Instrumentos de política monetária: uma análise do caso brasileiro: 1964-1974

O objetivo deste trabalho é analisar como se tem levado a efeito o controle monetário no Brasil, no período 1964 -1974, procurando evidenciar as características principais de cada um dos instrumentos. No Brasil, a intervenção do estado na economia já é bastante grande. Os investimentos em infra-estrutura são feitos pelo governo, alguns setores são monopólio do estado e outras áreas importantes são supridas por capital privado com razoável dose de incentivos. Há controles de preços, salários, taxas de juros. Há direcionamento do crédito. Os rumos da economia são pré-determinados em planos governamentais.

Crise de confiança e liquidez bancária: evidências empíricas no mercado bancário brasileiro

A reação da autoridade bancária frente a uma crise é de fundamental importância para a sua contenção. No Brasil, durante a crise do subprime, em 2008, observou-se a ocorrência de uma crise de liquidez em alguns bancos que levou o Banco Central a autorizar uma linha especial de captação de depósitos com limite muito superior ao habitual, denominado Depósito a Prazo com Garantia Especial (DPGE). Estes fatos propiciaram uma oportunidade de observar a reação dos depositantes frente a um choque exógeno ao sistema financeiro nacional para, em seguida, explorar a captação exógena de recursos devido à ampliação nos limites dos depósitos assegurados, com cobertura do Fundo Garantidor de Crédito (FGC). Além disso, analisou-se o efeito do DPGE sobre o crédito, considerando que depósitos assegurados e não-assegurados não são substitutos perfeitos e um aumento na oferta de depósitos assegurados deveria aumentar a oferta de crédito do mercado, como um todo. A estratégia empírica utilizada permitiu reconhecer os bancos emissores de DPGE, separando-os por outros fatores relacionados aos fundamentos bancários (tamanho, liquidez, qualidade dos ativos e retorno) e analisar os efeitos do DPGE nas taxas de juros praticadas na captação de depósitos a prazo, em geral. A base de dados utilizada também permitiu observar o comportamento desses bancos e a estratégia por eles utilizada na origem e destinação de tais recursos. Tomados em conjunto, os resultados encontrados são consistentes com a ideia de que depositantes migram seus recursos para a segurança durante a crise, na chamada “fuga para a qualidade” e retornam quando lhes dão a garantia necessária. Também é coerente com a teoria que diz que a substituição imperfeita entre depósitos assegurados e depósitos não-assegurados afeta a restrição de financiamentos dos bancos. O resultado deste estudo revela a importância da atuação da autoridade reguladora frente a situações críticas, bem como os efeitos no mercado causados pela permanência de um produto desenhado para uma situação específica.

Three essays on macroeconomics

Esta tese é composta por 3 estudos empíricos sobre macroeconomia. O primeiro ensaio discute a persistência da inflação no Brasil. O segundo estudo analisa o produto potencial e, principalmente, a questão taxa neutra de juros no Brasil, tema fundamental para a condução da política monetária. O último trabalho discute a questão da paridade entre os juros no Brasil e no exterior. O primeiro ensaio desta tese estima a taxa real de juros de equilíbrio no Brasil durante o período 1997-2012 usando diversas metodologias. Os resultados mostram alguma diferença nas estimativas da taxa de juros de equilíbrio dependendo da especificação utilizada, principalmente na modelagem da Curva IS. A mensuração do hiato do produto não é o principal responsável pelos resultados encontrados para a taxa de juros de equilíbrio. A estimação conjunta do PIB potencial e taxa neutra de juros não leva a resultados muito diferentes dos obtidos estimando a taxa neutra isoladamente. Independente do modelo utilizado, os resultados indicam redução na taxa de equilíbrio no Brasil nos últimos anos. O segundo ensaio estima a persistência da inflação no Brasil tanto em termos agregados quanto desagregados. O trabalho ainda compara a persistência da inflação no Brasil com a persistência em outros países emergentes. Os resultados indicam que a persistência da inflação no Brasil é maior do que em outros países, mas este resultado não é obtido para todos os métodos de estimação utilizados. A persistência no núcleo da inflação é maior do que na “inflação cheia”. Apesar da persistência elevada, nossos resultados indicam que a expectativa de inflação é uma variável mais importante na determinação da inflação corrente do que a inflação passada. O terceiro ensaio analisa a diferença entre as taxas de juros no Brasil e no exterior, particularmente nos EUA, e evidências de fluxos de investimentos locais ou estrangeiros para explorar o diferencial de juros. Os resultados indicam que os fluxos de investimento estrangeiro tiveram pouco impacto nas taxas de juros no Brasil. Medidas de risco-país e risco cambial são importantes para explicar o diferencial de juros sendo que as medidas de risco-país parecem ter sido mais importante no início de nossa amostra enquanto as medidas de risco cambial foram mais importantes nos últimos anos. Medidas de risco cambial, particularmente a volatilidade do câmbio ajudam a explicar a falta de convergência dos juros no Brasil com os juros praticados no exterior. Apesar da elevada volatilidade da taxa de cambio, uma simples estratégia de comprar Real (BRL) e investidor no mercado local de juros (estratégia similar a aplicar no contrato futuro de Real) teria gerado um índice de Sharpe tão elevado ou maior do que o observado em estratégias mais sofisticadas envolvendo diversas moedas.

Financiamento de sondas de perfuração de petróleo : uma análise quanto às opções de financiamento no setor

Este trabalho tem como objetivo abordar as estruturas de financiamento de sondas de perfuração de poços de petróleo, tendo sido duas opções selecionadas para serem discutidas: o uso de empréstimos bancários e o uso de Project Bonds. O trabalho sugere uma estrutura híbrida de financiamento que tem sido usada no Brasil desde 2010 para sondas de perfuração de poços de petróleo, mas de forma não planejada, sem uma análise mais robusta dos fatores que podem interferir na escolha de uma opção em detrimento da outra. Se por um lado as restrições ao financiamento bancário de longo prazo estão aumentando, principalmente devido à adoção das regras da Basiléia III, logo isso tende a diminuir a preferência dos bancos por financiamentos de longo prazo. Por outro lado, o investidor institucional tem buscado diversificar seus investimentos de longo prazo, principalmente após a diminuição das taxas de juros nos países desenvolvidos (Europa e América do Norte). O momento atual é favorável para a discussão desta temática, portanto, o trabalho analisa de forma crítica o cenário e as opções mais utilizadas de financiamento e sugere uma alternativa de financiamento das sondas usadas na perfuração de poços para exploração de petróleo. Para tanto, foi realizado um estudo de caso, onde foi feita uma simulação de financiamento de uma sonda de perfuração do tipo drillship usando duas estruturas de financiamento: a primeira foi um empréstimo bancário via Project Finance e a segunda foi um empréstimo bancário via Project Finance pelo período de construção e um Project Bond após o período de construção pelo prazo remanescente. Em seguida foi feita uma análise quantitativa de algumas variáveis (taxa Treasury e risco de crédito da Petrobrás) que podem impactar as duas opções de estrutura de financiamento com o objetivo de fazer inferências sobre quais considerações os indivíduos tomadores de decisão do mercado, tais como o banco e o investidor institucional, precisam analisar antes de contratar a construção de uma sonda. Esta análise contribuirá para aumentar a previsibilidade na escolha da alternativa de financiamento de forma a proporcionar ao empreendedor a opção de financiamento mais barata antecipadamente e para que ele não precise esperar o período de construção acabar para optar em continuar no empréstimo bancário ou emitir um Project Bond. Se o empreendedor souber como essas duas variáveis se comportam durante o período de construção, poderá optar pela alternativa de financiamento mais barata no momento da estruturação do empréstimo inicial, economizando dinheiro devido ao fato de o período de empréstimo ser menor (o empréstimo seria apenas pelo período de construção) e, consequentemente, teria taxas de juros menores, quanto pelos custos adicionais cobrados em duplicidade (durante a estruturação do empréstimo e depois durante a emissão do Project Bond) que poderiam ser cobrados considerando a operação como um todo.

Forecasting multivariate time series under present-value-model short- and long-run co-movement restrictions

It is well known that cointegration between the level of two variables (e.g. prices and dividends) is a necessary condition to assess the empirical validity of a present-value model (PVM) linking them. The work on cointegration,namelyon long-run co-movements, has been so prevalent that it is often over-looked that another necessary condition for the PVM to hold is that the forecast error entailed by the model is orthogonal to the past. This amounts to investigate whether short-run co-movememts steming from common cyclical feature restrictions are also present in such a system. In this paper we test for the presence of such co-movement on long- and short-term interest rates and on price and dividend for the U.S. economy. We focuss on the potential improvement in forecasting accuracies when imposing those two types of restrictions coming from economic theory.

Previsão da estrutura a termo brasileira utilizando de fatores macroeconômicos

Este artigo estuda a previsão da estrutura a termo da taxa de juros brasileira utilizando de fatores comuns extraídos de uma vasta base de séries macroeconômicas. Os períodos para estimação e previsão compreendem o intervalo de Janeiro de 2000 a Maio de 2012. Foram empregas 171 séries mensais para a construção da base. Primeiramente foi implementado o modelo proposto por Moench (2008), no qual a dinâmica da taxa de juros de curto prazo é modelada através de um FAVAR e a estrutura a termo é derivada utilizando-se de restrições implicadas por não arbitragem. A escolha pela adoção deste modelo se deve aos resultados obtidos no estudo original, nos quais tal modelagem apresentou melhor desempenho preditivo para horizontes intermediários e longos quando comparado com benchmarks usuais. Contudo, tais resultados também apresentaram uma deterioração progressiva à medida que as maturidades aumentam, evidenciando uma possível inadequação do modelo para as partes intermediária e longa da curva. A implementação deste modelo para a estrutura a termo brasileira levou a resultados muito similares ao do estudo original. Visando contornar a deterioração mencionada, foi proposta uma modelagem alternativa na qual a dinâmica de cada taxa é modelada conjuntamente com os fatores macroeconômicos, eliminando-se as restrições implicadas por não arbitragem. Tal modelagem proporcionou resultados de previsão amplamente superiores e através dela foi possível confirmar a inadequação descrita. Por fim, também foi realizada a inserção dos fatores macro na dinâmica dos fatores beta do modelo de Diebold e Li (2006), levando a um grande ganho de capacidade preditiva, principalmente para horizontes maiores de previsão.

Diversificação internacional no contexto brasileiro

Este trabalho contribui a discussão de diversificação internacional no contexto de investidores brasileiros com referência na moeda local (Reais). O trabalho testa as seguintes hipóteses: (1) se a adição de ativos internacionais não aumenta a eficiência (melhora na relação retorno/risco) de carteiras somente com ativos brasileiros, (2) se carteiras de menor risco exigem mais alocações internacionais e, (3) se alocação de ativos é parecida para investidores com referências em dólar ou em reais. Esse trabalho utiliza modelos já conhecidos de fronteiras eficientes com aplicação de técnicas que utilizam rotinas de Monte Carlo para suavizar possíveis erros na estimação dos retornos das classes de ativos, que incorporam ainda incertezas sobre o câmbio. Nas simulações são utilizadas uma cesta de ativos locais e uma cesta de ativos que melhor representa o mercado internacional. Apesar da grande maioria dos investidores brasileiros utilizarem muito pouco ativos internacionais em suas carteiras, seja por motivos de Home Bias, fatores históricos macroeconômicos evidenciados pelas altas taxas de juros ou limitações regulatórias, os resultados empíricos demonstram que existem ganhos de eficiência para as carteiras de investidores brasileiros ao se incluir ativos internacionais na alocação de ativos. Esses ganhos de eficiência são evidenciados para todos os perfis de risco, desde os mais conservadores até os perfis mais agressivos. Os resultados mostram que quanto maior o perfil de risco da carteira, maior é a alocação internacional que maximiza a eficiência da carteira. E por último, a referência da moeda muda significativamente a alocação eficiente de carteiras, carteiras com referência em dólar exigem menos diversificação com ativos em reais do que carteiras com referência em Reais exigem diversificação com ativos internacionais.

Modelagem paramétrica de curvas de crédito no mercado brasileiro

Após a crise financeira de 2008, é perceptível a intensificação de esforços globais para aperfeiçoar métodos de avaliação de risco e ajuste de exposição de capital para tornar o sistema financeiro mundial mais sólido e consistente. O objetivo deste trabalho é propor um modelo de estimação de curvas de crédito privado no Brasil, aplicando a modelagem paramétrica de Nelson & Siegel (1987) a uma amostra de preços de debêntures. Os resultados obtidos poderão ser utilizados para auxiliar reguladores e profissionais de mercado com análises de risco, apreçamento de ativos ilíquidos e percepção de expectativas.

Ineficiências entre os mercados onshore e offshore de Renminbi

Autoridades chinesas tem buscado agir com rapidez, mas com costumeira cautela, para que sua moeda seja capaz de adquirir status de moeda internacional de reserva. Embora tal objetivo exija eliminação ou considerável relaxamento dos controles de capitais, estes ainda existem e geram significativas distorções entre os mercados de câmbio e juros em Renminbi onshore, na China Continental, e offshore, em Hong Kong. Este trabalho descreve algumas destas distorções através da análise de instrumentos financeiros operados nos mercados à vista de moeda (Renminbi spot), forward de moeda (NDF de Renminbi), e de dívida governamental e corporativa em Hong Kong (Dim Sum Bonds).

Considerações analíticas sobre a competição no sistema bancário brasileiro

O mercado bancário brasileiro aparenta se organizar sob a forma de oligopólio, sobretudo por conta da presença de um número reduzido de grandes instituições. A teoria microeconômica nos sugere, no entanto, que mercado oligopolizado não é sinônimo de ausência de competição. A partir disso, conclui-se que não é evidente que os bancos privados domésticos não compitam entre si (claro, tampouco o contrário é evidente). Neste trabalho analisamos a evolução do grau de competitividade da indústria bancária brasileira, entre janeiro de 2001 e dezembro de 2012, utilizando a estatística-H de Panzar & Rosse. A mensuração da competição para a amostra completa continuou a indicar que os bancos brasileiros operam em regime de concorrência monopolística. Não obstante, a evolução trimestral da estatística-H aponta para períodos de significativa redução da competitividade na indústria bancária brasileira, que coincidem com momentos importantes em termos de fusões e aquisições dentro deste setor. Como complemento às conclusões obtidas através do cálculo da estatística-H, e à luz da recente intensiva do governo de “forçar” uma queda do spread bancário via instituições públicas, foram executados testes de causalidade (de Granger) entre as taxas de juros cobradas pelos bancos públicos e privados. Os resultados indicam que as instituições bancárias aparentemente levam em conta, dentre outros fatores, as decisões dos seus concorrentes na hora de definir as taxas de juros que serão cobradas, sugerindo que a estratégia do governo pode contribuir para a continuidade do processo de convergência do spread bancário para patamares internacionais.

Estratégia de trading utilizando o modelo dinâmico de Nelson-Siegel

Esta pesquisa busca testar a eficácia de uma estratégia de arbitragem de taxas de juros no Brasil baseada na utilização do modelo de Nelson-Siegel dinâmico aplicada à curva de contratos futuros de taxa de juros de 1 dia da BM&FBovespa para o período compreendido entre 02 de janeiro de 2008 e 03 de dezembro de 2012. O trabalho adapta para o mercado brasileiro o modelo original proposto por Nelson e Siegel (1987), e algumas de suas extensões e interpretações, chegando a um dos modelos propostos por Diebold, Rudebusch e Aruoba (2006), no qual estimam os parâmetros do modelo de Nelson-Siegel em uma única etapa, colocando-o em formato de espaço de estados e utilizando o Filtro de Kalman para realizar a previsão dos fatores, assumindo que o comportamento dos mesmos é um VAR de ordem 1. Desta maneira, o modelo possui a vantagem de que todos os parâmetros são estimados simultaneamente, e os autores mostraram que este modelo possui bom poder preditivo. Os resultados da estratégia adotada foram animadores quando considerados para negociação apenas os 7 primeiros vencimentos abertos para negociação na BM&FBovespa, que possuem maturidade máxima próxima a 1 ano.

A study of the impacts of quantitative easing on the macroeconomics variables

Neste trabalho, propusemos um modelo DSGE que busca responder algumas questões sobre políticas de afrouxamento monetário (Quantitative Easing - QE) recentemente implementadas em resposta à crise de 2008. Desenvolvemos um modelo DSGE com agentes heterogêneos e preferred-habitat nas compras de títulos do governo. Nosso modelo permite o estudo da otimalidade da compra de portfolio (em termos de duration dos títulos) para os bancos centrais quando estão implementando a política. Além disso, a estrutura heterogênea nos permite olhar para distribuição de renda provocada pelas compras de títulos. Nossos resultados preliminares evidenciam o efeito distributivo do QE. No entanto, nosso modelo expandido apresentou alguns problemas de estabilidade.

Estrutura a termo de volatilidade no mercado brasileiro e aplicação para risco de mercado

Com o objetivo de analisar o impacto na Estrutura a Termos de Volatilidade (ETV) das taxas de juros utilizando dois diferentes modelos na estimação da Estrutura a Termo das Taxas de Juros (ETTJ) e a suposição em relação a estrutura heterocedástica dos erros (MQO e MQG ponderado pela duration), a técnica procede em estimar a ETV utilizando-se da volatilidade histórica por desvio padrão e pelo modelo auto-regressivo Exponentially Weighted Moving Average (EWMA). Por meio do teste de backtesting proposto por Kupiec para o VaR paramétrico obtido com as volatilidades das ETV´s estimadas, concluí-se que há uma grande diferença na aderência que dependem da combinação dos modelos utilizados para as ETV´s. Além disso, há diferenças estatisticamente significantes entre as ETV´s estimadas em todo os pontos da curva, particularmente maiores no curto prazo (até 1 ano) e nos prazos mais longos (acima de 10 anos).

Testes da hipótese das expectativas racionais para o mercado de renda fixa brasileiro

Neste estudo foram realizados testes econométricos da validade da hipótese das expectativas racionais como explicação para a formação das taxas de juros no Brasil. O estudo compara os resultados destes testes para período de 1995 a 2002 com os resultados para o período de 2003 a 2013. Estes intervalos foram escolhidos por contarem com políticas econômicas e choques muito diversos. A comparação entre os dois períodos obtém alterações importantes, mas que não alteram a conclusão de que a hipótese das expectativas racionais não tem respaldo empírico como explicação para a formação da estrutura termo das taxas de juros no Brasil. Embora tenha caído significativamente, o prêmio de alongamento continuou estatisticamente significante.

Credit borrowing constraints in a DSGE framework: income vs. housing

Credit market in Brazil distinguishes from advanced economies in many aspects. One of them is related to collaterals for households borrowing. This work proposes a DSGE framework, based on Gerali et al.(2010), to analyse one pecularity of Brazillian credit market: payroll-deducted personal loans. To original model, we added the possibility to households contract long term debt and compare to differents types of credit constrains: one based on housing and other based on future income. We callibrate and estimate the model to Brazil, using Bayesian technique. Results show that, in a economy where credit constraints are based on income, responses to shocks appear to be stronger, at first, but dissipate faster. This occurs because income responds quickly to shock than housing prices, so does amount available to loans. In order to smooth consumption, agents compensate lower income and borrowing by increasing working hours, restoring loans and debt in a shorter time.