Health and development with imperfect capital markets

This paper investigates the interaction between investment in education and in life-expanding investments, in a simple two-period model in which individuaIs are liquidity constrained in the first period. We show that under low leveIs of health and capital, investments in human capital and in health are complement: since the probability of survival is small, there is littIe incentive to invest in human capital; therefore the return on health investment is also low. This reinforcing effect does not hold for higher leveIs of health or capital, and the two investments become substitute. This property has many consequences. First, subsidizing health care may have dramatically different effects on private investment in human capital, depending on the initial leveI of health and capital. Second, the assumption that mortality is endogenous induces an increase in inequality of income: since health investment is a normal good, the return on education is also lower for poor individuaIs. Third,in a non-overlapping generation madel with non-altruistic agents, the hea1th leveI of the population has strong consequences on growth. For a very low leveI of hea1th, mortality is too high for the investment on education to be profitable. For a higher, but still low, levei of hea1th the economy grows on1y if the initial stock of capital is high enough; bad health and low capital create a poverty trapo Fourth, we compare redistributive income policies versus public hea1th measures. Redistributing income reduces both static and dynamic inequality, but slows growth. In contrast, a paternalistic health policy that forces the poor to invest in hea1th reduces dynamic inequality and may foster growth.

Beyond ‘best practices': the international regulation of capital markets

It is widely acknowledged that there is considerable international pressure for international ‘best practices’ to be adopted via national legislation. This would occur either by means of model laws or through the passing of country specific legislation that closely replicates foreign legal formats, administrative rules, and or regulation. These attempts to spread the implementation of ‘best practices’ have gained importance in the international debate due to the liberalization of international capital flows. The oversight, country reports, and technical assistance carried out by international organizations along with the growing internationalization of investors have also contributed to this growing pressure. In this respect, due to the constant evolution of transactions and the end objective of making sure that capital markets are developed with just rules, structures, and methods, this article looks to analyze the adoption of standardized models of capital market regulation. Furthermore it looks to examine the motivation and interest of states and other ‘stakeholders’ at the international level.

Mercados internos de capital: uma questão de sobrevivência

Procuramos apresentar neste trabalho a importância e os efeitos dos mercados internos de capitais, e as conseqüências quando da sua aplicação. Para isso, aplicamos inicialmente um modelo básico de mercados internos de capitais, avaliando os pontos atingidos e algumas idéias não abrangidas por ele. Exemplificamos com uma situação de aplicação de recursos entre divisões de uma pequena empresa diversificada e seu fracasso devido à má alocação desses recursos. Na seqüência, identificamos modelos que, quando aplicados às situações em que os mercados internos de capitais não funcionaram, foram capazes de apontar o porquê, indicando possíveis interferências e impedimentos. Por fim, aplicamos um modelo que permite comprovar a ineficiência na transferência de recursos quando esses vão na direção das divisões com as piores oportunidades de investimento.

High-growth SMEs and the availability of private equity and venture capital in Brazil

This chapter discusses private equity and venture capital (PE/VC) in Brazil. Firstly, it is shown that PE/VC has a strong impact in the Brazilian capital markets, with PE/VC-backed companies representing close to half the amount raised by initial public offerings (IPOs) in the stock exchanges. By examining two of these deals, which involved small and mediumsized enterprises (SMEs), it is argued that PE/VC managers have acted as catalysts of the impressive growth rates experienced before these companies entered the stock markets. Indeed, PE/VC firms represent an important segment of the capital market, with specialization to invest in high-growth innovative SMEs. PE/VC managers exercise superior selection, monitoring and governance that mitigate the uncertainty and risks of investing in such companies. Despite its successes in Brazil, PE/VC is still very much restrained by the challenging local economic and institutional environment. Thus, changes in the legal and fiscal system, simplification in bureaucratic procedures, and other such improvements will most likely result in a sensible growth in the Brazilian PE/VC industry, with positive impact in the SME access to finance in Brazil. Since most countries in Latin America share similar economic and institutional traits with Brazil, the path followed by the local PE/VC industry can serve as an example for other countries to learn with its successes and failures.

A reconstrução do marco regulatório do sistema financeiro do Brasil: os mercados de capitais, de seguros e previdência privada

The major objective of this paper is to identify, in the light of economic theory and of recent Brazilian and foreign institutional experiences, the best alternative for the reform of the regulatory framework of the domestic financial system, encompassing capital markets, insurance and private complementary social welfare. This paper is divided into four sections: in the first part, we identify the changes in the international and domestic financial systems, currently in an accelerated process of integration (search for similar rules and standards) and convergence (leveling of operational procedures). Next, we evaluate the potential impact of this new environment upon Brazilian economic development. In the second part, we analyze the concept of financial markets efficiency, where a contractualist view of the relationship involving suppliers and consumers of financial services is exposed. We also identify the major differences of focus among the several trends of regulation of the capital markets, insurance and private complementary social welfare In the third part, we present the concepts and the functions of a typical regulatory agency and alternative models of market regulation. In particular, we explore the differences between a regulatory model in which there are several regulatory agencies, each acting in segmented markets, as opposed to one in which there is single agency that regulates, supervises and oversees ali the indicated markets. In the forth and last part, we analyze the Brazilian case, attempting to identify, in the view of economic theory and recent experiences in other countries of the world, the best alternative for reforming present legislation. The basic recommended conclusion is to undertake studies that lead to the establishment of a single regulatory agency, congregating the functions currently performed by the Brazilian Securities Commission (CVM), the Superintendency of Private Insurance (Susep) and the Secretariai of Complementary Welfare (SPC).

Debt composition and exchange rate balance sheet effects in Brazil: A firm level analysis

In this paper we study the interaction between macroeconomic environment and firms’ balance sheet effects in Brazil during the 1990’s. We start by assessing the influence of macroeconomic conditions on firms’ debt composition in Brazil. We found that larger firms tend to change debt currency composition more in response to a change in the exchange rate risk than small firms. We then proceed to investigate if and how exchange rate balance sheet effects affected the firms’ investment decisions. We test directly the exchange rate balance sheet effect on investment. Contrary to earlier findings (Bleakley and Cowan, 2002), we found that firms more indebted in foreign currency tend to invest less when there is an exchange rate devaluation. We tried different controls for the competitiveness effect. First, we control directly for the effect of the exchange rate on exports and imported inputs. We then pursue an alternative investigation strategy, inspired by the credit channel literature. According to this perspective, Tobin’s q can provide an adequate control for the competitiveness effect on investment. Our results provide supporting evidence for imperfect capital markets, and for a negative exchange rate balance sheet effect in Brazil. The results concerning the exchange rate balance sheet effect on investment are statistically significant and robust across the different specifications. We tested the results across different periods, classified according to the macroeconomic environment. Our findings suggest that the negative exchange rate balance sheet effect we found in the whole sample is due to the floating exchange rate period. We also found that exchange rate devaluations have important negative impact on both cash flows and sales of indebted firms. Furthermore, the impact of exchange rate variations is asymmetric, and the significant effect detected when no asymmetry is imposed is engendered by exchange rate devaluations.

O conservadorismo e o reconhecimento assimétrico: evidências do mercado de capitais brasileiro

Neste trabalho são apresentadas evidências da relevância dos números contábeis dentro da estrutura de Ohlson. Meus resultados sugerem que os valores de patrimônio são superiores aos do lucro em termos de relevância. Também são demonstrados que o resultado contábil não incorpora o resultado econômico de forma conservadora (assimetricamente). Esses resultados são consistentes com a hipótese de que em uma estrutura de mercado de capitais na qual a concentração da propriedade é alta os lucros são menos eficientes como redutores da assimetria informacional do que os valores de patrimônio que permanecem relevantes devido a implicações legais.

Governança corporativa: a formação de mecanismos por investidores institucionais, o caso PREVI

O objetivo geral deste trabalho de dissertação de mestrado é identificar e analisar os principais fatores históricos e institucionais que contribuíram para a formação dos atuais mecanismos de govemança corporativa adotados pela Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (PREVI) em relação às empresas em que detém participação acionária relevante. Tendo como foco da investigação o centenário e maior fundo de pensão da América Latina, com investimentos totais da ordem de US$ 20 bilhões, o estudo visa a resgatar e registrar a evolução de processo extremamente importante no campo da govemança corporativa no Brasil e no próprio desenvolvimento do mercado de capitais no País. A identificação dos primeiros elementos característicos de atuação da Entidade, ou de sua manifesta influência no estabelecimento de políticas e estratégias de companhias em que participa, marca o começo da investigação, no início da década de 90 do século passado. Adotou-se como limite temporal do estudo o ano de 2003, na medida em que ali ocorre a efetiva implantação do Modelo Previ de Govemança Corporativa, concebido e desenvolvido ao longo dos três anos anteriores. A formação de mecanismos de govemança corporativa pela PREVI deu-se de maneira gradual, estimulada pelo aumento do volume de participações e pelo crescimento do número de assentos em conselhos de administração e fiscal que atingiria 367, entre titulares e suplentes, distribuídos em 95 empresas, em fins de 2003. o trabalho, enquadrado com base na taxonomia de Yin (2002) como um Estudo de Caso Único, adotou, como fonte de evidências, documentos, registros em arquivos e entrevistas, buscando conduzir pesquisa longitudinal com cortes transversais, captando a evolução do assunto ao longo do tempo por meio de recuperação de dados em momentos de significância destacada. O trabalho procura ainda alcançar aspectos motivacionais para a atuação da Instituição, buscando referência em estudos já desenvolvidos sobre o tema.

Índice de governança corporativa : variação das empresas brasileiras em função das expectativas de mercado

Os conceitos de Governança Corporativa não são novos, mas a gravidade de impactos financeiros gerados por escândalos corporativos estimula as empresas a adotarem melhores níveis de governança. Investidores profissionais se dispõem a pagar um ágio para investir em empresas com altos padrões de governança e que garantam um ambiente corporativo favorável ao retorno do seu investimento. A liquidez na qual o mundo viveu nos últimos anos propiciou um volume cada vez maior de recursos; não apenas para o Brasil, mas para grande parte dos mercados emergentes; para os mercados de capitais locais e em investimentos diretos. Esse capital, em grande parte externo, necessita de transparência, regulamentação e outros requerimentos de modo a reduzir os riscos relacionados às empresas alvo. Com base nas expectativas de mercado de indicadores macroeconômicos disponibilizadas pelo Sistema de Expectativas de Mercado do Banco Central do Brasil e nas informações fornecidas pela Bovespa e seus índices de mercado Ibovespa e IGC, este trabalho buscou uma associação entre variações nestas expectativas e valorização ou desvalorização da média de capitalização bursátil e índice de bolsa - Ibovespa e IGC. Observou-se que tanto o Ibovespa quanto o IGC e a média de capitalização bursátil da Bovespa e Ibovespa estão sujeitos as mesmas influências de variáveis macroeconômicas nacionais, mas em magnitudes diferentes. Entretanto, fez-se como exceção a média de capitalização bursátil do IGC, que sofreu influência de expectativas macroeconômicas diferentes dos demais. 6

Proteção aos investidores em xeque: estudos de casos do novo mercado

Esta dissertação investiga a efetividade das práticas de governança corporativa contidas no Regulamento do Novo Mercado (RNM), segmento especial de listagem da BM&FBOVESPA criado em 2000. Em tese, tais práticas deveriam assegurar a proteção efetiva dos direitos dos investidores de companhias desse segmento. Contudo, alguns casos ocorridos ao longo da primeira década do Novo Mercado lançaram dúvida sobre o respeito aos direitos dos acionistas de suas companhias. Entre eles, dois casos se destacam: Cosan, em 2007, e Tenda, em 2008. Especificamente, a presente pesquisa analisa qualitativamente e em profundidade ambos os casos a fim de verificar se as regras do RNM e as instituições responsáveis por sua aplicabilidade foram suficientes para proteger os investidores. Metodologicamente, utilizou-se a abordagem de estudo de caso de “crise corporativa” e “autopsia institucional” baseada em MILHAUPT e PISTOR (2008). Observou-se que o Novo Mercado foi resultado de um transplante jurídico e que a mera adoção de regras do segmento não foi suficiente para garantir a proteção efetiva aos investidores. Como resultado principal, concluiu-se que as operações societárias lideradas pelos controladores das companhias não só contrariaram regras do segmento (e princípios de governança que nortearam sua criação) como também podem ter infringido a regulação. Com isso, evidencia-se a falta de fiscalização do cumprimento das regras e de punição por parte da BM&FBOVESPA, bem como uma atitude insuficiente da CVM quando de potenciais infrações a dispositivos do ambiente regulatório brasileiro. Por outro lado, o Novo Mercado foi, no mínimo, indiretamente responsável pelo aprimoramento do arcabouço regulatório brasileiro na incorporação de novos instrumentos de proteção aos investidores. Os resultados deste trabalho podem auxiliar na elaboração de reformas na regulação e autorregulação a fim de facilitar a executoriedade das normas já existentes, a qual pode proporcionar maior credibilidade ao mercado de valores mobiliários e fomentar, em última instância, o desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro. Trata-se de discussão fundamental, haja vista que a credibilidade do segmento mais exigente quanto às práticas de governança da Bolsa depende da proteção efetiva aos investidores, razão de criação do Novo Mercado.

Biodiesel do dendê: um estudo de viabilidade econômico financeira no Estado do Pará

O objetivo deste estudo é analisar três modelos de operação de uma usina de extração de óleo de palma, de óleo de palmiste, e de biodiesel, respectivamente, em conjunto com a produção de dendê pela agricultura familiar, visando o fornecimento exclusivo de matéria-prima para a indústria através da parceria com Programa Nacional da Agricultura Familiar. O projeto consiste na construção de uma usina de grande porte, a partir de investimentos de fontes públicas e privadas voltados à construção do complexo industrial e ao financiamento da implantação do cultivo de dendê pelos agricultores. Foram construídos quatro cenários, onde foram analisados os indicadores de performance econômico-financeira de avaliação do arranjo produtivo da indústria e da parte agrícola. Esses cenários visam a tomada de decisões de investimentos, através da utilização dos indicadores econômico-financeiros clássicos para avaliação da viabilidade do dendê como matéria-prima para o complexo industrial da usina. Entre os indicadores utilizados neste trabalho podemos citar como principais: o VPL (Valor Presente Líquido) e a TIR (Taxa Interna de Retorno), e indicadores secundários utilizados como suporte para as análises, tais como Payback Descontado, TIRM (Taxa Interna de Retorno Modificada), dentre outros. Além de indicadores sociais, como geração de renda para as famílias de agricultores, com o objetivo principal de criar valor monetário, gerar emprego e renda e pagar os recursos dos investidores púbicos. A implantação do dendezal está fundamentada no Zoneamento Agroecológico do dendê e será executada em áreas degradas por pastagens para garantir a sustentabilidade, contribuir para a recuperação ambiental através do sequestro de carbono e diminuir a pressão sobre as florestas nativas. Consequentemente, espera-se que o projeto contribua para evitar o avanço do desmatamento na região da Amazônia legal. Para tanto, foram realizadas visitas às plantações de dendê e à usina da Biopalma. Também foram realizadas visitas à Embrapa Ocidental na cidade de Manaus e Embrapa na Cidade de Campinas. Foi proposto um modelo de análise econômica financeira baseado em implantação de uma usina de grande porte para a produção de Biodiesel no Estado do Pará. O estudo apresentou, dentre suas limitações, o fato de ser complexo e amplo. A inexistência de projetos de usina grande envergadura totalmente implantados e funcionando com emprego de tecnologia e capital intensivo, como também a impossibilidade de se realizar esta pesquisa de amplo espectro sem um número consideravelmente maior de organizações envolvidas. Como resultado, os indicadores economicos analisados mostram que há viabilidade do projeto em três dos quatro cenários construídos, demonstrando que o capital dos investidores públicos, privados e do agricultor familiar serão remunerados utilizando às taxas de juros, prazos, condições do mercado de capitais. O objetivo é atrair investimentos para a produção de biodiesel, implantação de empreendimentos agrícolas, indústriais, geração emprego e renda para Agricultura Familiar na cadeia produtiva do dendê.

Enforcing international financial standards in Brazil: limits and possibilities for adoption of IOSCO principles

Foreign capital and institutional investors play a key role in the Brazilian capital and financial markets. Internationally promoted regulatory patterns, especially IOSCO principles, have been increasingly influencing administrative rule making by the Brazilian Securities and Exchange Commission (CVM) as well as the adoption of transnational rules in Brazil by means of self-regulatory activity. Even though there is a certain level of convergence of market regulatory standards at the transnational level, implementation and enforcement of rules remains essentially domestic. We analyze two case studies regarding the transposition of international standards into the Brazilian legal system, which illustrate this tension between the transnational and domestic dimensions of financial markets regulation. The first case concerns a CVM rule on disclosure of executive compensation and the its interpretation by local courts. The second case refers to the adoption of suitability rules.

Job destruction and propagation of shocks

We develop and quantitatively implement a dynamic general equilibrium model with labor market matching and endogenous deterllÚnation of the job destruction rate. The mo deI produces a elose match with data on job creation and destruction. Cyelical fluctuations in the job destruction rate serve to magnify the effects of productivity shocks on output; as well as making the effects much more persistent. Interactions between the labor and capital markets, mediated by the rental rate of capital, play the central role in propagating shocks.

Business cycles in emerging economies : the role of interest rates

This paper documents the empirical relation between the interest rates that emerging economies face in international capital markets and their business cycles. It shows that the patterns observed in the data can be interpreted as the equilibrium of a dynamic general equilibrium model of a small open economy, in which (i) firms have to pay for a fraction of the input bill before production takes place, and (ii) preferences generate a labor supply that is independent of the interest rate. In our sample, interest rates are strongly countercyclical, strongly positively correlated with net exports, and they lead the cycle. Output is very volatile and consumption is more volatile than output. The sample includes data for Argentina during 1983-2000 and for four other large emerging economies, Brazil, Mexico, Korea, and Philippines, during 1994-2000. The model is calibrated to Argentina’s economy for the period 1983-1999. When the model is fed with actual US interest rates and the actual default spreads of Argentine sovereign interest rates, interest rates alone can explain forty percent of output fluctuations. When simulated technology shocks are added to the model, it can account for the main empirical regularities of Argentina’s economy during the period. A 1% increase in country risk causes a contemporaneous fall in output of 0.5 ’subsequent recovery. An increase in US rates causes output to fall by the same on impact and by almost 2% two years after the shock. The asymetry in the effect of shocks to US rates and country risk is due to the fact that US interest rates are more persistent than country risk and that there is a significant spillover effect from US interest rates to country risk.