriore per gli investimenti immobiliari e/o per altri alternative investment nel portafoglio dei fondi pensione preesistenti? L’analisi è condotta su un campione di dieci fondi preesistenti, che rappresenta il 60% dell’universo di riferimento (dei 29 fondi pensione preesistenti che investono in immobiliare) e la metodologia utilizzata è quella della case study. Le dieci case study, una per ogni fondo preesistente analizzato, sono condotte e presentate secondo uno schema quanto più standard e si basano su varie tipologie di informazioni reperite da tre differenti fonti. 2 La prima fonte informativa utilizzata è rappresentata dai bilanci o rendiconti annuali dei fondi analizzati. A questi si aggiungono i risultati di un’intervista svolta nei mesi di gennaio e febbraio 2008, ai direttori generali o ai direttori dell’area investimento dei fondi. Le interviste aggiungono informazioni prevalentemente di tipo qualitativo, in grado di descrivere le scelte manageriali operate dai fondi in tema di politica di investimento. Infine, laddove presente, sono state reperite informazioni anche dai siti internet che in taluni casi i fondi possiedono. Dalle case study condotte è possibile estrapolare una serie di risultati, che consentono di dare risposta alle tre domande di ricerca poste in precedenza. Relativamente alla prima domanda, è stato possibile stabilire che il portafoglio dei fondi pensione preesistenti analizzati cresce nel tempo. Esso si compone per almeno un terzo di titoli di debito, prevalentemente titoli di stato, e per un altro terzo di investimenti immobiliari di vario tipo. Il restante terzo è composto da altre asset class, prevalentemente investimenti in quote di OICR. Per quanto riguarda la politica d’investimento, si rileva che mediamente essa è caratterizzata da un’alta avversione al rischio e pochissimi sono i casi in cui i fondi prevedono linee di investimento aggressive. Relativamente alla seconda domanda, si osserva che la dimensione dell’asset class immobiliare all’interno del portafoglio raggiunge una quota decrescente nell’arco di tempo considerato, seppur rilevante. Al suo interno prevalgono nettamente gli investimenti diretti in immobili. Seguono le partecipazioni in società immobiliari. L’analisi ha permesso, poi, di approfondire il tema degli investimenti immobiliari consentendo di trarre indicazioni circa le loro caratteristiche. Infine, relativamente all’ultima domanda di ricerca, i dati ottenuti, soprattutto per mezzo delle interviste, permettono di stabilire che, almeno con riferimento al campione analizzato, l’investimento immobiliare perde quota e in parte interesse. Questo risulta vero soprattutto relativamente agli investimenti immobiliari di tipo diretto. I fondi con patrimoni immobiliari rilevanti, infatti, sono per la totalità nel mezzo di processi di dismissione degli asset, mirati, non tanto all’eliminazione dell’asset class, ma piuttosto ad una riduzione della stessa, conformemente anche a quanto richiesto dalle recenti normative. Le interviste hanno messo in luce, tuttavia, che a fronte di un’esigenza generale di contentere la quota investita, l’asset immobiliare è considerato positivamente soprattutto in termini di opportunità di diversificazione di portafoglio e buoni rendimenti nel lungo periodo. I fondi appaiono interessati in modo particolare a diversificare il portafoglio immobiliare, dismettendo parte degli asset detenuti direttamente e aumentando al contrario le altre tipologie di investimento immobiliare, soprattutto quote di OICR immobiliari. Altrettanto positivi i giudizi relativi alle altre asset class alternative. Pur restando ancora limitato il totale delle risorse destinate, tali investimenti sono percepiti come una buona opportunità di diversificazione del portafoglio. In generale, si è rilevato che, anche laddove l’investimento non è presente o è molto ridotto, nel breve periodo è intenzione del management aumentare la quota impiegata.

The Law and Economics of Hedge Fund Regulation: A Comparison between the U.S. and the EU

This doctoral dissertation seeks to assess and address the potential contribution of the hedge fund industry to financial instability. In so doing, the dissertation investigates three main questions. What are the contributions of hedge funds to financial instability? What is the optimal regulatory strategy to address the potential contribution of hedge funds to financial instability? And do new regulations in the U.S. and the EU address the contribution of hedge funds to financial instability? With respect to financial stability concerns, it is argued that despite their benefits, hedge funds can contribute to financial instability. Hedge funds’ size and leverage, their interconnectedness with Large Complex Financial Institutions (LCFIs), and the likelihood of herding behavior in the industry can potentially undermine financial stability. Nonetheless, the data on hedge funds’ size and leverage suggest that these features are far from being systemically important. In contrast, the empirical evidence on the interconnectedness of hedge funds with LCFIs and their herding behavior is mixed. Based on these findings, the thesis focuses on one particular aspect of hedge fund regulation: direct vs. indirect regulation. In this respect, a major contribution of the thesis to the literature consists in the explicit discussion of the relationships between hedge funds and other market participants. Specifically, the thesis locates the domain of the indirect regulation in the inter-linkages between hedge funds and prime brokers. Accordingly, the thesis argues that the indirect regulation is likely to address the contribution of hedge funds to systemic risk without compromising their benefits to financial markets. The thesis further conducts a comparative study of the regulatory responses to the potential contribution of hedge funds to financial instability through studying the EU Directive on Alternative Investment Fund Managers (AIFMD) and the hedge fund-related provisions of the Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010.

Sustainable inorganic Binders and Their Applications in Building Engineering: A Green Alternative to Ordinary Portland Cement

In the last decades, the building materials and construction industry has been contributing to a great extent to generate a high impact on our environment. As it has been considered one of the key areas in which to operate to significantly reduce our footprint on environment, there has been widespread belief that particular attention now has to be paid and specific measures have to be taken to limit the use of non-renewable resources.The aim of this thesis is therefore to study and evaluate sustainable alternatives to commonly used building materials, mainly based on ordinary Portland Cement, and find a supportable path to reduce CO2 emissions and promote the re-use of waste materials. More specifically, this research explores different solutions for replacing cementitious binders in distinct application fields, particularly where special and more restricting requirements are needed, such as restoration and conservation of architectural heritage. Emphasis was thus placed on aspects and implications more closely related to the concept of non-invasivity and environmental sustainability. A first part of the research was addressed to the study and development of sustainable inorganic matrices, based on lime putty, for the pre-impregnation and on-site binding of continuous carbon fiber fabrics for structural rehabilitation and heritage restoration. Moreover, with the aim to further limit the exploitation of non-renewable resources, the synthesis of chemically activated silico-aluminate materials, as metakaolin, ladle slag or fly ash, was thus successfully achieved. New sustainable binders were hence proposed as novel building materials, suitable to be used as primary component for construction and repair mortars, as bulk materials in high-temperature applications or as matrices for high-toughness fiber reinforced composites.

Cost-Effectiveness of Alternative Retrofit Options to Support Decision Making

How to evaluate the cost-effectiveness of repair/retrofit intervention vs. demolition/replacement and what level of shaking intensity can the chosen repairing/retrofit technique sustain are open questions affecting either the pre-earthquake prevention, the post-earthquake emergency and the reconstruction phases. The (mis)conception that the cost of retrofit interventions would increase linearly with the achieved seismic performance (%NBS) often discourages stakeholders to consider repair/retrofit options in a post-earthquake damage situation. Similarly, in a pre-earthquake phase, the minimum (by-law) level of %NBS might be targeted, leading in some cases to no-action. Furthermore, the performance measure enforcing owners to take action, the %NBS, is generally evaluated deterministically. Not directly reflecting epistemic and aleatory uncertainties, the assessment can result in misleading confidence on the expected performance. The present study aims at contributing to the delicate decision-making process of repair/retrofit vs. demolition/replacement, by developing a framework to assist stakeholders with the evaluation of the effects in terms of long-term losses and benefits of an increment in their initial investment (targeted retrofit level) and highlighting the uncertainties hidden behind a deterministic approach. For a pre-1970 case study building, different retrofit solutions are considered, targeting different levels of %NBS, and the actual probability of reaching Collapse when considering a suite of ground-motions is evaluated, providing a correlation between %NBS and Risk. Both a simplified and a probabilistic loss modelling are then undertaken to study the relationship between %NBS and expected direct and indirect losses.

Evaluation of deambulation in a protected environment and in the public green in limb amputated subjects treated through a new osteointegration method

The limb amputation is one of the oldest surgical procedures performed and it still represents an event that drastically changes the life of an individual. Despite the technological progress, the difficulties related to the realization and daily use of the socket remain very common. Among the different technologies adopted in the prosthetic field, this project focused on the osseointegration technique. This technique consists in implanting a stem within the medullary canal of the amputated skeletal segment that extends outside the amputation stump with a prosthesis, later connected to the metal extension. The objective of this PhD project is to treat and to evaluate selected patients with osseointegrated prosthetic implants for the treatment of lower limb amputations. Patients are recruited at the Rizzoli Orthopaedic Institute and at the Prosthesis - INAIL center of Vigorso (Budrio) during outpatient visits, while the surgical procedure is performed by the same expert surgeon in the II Orthopaedic and Traumatology Clinic of the Rizzoli Orthopaedic Institute. The project is still ongoing, to date three patients had completed both procedures, but due to various personal problems, just one of them is included in the analysis. This patient increased his percentage of prosthesis use and the level of mobility with an overall improvement of quality of live after the procedure. The osseointegration technique represents a promising alternative method of treatment for amputees who are not satisfied with their socket prosthesis. In the coming years it will continue the collection of clinical, radiographic and kinematic data of subjects undergoing this procedure in order to perform a long-term monitoring of both clinical outcomes and quality of life.

Biotechnological approaches to valorize alternative protein source, waste and by-products from food industries

The PhD research project was a striking example of the enhancement of milling by-product and alternative protein sources from house cricket (Acheta domesticus), conceived as sustainable and renewable sources, to produce innovative food products. During milling processing of wheat and rye, several by-products with high technological and functional potential, are produced. The use of selected microbial consortia, allowed to obtain a pre-fermented ingredient for use in the bakery. The pre-ferments obtained were characterized by a high technological, functional and nutritional value, also interesting from a nutraceutical point of view. Bakery products obtained by the addition of pre-fermented ingredients were characterized by a greater quantity of aromatic molecules and an increase in SCFA, antioxidant activity, total amino acids and total phenols resulting in positive effect on the functionality. Moreover, the industrial scaling-up of pre-ferment and innovative bakery goods production, developed in this research, underlined the technological applicability of pre-fermented ingredients on a large scale. Moreover, the identification of innovative protein sources, can address the request of new sustainable ingredients able to less impact on the environment and to satisfy the food global demand. To upscale the insect production and ensure food safety of insect-based products, biotechnological formulations based on Acheta domesticus powder were optimized. The use of Yarrowia lipolytica in the biotechnological transformation of cricket powder led to the achievement of a cricket-based food ingredient characterized by a reduced content of chitin and an increase of antimicrobial and health-promoting molecules. The innovative bakery products containing cricket-based hydrolysates from Y. lipolytica possessed specific sensory, qualitative and functional characteristics to the final product. Moreover, the combination of Y. lipolytica hydrolysis and baking showed promising results regarding a reduced allergenicity in cricket-based baked products. Thus, the hydrolysate of cricket powder may represent a versatile and promising ingredient in the production of innovative foods.